业绩拉动估值回暖，游戏公司打了个“翻身仗”

9月15日，A股游戏公司完美世界（002624）和星辉娱乐（300043）盘中涨停，截至收盘，三七互娱（002555）、巨人网络（002558）、冰川网络（300533）等涨幅超过6%，恺英网络（002517）涨幅超过5%。

在今天这次大涨前，游戏股今年已经历经了多次上涨行情，推动多家游戏企业今年股价与市值翻倍。其中，世纪华通年内涨幅超过3倍，市值已超千亿元，成为A股游戏厂商市值第一，其次涨幅较高的是巨人网络，年内涨幅2.7倍，吉比特、完美世界今年的股价与市值也已翻倍。

就在去年，行业还在谈游戏寒冬，今年游戏行业普遍提及的词是回暖。在产业基本面改善的情况下，叠加政策支持、AI技术应用深化的因素，游戏行业正迎来新一轮的发展机遇期。

这一轮行情会持续多久，短期反弹还是长期价值重估？开源证券近日发布研报称，当下游戏的行业边际变化较大，游戏投资ROE或显著提升。浙商证券表示，游戏行业基本面强势， 2025下半年及2026年有望持续上调业绩，板块估值仍处低位。

游戏股估值回暖

今日的大涨有部分短期消息催动，例如完美世界的涨停或许因电竞业务将受到有益影响。

9月15日凌晨，第十四届DOTA2国际邀请赛（简称TI）在德国落幕，中国战队Xtreme Gaming获得亚军。一则更好的消息是，官方宣布2026年国际邀请赛将在上海举办，这是自2019年之后，上海再一次举办DOTA2国际邀请赛。作为DOTA2中国运营商，完美世界相关业务有望被带动。

但从整体游戏股来看，短期催化因素并不多，更多的是行业趋势向好，游戏股此前经历了估值低位，今年已经迎来多次上涨。

最为亮眼的莫过于目前A股市值第一的世纪华通（ST华通，002602），年内股价涨幅超过3倍。

去年11月，世纪华通因财报虚假记载等问题曾被ST，随后股价跌入谷底，但由于强劲的业绩带动，今年以来世纪华通从5元/股附近一路涨至今天的20.1元/股，走出了一条陡峭的曲线，市值来到了1493亿元。

年内涨幅第二的游戏股是巨人网络，年初其股价在12元左右，截至今日收盘已经来到44.58元/股，年内涨幅超过2.7倍，目前总市值为862.5亿元，位居A股第二。目前A股市值第三的恺英网络，年内股价也已经超过90%，从13元/股涨至目前的25.25元/股，总市值539.5亿元。

除此之外，表现较为亮眼的还包括吉比特，年内股价从206元/股涨至542.78元/股，涨幅超过1.6倍，总市值来到391亿元。完美世界年内股价也已翻倍，目前总市值362.4亿元；三七互娱股价年内上涨超过60%，目前总市值510.1亿元。

今年以来，A股游戏板块呈上涨趋势，板块总市值持续抬升，A股游戏指数（BK1046）累计涨幅超60%，并在今日盘中创下历史新高（1697），截至今日收盘，该指数报收1688.6。

9月10日，世纪华通曾发布股票交易异常波动公告，股价连续三个交易日收盘价格涨幅偏离值累计超过12%，公司声明称，未发现存在对公司股价可能产生重大影响的媒体报道及市场传闻，不存在违反信息公平披露的情形，公司的经营情况及内外部经营环境未发生重大变化。

具体来看，各家公司业绩上涨的主要原因是行业回暖，叠加产品进入利好周期。从业绩来看，世纪华通是A股游戏企业中这一年涨幅较为亮眼的，8月29日公司发布的财报显示，2025上半年世纪华通实现营收172.07亿元，同比增长85.5%，归母净利润为26.56亿元，同比增长129.33%。

世纪华通旗下点点互动推出的SLG游戏《Whiteout Survival》（《无尽冬日》）、《Kingshot》是主要增长因素，Sensor Tower数据显示，截至8月底，《Whiteout Survival》和《Kingshot》累计收入分别突破33亿美元和3亿美元，包揽8月出海手游收入榜冠亚军。正是凭借这两款游戏，今年3月以来，点点互动一直位居中国手游发行商全球收入榜第二，超过了网易，仅次于腾讯。

巨人网络2025年上半年实现营业收入16.62亿元，同比增长16.47%；净利润7.77亿元，同比增长8.27%。财报提及，自研新产品《超自然行动组》自上线以来成为现象级爆款，用户和流水规模均呈现指数级增长。

