沪铅七连跌创年内新低，产业链影响不同下如何进行套期保值？

此前维持震荡横盘走势的沪铅期货主力合约，近期连续七天下跌，创下今年以来新低。

自5月6日开始至5月13日夜盘，沪铅期货主力合约连续下跌，跌破15000/吨，并于13日夜盘刷新今年以来新低14750元/吨，截至5月13日夜盘收报14810元/吨，累计下跌6.03%，上海有色网1号铅锭现货均价收于14950元/吨，累计下跌4.32%。

多位期货分析人士认为，沪铅期货连续下跌，一方面与供需失衡有关系，4月份以来铅需求下降明显，而铅供应处于扩张状态，5月份铅锭社会库存也高于去年同期；另一方面也可能与宏观预期不明朗有关。后市可能小幅下跌或低位震荡。

铅价连跌之下，产业链影响不一，在业内看来，上游和中游企业的利润可能被压缩，下游消费企业的边际利润好转，实际利润需观察铅价长期趋势。在此情况下，相关企业可以根据受到影响的情况，利用期货工具规避价格风险，锁定企业成本及利润。

值得关注的是，近几年铅的供应结构出现较大变化，再生铅产量占比不断提升。据第一财经记者了解，目前，全国有色金属标准化委员会正在推进铅锭国标和再生铅国标的修订工作。后续再生铅纳入期货交割体系将成为市场的关注点。

供需失衡

除了沪铅期货主力合约连续下跌之外，LME铅期货近期持续走弱。自北京时间4月19日开始，LME铅期货就连续下跌，在4月29日短暂止跌后，又于5月5日开始连续下跌，至5月13日也已连续七天下跌。

那么，近期国内外铅价持续下跌的原因是什么，这种跌势会持续多久？

宝城期货金融研究所所长程小勇告诉第一财经记者，国内外铅价持续下跌可能与以下四个方面有关系：一是国内经济下行，铅需求自4月以来下降明显，作为占铅消费80%以上的铅蓄电池，受汽车产销同比大幅下滑的影响，同样出现产销走弱的趋势；二是海外铅矿供应恢复，这使得原生铅减产的情况越来越少。据相关机构调研，4月原生铅产量环比增加2%左右。截至5月13日，50%进口铅精矿加工费回升至80~90美元/吨，去年同期只有60~70美元/吨。

三是目前国内再生铅产量增长较快，2021年再生铅产量占整体精炼铅产量的比重超过40%，使得铅供应处于扩张状态，这也是2020年至今铅价涨幅较小的主要原因，而其他有色金属均大幅上涨；四是从社会库存来看，5月铅锭库存远高于去年同期，这使得国内铅面临去库存的压力。

中信建投期货有色高级分析师王贤伟也认为，近期沪铅下跌与其基本面略显疲软有关，5月份的电解铅预估产量（原生铅+再生铅）环比略增，即使进入5月后再生铅利润已经持续走差，但是产能并未出现明显下调；而从下游消费来看，蓄电池厂家反应目前订单情况一般，下游处在季节性淡季。

“另一方面，疫情加剧下游消费投资走弱，叠加俄乌局势及美联储快速紧缩引发潜在金融危机的担忧，全球经济都面临边际走弱的风险，以金属为代表的大宗商品以及金融市场普跌，也导致了铅价的跟跌。”王贤伟称。

对于后市铅价预期，王贤伟认为，短期内下跌空间有限，主要的支撑在于再生铅利润已经处在历史低位水平，后期再生铅产能投产或者扩产的意愿都不是很强，甚至可能出现在产的再生铅产能减产或者停产，所以整体供应量会有所收缩。同时，疫情逐步得到控制，汽车等主要消费产业链逐渐复工复产，下游需求有所恢复。整体供需结构好转，预计后期将看到社会库存逐步去库，因此从基本面上看，后市大概率反弹至15000元/吨以上。但是也要注意前面提到的宏观预期因素。

程小勇从供需基本面分析称，当前铅的供需仍较为过剩，在2021年其他有色金属小幅短缺的情况下，精炼铅（包括原生铅和再生铅）过剩约为4万吨左右，2022年一季度过剩量扩大至6万吨左右。5月，随着疫情得到控制，下游消费可能会小幅改善，过剩量会有一定的缩减，这使得铅价跌势会有所放缓，但不会出现大幅反弹，后市小幅下跌或低位震荡的可能性较大。

