半年报净利增速超营收，AI 代工龙头工业富联如何支撑万亿估值

近日，工业富联（601138.SH）发布2026年半年度报告。报告期内，公司云服务商AI服务器、GPU AI机柜等产品出货规模放量，推动营收利润双增长，第二季度延续环比增长表现。

令人关注的是，工业富联上半年的净利润增速大幅超过营收增速40个百分点，似乎在回应市场此前对AI代工企业“增收不增利”“低毛利率”的成长性担忧。同时，工业富联表示，公司的制造能力已经可以为客户提供涵盖整机柜设计、液冷散热、电源管理等环节的一体化算力解决方案，并且在Vera Rubin平台已实现前瞻卡位。

工业富联的总市值超过1万亿元，其是国产AI板块估值定价的风向标之一，该公司股价经过本轮行情数倍涨幅后，需要实实在在的业绩增长，支撑估值。展望后市，工业富联的单机柜价值量、一体化算力解决方案、Vera Rubin平台交付能力，这三个变量或是影响业绩成长性的关键。

营收利润双增，二季度环比延续扩张

从上半年整体表现来看，工业富联实现营业收入5578.61亿元，同比增长54.63%；归母净利润237.40亿元，同比增长95.99%；扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润229.84亿元，同比增长96.99%。利润增速显著高于收入增速，意味着公司在规模扩张的同时，盈利能力同步改善。

AI板块关注度持续升温的背景下，个股单季度的环比表现尤为值得关注。披露显示，工业富联二季度无论是收入还是利润均实现了两成以上的环比增长，其中，营业收入达3067.83亿元，同比增长53.13%，环比增长22.19%；归母净利润达131.46亿元，同比增长91.00%，环比增长24.08%；扣非归母净利润为127.35亿元，同比增长88.24%，环比增长24.25%。

对于上半年业绩增长的原因，工业富联解释称，主要系受益于AI算力需求持续爆发，公司在主要客户的市场份额稳步提升，以及云服务商业务表现优异，推动整体营业收入与利润增长。

毛利率方面，工业富联的半年报未单独披露各业务板块的毛利率数据。但从合并报表口径测算，2026年上半年公司销售毛利率约为7.15%，较上年同期的约6.60%提升0.55个百分点；销售净利率约为4.26%，较上年同期的约3.36%提升0.90个百分点。

AI服务器出货量提升

市场此前对工业富联的核心忧虑在于，作为AI代工厂，公司并非AI浪潮核心环节的直接受益者，而是服务于海外云服务商与芯片巨头的中游制造角色。其业绩增长高度依赖AI基建扩容带来的服务器需求，一旦算力投资节奏放缓，或客户压价导致毛利率承压，便可能陷入业绩增速放缓的局面。

拆分各项业务来看工业富联的半年报，产品结构的优化较为显著。云计算业务是该公司第一大增长引擎，上半年营业收入同比增长75.7%，AI相关业务贡献持续扩大。其中，云服务商AI服务器营业收入同比增长2.3倍；GPU AI机柜出货量同比增长3.2倍；ASIC（特殊应用集成电路）AI机柜出货量同比增长3倍；ASIC CPU服务器出货量同比增长2.5倍。

通信及移动网络设备业务方面，伴随着全球数据中心网络加速从400G/800G向1.6T演进，工业富联上半年的数据中心高速网络营业收入同比增长1倍，800G以上数据中心交换机出货量同比增长1.4倍，SuperNIC网卡出货量同比增长1.4倍。工业富联还提到，在大客户智能手机高端机型稳定出货，以及AI手机带来消费电子结构性升级的背景下，公司终端精密机构件业务经营表现稳定。

上半年的销售回款增长显著提升了工业富联的经营性现金流，净额达73.91亿元，同比增长425.32%，半年报解释主要系销售回款增加。

值得一提的是，截至二季度末，工业富联的存货升至历史最高值，账面价值达1921.09亿元，较年初增长27.30%。存货中，原材料和产成品占主要比重，账面价值分别达912.57亿元、468.7亿元，合计约1381.3亿元。

单机柜价值量成关键变量

当前，全球AI基础设施投资正步入新一轮扩容周期，资本开支的扩张动能已从传统大型云服务商向新云（NeoCloud）、主权AI等多元主体持续外溢。海量Token消耗，对数据中心吞吐性能、算力集群建设规模形成更高要求，需求增长与产品升级是下阶段市场关注的焦点。

多位电子行业分析师对记者表示，市场对工业富联的预期差，集中在产品结构优化与单机柜价值量的提升空间上。此前市场倾向于将公司视作"算力扩容"的β品种，即业绩增长主要跟随AI服务器出货量的扩张。

而中报披露，工业富联表示，公司正从单纯的整机制造向整机柜设计、液冷散热、电源管理等关键环节延伸，通过垂直整合提供一体化算力解决方案。“一体化布局”的逻辑能否顺畅地走通，并落实到业绩兑现，是该公司的估值定价从“代工厂”向“AI算力系统解决方案商”迁移的关键。

更深层次的边际变化来自英伟达Vera Rubin平台的加速部署。英伟达已于2026年6月宣布Vera Rubin平台全面量产，相关产品将于下半年开始交付，AWS、Google Cloud、Microsoft、OCI等头部云厂商将率先部署。

半年报中，工业富联表示“公司已在VeraRubin平台实现前瞻卡位，交付能力与供应链整合深度稳居行业第一梯队”。据市场研究机构预测，VeraRubin全年出货量约在1万至2.3万台之间，虽然绝对数量尚不及GB300，但单机价值量与液冷渗透率更高，对供应商的盈利弹性影响更为显著。

回到资本市场，工业富联的股价已在6月3日盘中触及84.3元的历史新高，总市值一度突破1.6万亿元，此后进入震荡回调区间，截至8月12日收盘，工业富联股价报65.6元，总市值1.3万亿元，较历史高点回落约22%。

业内分析认为，对于工业富联这样的市值万亿级的科技龙头，未来估值定价仅靠“算力扩容”的叙事已不足以驱动估值进一步抬升，股价的核心驱动必须回归业绩本身——即毛利率能否持续改善、单机柜价值量能否稳步提升、VeraRubin量产后的份额与盈利能否超预期，以及液冷等一体化解决方案能否带来额外的利润增量。