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比亚迪:史上最佳中报遭遇股神减持

第一财经 2022-08-31 14:48:33

作者:李泓霖    责编:黄宇

巴菲特14年来首次减持逾600万股。在手还有2.19亿股,后市还会不会继续套现?这令市场人心颇有些浮动。

才交出史上最佳中报答卷,比亚迪(002594.SZ)却旋即遭遇了“巴菲特减持”对投资者信心的考验。

2022年以来,比亚迪的各项业务“开挂”一般风生水起。新能源汽车方面,销量连续5个月突破10万辆,并且超越特斯拉登顶2022年上半年全球销冠。同时,动力电池装机量稳步攀升,5月在全球动力电池企业装机量排名中超越LG,一跃成为全球第二。

在两大王牌业务与市场高估值的加持下,比亚迪迎来了意想不到但又意料之中的戴维斯双击——6月10日,比亚迪总市值成功突破万亿,成为首个市值突破万亿的国产汽车品牌。

但前有宁王、特斯拉,后有蔚小理,万亿“迪王”能否在渐趋白热化的全球新能源车战局中长领风骚,并带来近300倍估值外的更大想象空间?

伯克希尔的答案眼下看来是否定的:14年来首次减持了逾600万股。在手还有2.19亿股,后市还会不会继续套现?这令市场人心颇有些浮动。

回到基本盘。比亚迪多年来不断打造自己的致胜武器——产业链布局,垂直一体化的业务结构曾使它频遭诟病,如今备受推崇,成为“唯一一家完全经受住了封锁、芯片短缺和原材料价格上涨的公司”。

迎来利润转折点之后,比亚迪的全产业链布局能否护航并推动其持续的高成长,又将生成如何独特的产业生态图景,本文将对其新能源整车和动力电池两大主营业务进行解构和分析,一探究竟。

全文篇幅较长,主要从以下方面展开:

新能源整车业务

1.1上游芯片:自己造芯,已成国内车规功率半导体龙头

1.2中游汽车零部件:“弗迪系”能否内外兼顾

1.3中游汽车智能化:自研能力有待提升

1.4下游生产基地:布局数量较领先

二、动力电池业务

2.1上游锂矿及原材料:自产+参股双管齐下

2.2电芯技术和关键设备均为自主开发

2.3布局动力电池回收,试图解决原料需求

2.4产能持续扩张,新增多个生产基地

一、新能源整车业务

汽车无疑是比亚迪旗下盈利能力最强的业务板块。

2022年上半年,比亚迪汽车销量为64.64万辆,同比增长162.03%,其中新能源乘用车销量为63.82万辆,同比增长324.84%,国内市占率达24.7%,较2021年增长超7.5个百分点。

营收方面,2022年上半年汽车、相关产品及其他产品占总营收的比重由2021年上半年的52.20%增长至2022年上半年的72.55%,实现营收1092.67亿元,同比增长130.31%。

盈利方面,比亚迪结束了增收不增利的情况,上半年实现扣非归母净利润30.29亿元,同比大增721.72%。

“比亚迪配置高、价格低,所以畅销,市场份额稳定后将开始逐步提价,盈利能力会有所改善。”有新能源基金经理表示,完整的产业链布局对比亚迪的盈利也起到了推动作用。

王传福曾称,国外配套商看不上新的自主品牌,最开始只能依靠自己。是挑战也是机遇,比亚迪正是从最初的被迫“自产自供”,一步步走到如今。

1.1 上游芯片:自己造芯,已成国内车规功率半导体龙头

2002年,比亚迪成立了集成电路设计部,与其造车造电池计划几乎同步起动。2004年,正式进军IT行业微电子及光电子领域,比亚迪微电子成立,也就是后来的比亚迪半导体。近期,比亚迪半导体已向深交所递交招股说明书,拟在创业板上市。

比亚迪自研自产芯片的漫长之路走了20年,如今已成为国内最大的车规级功率半导体IDM企业。根据比亚迪半导体招股书,公司主营业务分为功率半导体、智能控制IC、智能传感器、光电半导体、制造与服务五大板块,2021年营收占比分别为43.22%、13.46%、19.25%、18.69%、5.38%。

其中,营收占比最大的功率半导体业务主要采取IDM经营模式,已形成包含芯片设计、晶圆制造、模块封装与测试、系统级应用测试的完整产业链,产品主要包括IGBT芯片、FRD芯片、IGBT模块、IGBT单管、IPM模块、SiC模块等,应用于新能源汽车等领域。