上中下游影响几何？

铅是常用的有色金属，最主要的消费领域是铅酸蓄电池。目前铅价持续下跌，这会给铅产业上中下游企业带来怎样的影响？

“铅价的下跌直接影响了上游铅矿生产者的利润，但是由于铅矿开采的边际成本较低，所以矿山目前尚未出现亏损开采的情况，不过利润空间已经被压缩。”王贤伟对第一财经记者称。

在程小勇看来，虽然海外铅矿产出恢复，但面临环保和能源成本压力，铅价回落可能会影响后续复产的进程，因这几年铅价基本上就没怎么涨。

中游冶炼厂则分为原生铅冶炼厂和再生铅冶炼厂。其中，原生铅冶炼厂利润来源主要是加工费以及冶炼过程中的副产品增加值。“今年以来的原生铅加工费平稳，所以铅价下跌对原生铅厂家的边际成本影响有限。”王贤伟称。

“铅价跌破15000元/吨，据我们跟踪的数据显示这并不构成原生铅企业大范围亏损，行业平均利润约为500元/吨左右，小型原生铅企业存在亏损的可能。”程小勇分析称。

对于再生铅冶炼厂受到的影响，业内则存在分歧。王贤伟认为，从目前的市场数据来看，再生铅冶炼厂面临较大的成本压力。根据上海有色网统计的数据，规模再生铅的综合亏损已经达到了780元/吨，处在深度亏损状态。这主要是因为再生铅企业需要采购废旧电池，但是目前废旧电池价格下跌幅度远小于电解铅。从产业了解的情况来看，再生铅的亏损情况还是相当普遍的。

但程小勇称，铅价回落可能影响再生铅冶炼厂的生产利润，但是从国家战略来看，再生铅发展趋势还是向好的，再生铅回收成本目前来看还是低于原生铅生产成本，再生铅企业基本上不会亏损。

就下游消费企业而言，主要是铅蓄电池企业。程小勇认为，铅价持续下跌有利于下游消费企业，在其他原材料价格高企的情况下，铅价回落可以缓和部分利润受原材料挤压的压力，改善企业经营环境。

“由于原料价格的快速下行，目前他们的边际利润是有所好转的，但是由于下游企业一般是长协，且以月均价的形式结算，所以实际的利润还需要观察铅价是否能长期弱势运行。”王贤伟称。

企业可结合实际情况套期保值

面对铅价的持续下跌，产业链相关企业应该如何借助期货工具进行套期保值？

就中上游企业而言，王贤伟认为，当铅价存在持续性下跌风险时，上游矿山企业应该积极套期保值，但需要根据市场行情，对下跌行情的时间周期有一定的预判，并根据预判的时间周期，结合自身的产量情况，规划出合理的套保数量。对于铅冶炼企业而言，如果已经囤积了一定的铅精矿库存或者再生铅原料库存，则也应该按照一定的风险承受情况，对原料库存进行相应的套期保值。

具体操作方法上，程小勇称，矿商和原生铅企业可以在期货市场进行卖出保值，以防铅价继续下跌，防止跌破生产成本的风险。由于目前铅场内期权尚未推出，矿商和原生铅企业可以与期货风险管理子公司购买铅看跌场外期权对冲场外风险，如企业有专业的套保团队可以卖出看涨期权来对冲铅价下跌的风险。

对于下游铅消费企业，“以电池生产企业为例，由于目前铅价是下跌的，可以建立适量的虚拟库存，或者看涨期权，买入一定的铅场外看涨期权来锁定原材料成本。”程小勇称。

王贤伟则认为，由于下跌过程中终端产品的下跌幅度一般小于原料价格，所以可以按需采购，并且可以进行一定的市场预判以及订单情况，在铅价下跌到一定程度后进行相应的买入套保，锁定部分原料采购成本。

以中游冶炼企业实际参与期货市场情况来看，河南金利金铅集团有限公司（下称“金利集团”）期货部负责人秦跃强告诉第一财经记者，该公司一方面利用期货市场产生的权威价格指导生产经营，如：原材料采购价格、产成品销售的定价、以及年度生产销售计划的安排等。