浙商证券表示，游戏行业基本面强势，A股游戏板块上半年营收同比增长22.8%，业绩已在拐点右侧，2025下半年及2026年有望持续上调业绩，后续将靠EPS（每股盈余）预期修复继续驱动板块景气度提升。另外，板块估值仍处低位，涨幅空间大，游戏板块整体2026年有望达20倍P/E估值，进入2025Q4后，估值切换有望开启。

短期反弹还是长期重估？

就在去年，行业在谈游戏寒冬，业内常聊的词是“卷”，裁员、砍项目的消息没停过， “游戏不再是挣快钱的行业”。但今年，游戏行业普遍提及的词是回暖。

7月发布的《2025年1-6月中国游戏产业报告》显示，在经历了前几年的下滑和增长放缓后，游戏行业迎来近四年来最陡峭的一个增长。今年上半年国内游戏市场实际销售收入1680亿元，同比增长超14%，再创新高。同时，游戏用户规模达到近6.79亿，同比增长0.72%，亦为历史新高点。

在产业基本面改善的情况下，叠加政策支持、AI技术应用深化的因素，游戏行业正迎来新一轮的发展机遇期。

2025年1-8月，国家新闻出版署累计发放游戏版号1119个，同比增长20%，其中，8月版号发放数量更创下历史新高，审批节奏稳定可预期，大大促进了优质新游戏的开发和上线，为行业发展提供保障。

AI技术应用深化为游戏行业带来新的增长点。AI技术在游戏研发、运营和用户体验等环节的应用不断落地，显著提升效率并降低成本。金山世游发行副总裁刘异对第一财经提到，不论是美术还是开发环节，这两年AI带来的降本增效至少有20%-30%。

这两年，多家游戏公司都在财报中增加了关于AI产业布局的内容，据《中国游戏产业新质生产力发展报告》统计的数据，目前中国近80%头部游戏企业布局了人工智能等技术领域；约50%的头部企业已构建AI生产管线。

游戏公司也正成为AI初创企业的投资人。例如，三七互娱曾投资月之暗面、智谱，就在近日，巨人网络投资了AI视频生成企业爱诗科技，此前曾投资图像生成平台LiblibAI。

游戏行业的这轮行情是短期反弹还是长期价值重估？开源证券近日发布研报称，全球来看，作为能满足用户解压、社交等需求的情绪消费重要代表，游戏需求持续旺盛，新品供给不断释放，供需共振下，游戏行业将延续高景气，且此轮景气周期长度或超市场预期，而板块当前估值性价比优势依然凸显。

开源证券认为，当下游戏行业边际变化较大，游戏行业正经历从“一波流换皮产品”转向“长周期项目”，行业现金流久期提升；AI改革游戏的商业运行模式和内容，游戏投资ROE或显著提升。

金十数据显示，公募基金对游戏赛道的重仓力度也在不断强化。截至今年9月11日，在传媒股的各个细分赛道中，基金经理集中超配游戏板块，公募对游戏板块的重仓市值达215.03亿元，占比59.17%，基金在游戏板块的重仓比例同期也出现显著抬升。游戏股迎来行业景气度回升，游戏股批量出现的翻倍股行情，也为基金带来了良好的业绩贡献。

去年底瑞银举办大中华研讨会，彼时，展望互联网和软件行业的2025年，瑞银中国互联网研究主管方锦聪在会上表示，他们最看好的是游戏行业，超过了旅游和电商，原因在于，游戏相对来说逆周期、抗周期，主要看游戏的内容，只要内容好，都还能吸引用户去体验和充值。

开源证券将游戏比喻成“下一个创新药”，认为两者均展现出“高投入、高风险、长周期、高弹性与强监管”等特征。商业模式上相似的点在于：前期依靠管线/项目投入和积累，后期一旦产品上市，将步入较长的收获期，循环往复，因此，创新药和游戏一旦进入收获期，营收增速和盈利增速抬升快、幅度大。

然而，因行业属性差异，相对创新药，游戏暂时缺乏强势的催化剂，导致游戏涨势相对创新药较为温和。此外，现金流形态存在差异，游戏上市后，收入一般集中于上线初期，后续依赖运营延缓衰减。

不过，需要注意的是，游戏行业虽然整体回暖，但细看企业二八分化仍在加速，有行业人士曾对第一财经记者表示，当下行业的增长与市场的压力、内卷有一定矛盾，大盘的回暖多是由几个头部厂商带动，中腰部厂商生存压力仍然很大，这意味着，头部企业可能是更稳的选择。不过，游戏作为一个内容行业，永远不缺爆款的机会，中腰部并非毫无机会，这考验投资者的眼光。