比亚迪半导体自2005年便开始组建IGBT研发团队,IGBT能够把直流电变为交流电,是新能源汽车不可或缺的装置。目前公司车规级IGBT模块已匹配比亚迪新能源车,总出货量位居国内第一位,打破了海外厂商的垄断。

同时,比亚迪半导体也是全球首家、国内唯一实现SiC三相全桥模块在新能源汽车电机驱动控制器中大批量装车的功率半导体企业,突破了高温封装材料、高寿命互连设计、高散热设计及车规级验证等技术难题,实现了SiC模块在新能源汽车高端车型的规模化应用。

智能控制IC产品包括MCU芯片、电源IC和BMSAFE芯片,目前主要采取Fabless经营模式。

车规MCU领域,比亚迪半导体在国内也属第一梯队。公司车规级8位MCU芯片自2018年开始量产,主要应用于车灯、车内按键等汽车电子控制场景;车规级32位MCU芯片依照ISO26262安全等级标准要求设计,内部集成多种通信模块,可应用于电动车窗、电动座椅、雨刮、车灯、仪表等汽车电子控制场景。

王传福曾表示,汽车电动化带来百年未有的大变革,产业供应链体系势必发生重构。“在半导体领域,电动车对半导体的需求相较传统车对半导体的需求增加5-10倍。电动车是上半场,智能车是下半场,智能车对半导体的需求更大。”

但自己下场造芯片的车企局屈指可数,毕竟研发周期长、投入资金大,整体来看并不划算,尤其是重资产投入的IDM模式。

在过去两年席卷全球的缺芯潮中,汽车芯片最为紧缺,尤其是车规功率半导体和车载MCU,比亚迪自产芯片的优势得以充分体现。

未来比亚迪半导体是否可以向其他车厂批量供货?目前,其车规级功率半导体产品除供应比亚迪集团外,已进入小康汽车、宇通汽车、福田汽车、瑞凌股份、北京时代、英威腾、蓝海华腾、汇川技术等厂商的供应体系,不过2021年来自比亚迪集团的营收仍占据六成以上。

1.2 中游汽车零部件:“弗迪系”能否内外兼顾

“比亚迪整体供应链在疫情期间受到的影响相对较弱,一些核心零部件都是自己的事业部在做,对于供应链的把控比较到位。”某券商新能源分析师近日接受第一财经采访时称。

2022年3月,比亚迪推出独立的弗迪品牌,正式宣布成立弗迪公司。该公司拥有运营自主权,新能源核心零部件对外销售。

据王传福公开表示,作为比亚迪旗下子品牌,弗迪系是一个完整的汽车零部件配套体系,是比亚迪经历多年垂直整合后的必然选择,拆分后根据市场化机制进行定价,以形成利润中心。

弗迪系公司一方面保障了比亚迪的产业链安全,另一方面可通过外供拓宽公司成长空间,有望在汽车零部件领域开启第二增长曲线。

截至目前,比亚迪拥有弗迪模具、弗迪动力、弗迪电池、弗迪科技以及弗迪视觉5家汽车零部件公司,并通过这五家公司实现了动力电池、电驱动系统、电动车平台、热管理系统、照明系统、电池管理系统等领域的自供。

电池方面,2020年以来,弗迪电池先后成立多家“弗迪系”电池公司。

从2020年的蚌埠弗迪电池有限公司,到2021年的无为、盐城、济南、绍兴、滁州、抚州弗迪电池有限公司以及重庆弗迪电池研究院有限公司,再到2022年的襄阳、台州、南宁邕州、广西弗迪电池有限公司,总量多达十余家。

2022年2月,由中国一汽集团、比亚迪共同注册成立的一汽弗迪新能源科技有限公司动力电池项目正式开工。该项目总投资135亿元,建成投产后每年可满足60万辆电动汽车配置需求,实现年产值200亿元以上。

电驱方面,2022年3月,创维汽车发布了创维HT-i车型,有业内人士表示,创维HT-i车型采用的是弗迪动力与创维一起研发的HT-i系统,HT-i系统是为创维汽车量身定制。

而早在2019年,比亚迪就发布了《比亚迪新能源汽车零部件选型手册》,外供电动总成、电机、电控、电源等核心零部件。

1.3 中游汽车智能化:自研能力有待提升

以传统制造业起家的比亚迪,在燃油车时代没有冲击高端化的条件,随着智能化时代的到来,比亚迪自研与对外合作双驱动,提前拿到下半场入场券。

比亚迪副总裁、产品规划及汽车新技术研究院院长杨东生曾表示,汽车智能化的核心在于智能座舱。比亚迪应用于智能座舱的DiLink系统历经三年发展,2021年已推出了4.0版本。

