稳节奏、稳预期、稳物价——《一季度货币政策执行报告》点评

5月15日，央行公布了一季度货币政策执行报告，报告中强调稳健货币政策要精准有力，总量适度、节奏平稳，总体凸显出货币金融工作稳节奏、稳预期、稳物价的政策要求。

对国内外形势的分析中，央行认为国内经济将延续复苏态势，而外部环境更趋复杂严峻。今年以来我国经济增长好于预期，市场需求逐步恢复，居民就业、收入、消费场景的改善将进一步推动内需潜力释放；基建项目稳步推进、制造业技术改造投资力度加大、房地产企稳等将对稳增长形成较强支撑；出口发挥结构性优势；宏观政策加大对实体经济的支持力度；二季度我国经济增速将可能明显回升。同时，也强调了今后经济发展所面临的问题，如青年人就业压力较大、消费复苏可持续性有挑战、撬动社会投资有制约、内生动能还不强、外需持续承压、国际金融动荡、难料因素较多等。但我国经济韧性强、潜力大、活力足，具有市场规模巨大、产业体系完备、人力资源丰富等优势条件，长期向好的基本面没有改变。

对物价的判断方面，央行认为物价水平将温和上行，下半年可能逐步回升，不存在通缩基础。今年以来，物价下行超过预期，4月CPI同比将至0.1%,PPI同比跌幅扩大至-3.6%，市场上有观点认为可能会通缩。此次报告对物价变动问题进行了专栏分析，央行认为当前我国供需总体平衡，物价水平保持基本稳定，通胀水平处于温和区间。今年的物价涨幅出现阶段性回落，主要与供给能力恢复快、需求恢复慢和基数效应有关。在高基数效应下，5-7月CPI还将阶段性保持低位，预计下半年CPI中枢可能温和抬升，年末可能回升至近年均值水平附近。当前我国经济没有出现通缩，核心CPI稳定在0.7%左右，M2与社融增长较快，经济运行持续好转，不符合通缩的三个特性；中长期来看，我国也不存在长期通胀或通缩的基础。

下一阶段主要政策思路，有五个方面值得特别关注。

一是继一季度例会首次提出后，央行再度强调了“总量适度，节奏平稳”。稳健货币政策精准有力的同时也要把握好信贷投放的节奏和力度，做好四个季度间信贷额度的合理分配，增强总量增长的稳定性和可持续性，增强对实体经济提供有力、稳固的金融支持。报告再度重申了要综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配。

二是更加重视物价的社会预期。报告将保持物价稳定的相关政策要求提到了利率政策之前，央行更加重视当前物价问题。此次首次提出“关注物价走势边际变化，引导稳定社会预期”。近三个月物价数据持续低于预期，引发了市场对国内经济出现通缩的担忧，但通过分析我们可以发现当前物价表现为基数拖累下的结构性下行而非全面下行，今后的物价下行不具备持续性，5月CPI预计开启上行，PPI下行也已接近尾声。报告还提到要“支持构建粮食、能源等保供稳价体制机制”，由此前的保供稳价要求提升到建立体制机制层面，说明中央对物价的高度重视，未来可能会有在体制机制方面做一些调整。

三是用好当前的结构性工具，再度大规模创设新的结构性工具可能性下降。报告提出要“保持再贷款再贴现工具的稳定性，运用好实施期内的阶段性工具”。央行对结构性工具的有退有进做了较为明确的安排。根据目前的工具来看，支农支小再贷款、再贴现、抵押补充贷款、普惠小微贷款支持工具将持续使用，近几年内可能不会停用。近两年创设的碳减排支持工具、支持煤炭清洁高效利用、交通物流等专项再贷款已于今年初延续执行，普惠养老再贷款也将阶段性使用。科技创新再贷款、设备更新改造专项再贷款、保交楼贷款支持计划等工具实施期已于3月末结束。今年新设立的800亿元房企纾困专项再贷款、1000亿元租赁住房贷款支持计划预计也将阶段性使用，但未来待房地产市场恢复后，也将可能退出。

四是激发民间投资活力。自去年3月以来，我国民间固定资产投资增速持续走低，今年3月累计同比增速已降0.6%，加快经济恢复发展需要提升民间投资热情。报告提出将“更好地撬动有效投资”调整为“增强政府投资和政策激励的引导作用，有效带动激发民间投资”，这与去年底发改委发布的加大力度支持民间投资发展21条举措相协调；后续将继续加大对民间投资的金融支持，用市场办法、改革举措激发民间投资活力，调动各方投资积极性，加快经济恢复发展。

五是强调了“强化金融稳定保障制度，防范境外风险向境内传导”。做好风险防范化解，需要进一步完善宏观审慎政策框架，提高系统性风险监测、评估与预警能力；健全金融控股公司监管制度框架；加快推进金融稳定保障体系建设；完善金融稳定立法和金融稳定保障基金制度；发挥存款保险功能，健全金融风险问责机制，将来也更加重视金融风险处置工作。国家金融监管管理局将可能出台新的措施或设立金融机构用于防范、化解、处置相关金融风险。

此外，央行此次并未提及“坚持不搞大水漫灌”不代表今后要大规模“放水”；在经济下行压力大的时候可以适度调高M2增速，在经济增长过快时适度调降M2增速，保持流动性合理适度，总体保持M2、社融与名义GDP增速基本匹配。报告再度强调货币政策要兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡；汇率政策要继续增强人民币汇率弹性，优化预期管理，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

报告专栏分别对利率水平、M2与存款增长、硅谷事件启示、通胀水平四个方面进行了分析。一是央行利率政策将继续保持利率水平合理适度，健全利率传导机制。今年3月我国新发放贷款加权平均利率为4.34%，其中企业贷款利率为3.95%，较去年12月小幅下降2bp。我们认为今年将继续维持较低利率水平，但进一步降息的空间有限。二是今年以来M2与人民币存款延续快速增长态势，其受宏观政策充分发力使得资金先行到位、商业银行加大信贷投放与市场债券投资加快、企业与居民理财回流、疫后货币流通速度降低等多方面因素综合影响，要理性合理看待。三是对硅谷银行事件的经验教训进行了总结反思，央行认为货币政策要避免大收大放，要重视中小金融机构监管，风险处置要迅速且强力，要重视银行资产负债表结构的稳定性等。四是当前物价涨幅是阶段性回落，通胀水平处在温和区间。

（王运金为植信投资研究院高级研究员）