中国平安寿险收购来福士背后的投资逻辑：匹配久期、稳定收益

近日，中国平安旗下的平安人寿斥资330亿收购凯德集团旗下六个来福士广场项目一事在行业内外受到了颇多关注。回溯这半年，保险资金涉及不动产的投资显得很活跃：6月初，和谐健康90.6亿元收购北京SK大厦。此前，太保寿险投资了上海市黄浦区淮海中路街道123、124、132地块。而在养老产业方向加速布局的泰康人寿则陆续从泰康集团公司购买了十多个养老社区，以及泰康保险大厦等物业。
那么，保险资金为何频频押注在以商业物业为代表的商业地产身上？这背后，其实是保险资金区别于其他类型资金不一样的投资逻辑。

险资配置的难点：负债久期长

根据银保监会数据显示：截至今年5月份，保险资金运用余额达到22.81万亿元，与公募基金管理规模相当。
但与公募基金等其他类型资金相比，保险资金最大的区别之处在于负债久期特别长，比如，银行、信托、基金的久期通常在几年之内，甚至短过一年。而保险资金，尤其是寿险资金则是十年甚至数十年的稳定现金流入，尤其是在"保险姓保"的监管理念的贯彻下，保障性产品占比持续提升，这也进一步拉长了保险资金的久期。据了解，平安人寿保险资金久期达到15年，需要投资长久期的资产匹配长久期的负债。除了久期以外，保险资金的另外一大关键特质在于，追求持续、稳定的投资收益。
如此大量且长期的资金，在市场上寻找可投资、期限可匹配、风险可控、收益稳定，能够穿越周期、抗通胀的标的物，其实并不容易。从中国平安的年报看，保险资金投资余额有3.6万亿元，其中70%的投资在固定收益类品种上。但利率不断下行的背景下，固收的收益水平不断下行，挤压了保险资金的收益空间。
商业物业，恰恰就是契合保险资金投资需求的标的物之一，类似长久期的标的物还包括基础设施、长租公寓、养老社区，物流仓库等能够提供长期，稳定收益流入的领域。正因如此，银保监会放宽了保险资金在不动产领域的投资，允许保险资金投资的额度最高可以达到可投资资产的30%。
除了国内的不动产投资，中国保险业也频频参与海外不动产的资产配置投资。
8年前，平安以2.6亿英镑买下了伦敦金融城的标志性建筑劳合社大楼、开创险资投资海外不动产第一单。此后，险资海外买楼就一发不可收拾。
中国人寿和卡塔尔控股公司以总价7.95亿英镑收购伦敦金丝雀码头10 Upper Bank Street大楼；阳光保险集团以4.63亿澳元收购澳大利亚悉尼核心CBD区域的地标式酒店喜来登公园酒店；泰康人寿联手基汇资本出价2亿英镑竞购位于伦敦金融城的Milton Gate办公楼。
不动产投资，也是国际保险资金的投资惯例。比如，2019年德国安联保险投资约1300亿日元，购买了位于东京和大阪共约80栋租赁用公寓。安联中国2017年联手新加坡吉宝集团约5.25亿美元收购了上海虹口SOHO，2018年4月又联合基汇资本以约30亿元收购了上海凌空SOHO两幢办公楼群。
尽管，近年来房地产投资已经走过了黄金时代，大幅上涨、超额收益似乎已成历史。但是对中国保险资金来说，监管规定不能投资住宅，目标也不是赚取短期资产增值收益，而是看重长期持有的优质、稳定、收租型物业投资，这与当前"房住不炒"的房地产总体调控方向恰好是一致的。

稳健投资战略 不动产投资仅占10%

与海外内保险公司一样，商业地产投资仅是平安保险资金投资版图中的一小部分。
中国平安首席投资官陈德贤曾向记者表示：平安保险资金坚持了一贯的地产投资策略：一是坚持长期投资；二是专注商办物业，不碰住宅，并积极寻求符合政策导向的养老产业、公租房、长租公寓、物流、基建等社会民生领域的长期投资机会。 
尽管外界对于平安保险资金投资地产行业有一些争议，尤其是华夏幸福的投资。但如果从大面上看，平安在这个方向的总体投资水平还是可圈可点的。据悉，即使在去年疫情影响下，平安保险资金投资的不动产项目的投资收益率仍然超过5%，不动产相关的股、物、债合计贡献了157亿净投资收益，占净投资收益总额的10%。按照平安的年报披露，保险资金所投资的不动产在会计上都是成本法记账，并未计入评估增值，所以这些投资收益都是真金白银的稳定投资收益贡献。
回到来福士项目来看。根据规定，保险资金投资不动产的上限是30%。按此测算，平安人寿投资330亿的来福士项目，不到其可投资资产的1%，看起来金额大，实际比例却不高。此外，此次投资的来福士项目分散在五个核心城市，共6个标的，平均到每个项目约50多亿，在不动产项目中属于正常规模。而截至2021年一季度末，平安配置投资性不动产资产账面余额仅占季末总资产的3%，即便是本次来福士广场项目投资完成后，包含基础设施投资计划及其他不动产相关金融产品等在内的全部不动产类资产账面余额也仅占季末总资产的10%，与监管规定的不超过30%还有很长的距离。

攻守兼备的久期平衡术

平安寿险此次投资的凯德来福士项目可以说是凯德集团最为核心的成熟优质资产，核心商圈、租户品质优异，租约稳定。
相关资料显示，此次交易的资产组合自交付以来，物业经营状况稳步提升，2019 年全年出租率均稳定在 90%以上，部分项目达到95%以上。即使2020年在特殊时期出租率略有下滑，绝大部分项目的出租率仍稳定在 90%以上，具有持续稳定的现金流。
据保险投资界人士估算，整个资产包有5%左右的租金回报，内部收益率将会更高，超过8%。而这个收益，与2013年平安寿险收购劳合社大楼的投资回报基本相当，且还不用考虑汇率的影响。
目前，整个保险行业平均投资收益率在5%左右，比较之下，商业物业的投资价值依旧凸显。
险资配置优质商办物业一方面有利于险企积极获取长期稳定期间收益，是为"攻"势；另一方面也有利于险资降低资产负债久期的缺口，是为"守"势。此乃险资独有的攻守兼备之久期平衡术。
近年来，平安保险资金的资产负债的久期缺口在一步步缩窄，此前，中国平安首席投资官陈德贤曾透露，平安2020年的负债久期是14.2年，资产久期达到10年，资产负债久期缺口为4.2年。此前的2019年久期缺口为5年，2018年久期缺口为6.6年，2017年久期缺口为6.9年。可以看到，缺口不断收窄。
四个年份降低了2.7年，这是非常不容易的。这一方面得益于平安保险资金在固收投资方面的积极表现，尤其在长期国债方面的投资为业内所称道。同时也得益于其积极寻找类似来福士这样具有稳定现金流收益的标的，在商业不动产方向积极配置。这些投资构成了平安保险资金投资的定海神针，使得其过去十年的平均综合投资收益率稳定在5.5%以上的水平。