此前在2020年下半年,比亚迪智能网联中心还首次了发布汽车高级智能驾驶辅助系统DiPilot,该系统包括DiDAS智能辅助技术和DiTrainer教练模式。

目前,比亚迪旗下主要有子公司弗迪科技从事智能座舱、ADAS、车联网相关的研究,具体产品包括多媒体系统、盲区监测系统、自动泊车、全景影像、智能前视等。同时,弗迪精工在智能车载方面有相关布局,具体产品为照明类组合前灯和后灯、后视镜、室内外照片小灯等。另有汽车智慧生态研究院从事开放式智慧汽车平台、智慧型客户关系、智能型汽车应用的研发工作。

但与电动化相比,比亚迪智能化的自研能力还有待提升。

“比亚迪想在智能驾驶、软件系统等方面有所突破比较难,现在基本上是华为和国外几个玩家的天下。”上述基金经理表示。甚至有比较极端的声音称,比亚迪在智能化方向上的短板,和它在电动化上的优势一样明显。

其中,硬件配置和OTA(空中下载技术)是比亚迪与造车新势力的主要差距。

比亚迪DiLink 4.0平台采用的高通骁龙SM6350芯片为中高端处理器,而小鹏P5、蔚来ET7和ET5等车型的主流座舱芯片都采用的是高通骁龙SA8155P芯片。SA8155P芯片是高通的顶级车规级芯片,在汽车芯片行业中处于第一梯队。同时,比亚迪在OTA方面也曾面临升级麻烦、用户体验感较差等问题。

从比亚迪研发布局来看,公司似乎确实更偏向于电动化。2021年,比亚迪的研发投入达106.3亿元,同比增长24.20%,所涉及的项目主要有刀片电池技术、储能产品(BMS-active)、DM-i超级混动等。

比亚迪在智能化方面又将如何自处?

在自研的同时,比亚迪更多选择加强与外界的合作,力图补足产业链短板。

2018年,比亚迪与百度Apollo在签署新能源汽车、无人驾驶技术以及车辆资产共享运营相关的合作协议。

2019年,比亚迪与华为签署战略合作协议,比亚迪汉搭载华为HiCar;2021年3月,公司战略投资汽车智能芯片企业地平线;2021年11月,与自动驾驶软件相关公司Momenta成立合资公司“迪派智行”,面向高等级自动驾驶布局;2021年12月,与速腾聚创(主营智能激光雷达系统)达成战略合作协议,并于2022年2月正式领投速腾聚创。2022年2月,选定百度作为智能驾驶系统供应商;同年3月,与英伟达达成合作,拟于2023年上半年开始在部分车型上搭载英伟达DRIVEHyperion平台,实现更高级别的车辆智能驾驶功能。

1.4 下游生产基地:布局数量较领先

在疫情较为严重的2022年4月,比亚迪纯电动、插电式混动产品均位于乘用车品牌销量第一位。

比亚迪销量之所以能够一骑绝尘,除了可自供生产所需的材料等,布局较广的生产基地也功不可没。

相较于在国内只拥有一个生产基地的蔚来、理想、特斯拉等企业,比亚迪已经建好了深圳、西安、长沙、常州4个汽车生产基地。2022年6月,比亚迪合肥基地一期第一辆整车秦PLUSDM-i也成功下线,另有抚州等五大工厂正在建设中。这意味着一旦有突发情况,比亚迪可以尽最大可能降低停工风险。

中投网数据显示,截至2022年5月,比亚迪年产能已达130万辆,预计2022年内可达340万辆,随着部分工厂量产计划稳步落地,2023年整车产能将高达405万辆,规模效应将进一步显现。

据悉,目前比亚迪济南、合肥、郑州和深汕四大基地均采用“零部件+整车”均可生产的模式,这在一定程度上可以做到提前预判减少零部件囤积,尽可能降低备货成本。

二、动力电池业务

磷酸铁锂与三元的争斗从未停止。与电池“共事”几十年的王传福坚持认为,比亚迪只有做磷酸铁锂,在中国、在世界才有出路。虽历经波折,但比亚迪最终还是凭借高性能的刀片电池,几乎是以一己之力将磷酸铁锂电池的主战场夺了回来。

