长江电力：启动地下电站收购 审慎推荐

2011年中期业绩符合预期：

2011年上半年，完成发电量391亿kwh，同比增长6.5%，实现收入83.4亿元，同比增长5.6%，净利润26.9亿元，同比增长35.5%，对应全面摊薄EPS0.16元，单二季度实现EPS0.12元。

现金收购集团地下电站：

为完成重大资产重组方案的后续工作，公司决定于地下电站首台机组投产后启动现金收购6台70万kw地下机组（分两次），全部收购价格120亿元（30％现金，70％承债），收购价格2875元/kw，收购PBX1.8。此次收购业绩增厚几可忽略，但对三峡岸上26台机组的协同效应值得跟进观察。

正面：

上半年净利润同比大幅增长。主要源于1）上半年同比多发电量23.8亿kwh，该部分电量扣除可变成本后直接进入利润总额，增厚净利润近4亿元；2）公司通过滚动发行短期融资券，降低利率上升影响，节省财务费用2.9亿元；3）出售部分建行H股和西电A股获得2.69亿元投资收益。

负面：

在建项目稀缺，内沿式增长乏力。公司主业毛利一直在40％左右，且回款稳定，在盈利能力突出的主业背景下，投资新项目能带来的业绩增厚效果有限。公司未来更多将依赖于同其他大型清洁能源企业的战略联盟以及集团资产注入来完成规模的成长。

发展趋势：

公司未来将依赖于同其他大型清洁能源企业的战略联盟以及集团资产注入来完成规模的成长。目前公司正在进行地下电站420万千瓦的资产收购，集团公司还存有金沙江下游流域相当于2个三峡的巨型水电站项目。根据集团母公司在项目建成之际注入到上市公司中的承诺，首台机组投产时间预计为2013年。

估值与建议：

“审慎推荐”评级，维持当前盈利预测：2011、12年净利润分别为90亿和108亿元，对应EPS0.54和0.65元，市盈率12x和10x。

看好长电在清洁能源领域内的品牌价值及集团持续扶持。

风险：下半年来水情况大幅低于预期。