地缘政治风险如何重塑全球资产定价？

（本文作者孙华平，山东财经大学北京研究院学术副院长）

一、从“避险”到“再通胀”：定价逻辑的范式转换

2026年3月23日，特朗普在社交媒体上突然宣布美国与伊朗在过去两天里进行了“非常良好且富有成效”的对话，并指示“推迟5天”打击伊朗发电站。这一消息引发全球市场剧震——布伦特原油期货盘中重挫超13%，美股期货直线拉升，道指一度狂飙1076点。然而，伊朗方面迅速否认谈判的存在，称这是“操纵金融和石油市场的虚假新闻”。

这场“谈判罗生门”揭示了一个更深层的结构性变化：传统地缘危机中“股跌、债涨、金升”的避险轮动逻辑已被打破，全球资产定价正在经历一场范式转换。当前市场交易的核心逻辑已经从“避险”转向“再通胀防御”，甚至可能进一步滑向“滞胀衰退交易”。

二、资产价格分化的内在逻辑

传统逻辑的失效，源于本次冲突的特殊性。与俄乌冲突时原油供给的“脉冲式冲击”不同，本轮美伊冲突正在演变为一场可能持续消耗的拉锯战。

霍尔木兹海峡的实质性中断、美军兵力的持续增派、以及双方核心立场的根本对立，都指向一个结论：原油价格中枢可能实现结构性的上移，而非简单的脉冲式冲高回落。

在这一宏观背景下，主要资产类别的表现呈现出与传统经验迥异的特征：

美元资产的“避险失灵”。美元指数虽有所走强，但涨幅有限，且并非所有美元资产都获得避险溢价。10年期美债收益率反而站上4.4%附近，这与地缘冲突初期美债收益率下降的传统逻辑相悖。这一现象表明，市场关注的焦点已从“避险”转向对“通胀”和“紧缩”的定价。

黄金承压而非受益。作为传统避险资产的黄金价格大幅回调超10%，跌破4500美元关口。其核心原因在于，市场对美联储降息预期的快速收窄乃至逆转，导致实际利率飙升，而无息资产黄金因此承压。

股市面临“估值杀”与“业绩杀”的双重压力。美股三大指数连续四周下跌，日韩股市重挫，欧洲主要股指同步下行。高利率环境压制估值，而能源成本高企侵蚀企业利润，形成双杀格局。

债市集体走熊。2年期美债收益率已高于联邦基金利率区间上沿，尽管这不意味着加息的确定性发生，但至少严肃地表达了市场对降息周期结束的定价。欧洲和英国央行的鹰派表态进一步强化了这一预期。

三、影响全球资产定价的三条传导渠道

第一，油价通过通胀预期影响货币政策路径，进而决定流动性定价。当前市场对年内降息的预期已从两次逐步收窄至基本消失，甚至不排除未来向加息方向演变的可能。美联储3月议息会议已讨论下一步加息的情形，欧洲央行将2026年通胀预期从1.9%显著上修至2.6%。这意味着，过去几年以“美联储货币政策”为核心锚点的定价逻辑正在瓦解。

第二，能源成本对实体经济利润和需求的打击正在显现。高盛已全面下调美国、欧元区等主要经济体的2026年增长预测。柴油所对应的工业供给和航空煤油所对应的全球航班供给都在经历明显压力，化工行业集中式宣布“不可抗力”情形。缅甸、菲律宾、巴基斯坦等东南亚国家已开始实施限行、四天工作制、学校停课等措施以应对能源短缺。

第三，地缘政治安全已内化为资产定价的核心变量。未来的市场定价将综合考量战略资源、财政可持续性与地缘安全三大核心变量。能源与关键战略资源不再仅是周期性商品，更是具备货币属性的“硬通货”。拥有资源自主权与安全屏障的经济体将获得显著的估值溢价。

四、国别债市的差异化影响

不同经济体对此次冲击的承受能力存在显著差异：

日本债市承受最大压力。作为典型的资源依赖型经济体，日本缺乏战略缓冲，输入性通胀与汇率贬值可能形成螺旋循环，长端利率面临显著上行风险。

美国债市具备战略缓冲。页岩油革命重塑了美国的能源生态位，从战略石油储备到页岩油气增产响应，美国拥有切断恶性通胀向国内蔓延的物理与政策手段。

中国债市展现最强韧性。中国“富煤缺油”的能源禀赋、庞大的制造业蓄水池、以及相对偏弱的总需求，有效限制了外部油价飙升的冲击力度。但需要警惕的是，本轮外部油价中枢上移的传导机制较俄乌冲突时更为顺畅，长端利率将面临通胀预期修复带来的重估压力。

五、未来展望：定价新锚点的形成

短期来看，未来五天是关键窗口期。美伊局势的演绎方向取决于四大信号：美军兵力部署是否继续前推、谈判相关信息的释放、伊朗核心政治人物的表态变化、以及霍尔木兹海峡通航能力的实际变化。

中长期而言，全球资产定价正在经历从“美联储货币政策”向“战略资源供应链安全”的锚点切换。若冲突持续超过三个月，市场关注点将从通胀转向衰退，定价逻辑也将随之发生从“通胀冲击”向“滞胀冲击”、乃至“衰退冲击”的演变。

对投资者而言，当下的核心命题不再是简单的避险还是风险偏好，而是如何在一个通胀与衰退博弈、地缘安全内化为定价要素的新范式下，重新评估各类资产的长期价值中枢。

（本文协同作者王葵，镇江海纳川物流产业发展有限责任公司注册会计师）

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