贝特瑞：负极龙头发力高镍三元，业绩大增背后存隐忧

3月30日晚，北交所第一股贝特瑞（835185.BJ）发布2021年年报。年报显示，公司2021年实现营收104.91亿元，同比增长135.67%，实现归母净利润14.41亿元，同比增长191.39%。其中，四季度实现营收36.40亿元，同比增长107.28%，为同年最高值；但受四季度石墨化价格上涨影响，四季度归母净利润为3.51亿元，较二季度、三季度的4.68亿、3.60亿元略有下降。

负极：龙头地位稳固，硅基负极已上线

2010年，贝特瑞负极材料出货量首次超过日本企业，成为世界第一。随后的2013-2020年，连续8年位列全球第一。

通联数据datayes！显示，2021年贝特瑞负极材料销量超过16万吨，同比增长112.48%；负极材料实现营业收入64.59亿元，同比增长104.96%，占总营收的61.57%。

产能方面，由于石墨化在一定程度上限制了负极材料的制造，2022年负极企业产能扩张相对有限。贝特瑞以20万吨的扩产量位居第一，璞泰来、杉杉股份、中科电气分别扩产8万、6万、5万吨。

公司同时积极布局石墨化产能，在现有石墨化总产能4.4万吨的基础上，通过参股及外协方式，在四川、山东、山西等地进行布局，预计2025年石墨化总产能可达15.4万吨，权益产能8.88万吨。

值得一提的是，公司对负极材料的探索并未止步，在新材料硅基负极方面已有较深的技术积累。

由于石墨负极能量密度发展已接近极限(372mAh/g)，而硅基负极理论比容量为4,200mAh/g，在能量密度、续航能力等方面优势较为明显。

目前,公司硅碳负极材料的技术已更新至第三代产品，比容量从第一代的650mAh/g提升至第三代的1,500mAh/g，更高容量的第四代硅碳负极材料产品也正在开发中。同时，硅氧负极材料部分产品的比容量达到1,600mAh/g以上。

公司在2022年2月发布公告称，拟在深圳市光明区内投资建设年产4万吨硅基负极材料项目，项目预计总投资50亿元。

正极：抛弃磷酸铁锂，专注高镍三元

2021年，公司正极材料销量超过3万吨，实现营业收入36.51亿元，同比增长250.36%；占总营收的34.80%，较2020年增长11.39个百分点。

在技术路线选择上，公司为了集中资源聚焦核心业务，在2021年完成了磷酸铁锂资产及业务转让，专注在以NCA、NCM811为代表的高镍三元正极材料上。公司的“超高镍正极材料开发”项目旨在将超高镍正极材料产品成功导入量产，刷新容量新高度（容量大于245mAh/g），当前已完成小试阶段开发，进入中试阶段。

高镍三元材料的产能建设方面，2015年公司建成了国内首条年产3000吨NCA产线，2019年15000吨高镍三元正极材料项目投产，新增的15000吨产能预计2022年投产。此外，常州贝特瑞与SKI、亿纬锂能共同投资建设年产5万吨锂电池高镍三元正极材料项目，预计2023年产能全部释放。到2025年，公司三元正极总产能预计可达83000吨，权益产能58500吨。

然而，高镍龙头当升科技仅湖北鄂州的高镍三元材料产能就突破10万吨/年，贝特瑞与之相比还有一定差距。

毛利率趋降，负债率攀升

2021年贝特瑞营收、净利润均实现了翻倍增长，但原料价格上涨、正负极大幅扩产等也对公司经营产生了一定影响。

2021年贝特瑞毛利率为25.02%，较2020年降低1.89个百分点，连续2年呈下降态势。

从细分业务来看，2021年负极材料毛利率为31.35%，较2020年减少3.70个百分点，主要原因是产品均价有一定幅度下降，而原料价格上涨导致成本增加。正极材料毛利率为13.98%，较2020年增加9.96个百分点，主要原因是2021年公司正极材料产销良好，产能利用率大幅上升。

2021年，贝特瑞负债总计85.32亿元，年末比年初增加了100.51%，合计资产负债率51.86%，较上年末上升近12个百分点。

从资产负债结构来看，公司2021年应收账款为27.38亿元，占营收的26.10%，占总资产比重的16.64%，同比增长100.97%。应收账款大增的主要原因是公司正极材料和负极材料的销售规模扩张及相应的应收账款未到回款期。

贝特瑞主要客户包括三星SDI、松下、LG化学、宁德时代等，都是信用状况良好的客户，发生坏账的概率较低，但过往遗留的逾期账款可能存在无法全部回收的风险。

在资产负债中占比较高的还有在建工程的20.32亿元，占总资产比重的12.35%，同比增长208.09%。截至2021年末，公司重要在建工程共12个，总预算金额高达97.40亿元。但这些工程当中，只有“江苏贝特瑞工业园区及产线建设（一期）”、“江苏贝特瑞工业园区及产线建设（二期）”2个项目零星开工。

此外，在整体产能紧张背景下，为了保证供应，公司支付原材料和委外加工货款大幅增加。2021年，贝特瑞现金流净额为-8.81亿元，同比大降230.23%。

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