另一方面，利用期货工具规避价格风险，锁定企业成本及利润。“当期货价格高于现货销售价格之时或防止价格下跌带来的风险，在期货市场上进行卖出套保，锁定合理的利润；当期货价格低于现货市场价格之时或防止价格上涨带来的风险，买进套保，锁定原材料成本。”秦跃强称。

“金利集团在经营管理上要求产品零库存，原料库存以及半成品库存在一个合理的库存数量，超过部分严格做好保值。”据上述期货部负责人介绍，金利集团近几年铅产量逐年递增，其中2011年铅产量13万吨，2014年铅产量25万吨，2016年产量30万吨，2019年产量40万吨。保值量和交割量也逐年递增，每个月铅保值规模在5000吨~20000吨之间。

“我们套期保值的量，一部分用来交割，一部分与我们原料库存或者成品库存保持平衡，在现货卖掉之后，期货市场相应的部分也就平仓掉。”秦跃强称，参与套保既能帮助企业稳定经营，也能通过交割解决卖货问题回笼资金。金利集团的济金牌铅锭是上海期货交易所第一批铅交割注册品牌和伦敦金属交易所的注册品牌。

供应结构变化下，业内期待再生铅纳入期货交割

近年来，国家大力鼓励再生行业发展，铅的供应结构也出现了较大的变化，再生铅产量占比不断提升，2021年再生铅产量占比超过40%。

中国有色金属工业协会再生金属分会副秘书长张琳表示，2021年新建再生铅项目涉及产能82万吨。2022年一季度新建项目涉及产能45万吨，再生铅产业投资保持稳定增长，显示投资者对再生铅产业有稳定预期，信心犹在。不过，预计二季度国际大宗商品价格波动、需求萎缩、产业链供应链不稳定不确定性上升等风险加剧，有可能对新建项目的建设和运营带来挑战。

从长期来看，根据“十四五”循环经济发展规划，到2025年，再生有色金属产量达到2000万吨，其中再生铅产量达到290万吨。有数据显示，2021年中国再生铅产量270万吨，同比增长12.5%。

“国外很早就出现了再生铅产量超过原生铅的情况，因此未来中国再生铅产量增长还会加快。且铅是所有基本金属中回收率很高的品种，未来铅供应很大程度上的增量将来自再生铅。”程小勇称。

王贤伟也称，再生铅替代原生铅符合国家“绿色循环”“节能减排”的政策方针，并且在下游的需求方面，再生铅有成本更低的优势，绝大多数的原生铅需求领域都可以用再生铅代替。

而目前再生铅的市场报价参考标的依然是原生铅，期货市场交割也用的是原生铅锭，主要是因为原生铅锭的标准化合约具有市场公认性，再生铅通常采用原生铅加贴水的报价模式，但是再生铅存在品质以及品牌方面的差别，使得不同产品之间的市场报价有一定差异。

“目前再生铅市场比较难做，在期货市场不能做更好的对冲，没有品牌效应，没有交割品牌，而再生铅利润本来就薄，原材料不好买、成品又难销售，两头都难。”秦跃强称。

据第一财经记者了解，目前，全国有色金属标准化委员会正在推进铅锭国家标准和再生铅及铅合金锭国家标准的修订工作，上海期货交易所也将配合上述工作，顺应行业发展趋势，优化铅期货合约，扩充交割资源，进一步满足再生铅产业链企业的套保和交割需求，提升期货与现货市场的联动程度。

“新版国标出台后，建议期货市场对应国标引进符合标准的再生铅注册品牌，可以不再新增再生铅合约，在原生铅合约的基础上设定合理的升贴水来反应再生铅的价格，以让市场各方可以比较均衡地参与期货市场。”有机构人士称。

程小勇也称，从期货服务实体经济的角度来看，未来随着再生铅占比越来越大，国内期货合约的标的和交割品需要进行优化和修改，建议铅期货合约标的可以增加符合国标的再生铅，在交割品方面允许再生铅参与交割，这样铅期货可以反应铅整体供需情况和行业特征，有利于铅上下游企业，包括再生铅企业运用铅期货进行风险对冲。将再生铅锭纳入交割，不仅响应市场人士呼吁，有助于提升再生铅行业的产品标准化程度，也符合当前生态文明建设、开展污染防治攻坚战的国策，推动行业绿色转型和高质量发展。