中国汽车动力电池产业创新联盟数据显示,随着刀片电池加速装车,比亚迪动力电池装机量份额从2021年的16.2%提升至2022年前七个月的22.25%。

但财报显示,2021年,比亚迪二次充电及光伏业务(包含动力电池业务)实现营收164.71亿元,同比增长36.72%;毛利率为11.94%,同比下滑8.22个百分点。

要说是谁拖了动力电池盈利的后腿,大概率是价格“不停涨”的锂矿。比亚迪动力电池业务2021年以来无疑同样面临原材料价格高涨的挑战。事实上,为稳定供应链并控制好电池成本,比亚迪近年来不断尝试进军上游锂矿领域,同时加大力度对中游锂电设备、下游动力电池回收等业务进行布局。

2.1 上游锂矿及原材料:自产+参股双管齐下

2022年3月,王传福在中国电动汽车百人会论坛上表示,电池原材料价格爆涨是行业需要克服的挑战,建议全面梳理碳酸锂资源布局和产能,增加国内开采量和国外的进口量,稳定价格预期。

比亚迪主要通过投资锂资源企业、与锂资源企业合资建厂、直接购买锂矿开采权等方式布局锂资源。

早在2010年,比亚迪就出资约2亿元,收购了西藏日喀则扎布耶高科技锂业有限公司18%的股份。资料显示,扎布耶高科技锂业是西藏矿业的控股子公司,拥有扎布耶盐湖20年的独家采矿权。该盐湖是世界三大、亚洲第一大的锂矿盐湖,已探明的锂储量为184.1万吨。

2022年以来公司锂资源布局步伐更是密集。1月,比亚迪6100万美元中标智利锂矿,但遗憾的是该项目被当地法院叫停;3月,拟出资30亿元战略投资盛新锂能,该公司于2022年4月与银河锂业签署协议,每年采购锂精矿6万吨,同时,规划新建的印尼6万吨锂盐项目预计2023年投产;3月底,子公司比亚迪汽车工业耗资600万元、持股30%,与四川路桥成立矿业公司,意在开发四川锂矿资源;5月,有消息称,比亚迪在非洲觅得六座锂矿矿山,均已达成收购意向,这六座锂矿的碳酸锂产量据悉达100万吨,可覆盖公司未来十年的原材料需求。

正极材料方面,作为主打磷酸铁锂电池的企业,比亚迪对磷酸铁锂的需求量可想而知,为此,公司在自研自产的基础上,也通过对外参股的模式来保障供给。

2019年,青海海东市生态环境局发布环评公示,已受理青海比亚迪实业有限公司年产2万吨磷酸铁锂建设项目,总投资7.1亿元。

2022年7月,安达科技发布公告称,比亚迪斥资3000万元认购公司定向发行股票,持股比例为2.11%。此外,比亚迪早前还入股了另一家磷酸铁锂正极龙头生产商:湖南裕能,持股比例5.27%。

除了锂矿和正极材料,公司年报披露,动力电池领域还布局有电池铝箔、铝塑膜、隔膜及电解液添加剂等一系列相关业务,不断加强上下游产业协同。

2021年,华北铝业成立电池铝箔公司,吸引了多家电池企业入股,其中比亚迪持股2.97%。

紫江新材是国内铝塑膜行业领先企业之一,2021年下半年通过增资扩股引入比亚迪等战略投资者,比亚迪直接持股3.87%,同时,比亚迪还是紫江新材的第一大客户。

比亚迪对隔膜的布局则早在2009年就已启动,彼时公司与佛山塑胶集团股份有限公司合资扩建锂离子电池隔膜项目,总投资额约1.05亿元。到2016年8月,比亚迪动力电池隔膜已实现部分自产。

电解液添加剂方面,2021年2月,比亚迪通过受让股权的方式入股刚刚IPO的华盛锂电,持有1.98%的股份。

2.2 电芯技术和关键设备均为自主开发

坚持做长做薄是比亚迪电芯技术的发展方向。

公司主打产品刀片电池采用长电芯磷酸铁锂方案,将电芯进行扁平化设计,并采用无模组技术组成电池包,内部空间利用率提升到了约60%,成本可降低约25%。

据天风证券,2021年11月,弗迪电池在国内动力电池电芯中市占率排名第二。弗迪电池合资企业一汽弗迪新能源科技有限公司主要从事新能源电芯、模组及相关配套产业等核心零部件的生产制造。工厂全部达产后,动力电池年产能可达45GWh,将为超过100万辆车提供长续航刀片电池。

由于刀片电池外形与传统动力电池不同,现成的标准设备并不能直接使用,比亚迪发挥“理工男”优势,关键工序的设备均为自行开发。

比如叠片工艺采用的是比亚迪完全独立自主开发的设备和裁切方案,近1米长的极片,能够实现公差控制在±0.3mm以内、单片叠片效率在0.3s/pcs的精度和速度,属国际首创。同时,装配和注液环节同样使用自主研发的设备和系统。

2.3 布局动力电池回收,试图解决原料需求

2015年9月,比亚迪与格林美共同构建了“材料再造-电池再造-新能源汽车制造-动力电池回收”循环体系。2018年1月,比亚迪又与铁塔公司签订新能源动力蓄电池回收利用战略合作伙伴协议。目前,比亚迪已在10余个省市布局40余个动力电池回收服务网点。

除了解决迫切的原材料需求、降低原料成本,动力电池回收业务另一层意义在于可能为比亚迪开辟新的增长曲线。

从电池回收龙头格林美和天奇股份的业绩来看,2021年格林美动力电池回收业务实现营收1.51亿元,同比增长61.63%;天奇股份锂电池循环业务核心子公司江西天奇金泰阁钴业有限公司2021年实现营业收入9.88亿元,同比增长52%;归母净利润2.24亿元,同比增长622.58%。

资料显示,弗迪动力旗下的台州弗迪电池有限公司经营范围包括电池制造销售、新能源汽车废旧动力蓄电池回收及梯次利用、新材料技术研发等。目前,该公司由比亚迪股份有限公司间接全资持股。

2.4 产能持续扩张,新增多个生产基地

“2021年由于电池产能的瓶颈对整车上量产生了一定的影响,随着2022年电池基地产能的投产放量,汽车产能也会随之增长,电池端4月份比亚迪的装车占比已达到32.18%,与宁德时代的差距也在逐步缩小。”上述分析师表示。

2021年以来,比亚迪相继扩充了山东济南、安徽无为、江苏盐城、湖北武汉、浙江绍兴、浙江宁波、安徽滁州、江西抚州8个电池生产基地,合计新增产能205GWh。2022年又相继开建湖北襄阳、吉林长春基地,并签署了浙江台州和广西南宁两个基地项目。

产能方面,比亚迪2021年规划产能135GWh,可利用产能80GWh;2022年规划产能285GWh,可利用产能超200GWh;到了2023年,规划产能超500GWh,可利用产能超350GWh。

产能的扩张也加速了比亚迪电池外供的进程。

2018年,比亚迪动力电池仅有泰开汽车、徐工机械两家商用车客户;2019年则开启了乘用车领域的外供,长安汽车、一汽、长安福特等成为新客户。

2020年3月比亚迪推出刀片电池后,吸引了更多车企前来商谈合作。

2021年,比亚迪动力电池外供比例约10%。从具体客户来看,一汽是首家采用刀片电池的第三方乘用车企业,比亚迪动力电池占其总装机比例的25%;东风、长安、北汽则采用三元电池,比亚迪供货占比分别为6%、4%、0.1%。

信达证券对此则认为,随着磷酸铁锂路线接受度的提升,外供业务有望迎来实质性突破,动力电池业务或将成为比肩汽车业务的又一重要增长极。

三、结语

从2020年6月的约60元/股,到了2022年6月高点358.86元/股,比亚迪的股价在短短两年时间里翻了近6倍,这里面有业绩支撑,也是市场高度看好比亚迪发展势头给予高估值的结果。

不能不承认,比亚迪这两年似乎打通了任督二脉,苦心经营多年的垂直一体化布局一朝飞升迸发出巨大合力,形成新能源车全产业链的良性循环并不断收获正反馈。

但市值一度破万亿后,比亚迪的下一站在哪里?

曾经乐观者甚众。有头部券商用分部估值法,认为公司合理价值在1.4万亿元;还有观点认为,新能源车未来不仅是出行的交通工具,还是下一代智能终端,如果说新能源车行业会出一家2到3倍苹果股票市值的公司,对标特斯拉,比亚迪的市值恐怕是万亿美元。

而真金白银的交易者显然更为理性。比亚迪的A股最新市值回落到8500亿元左右,股神减持的消息还可能令其进一步回归。

查理·芒格曾称,“王传福很清楚什么是自己能做到的,什么是自己做不到的,马斯克则认为自己无所不能。我更愿意选择那些有自知之明的人。”这是很高的评价,但显然,这不影响伯克希尔减持套现比亚迪,在他认为恰当的时机。


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