兴业证券10月10日晨会纪要

勇敢者的游戏

10月A股展望——些许改善。投资者在国庆节前担忧的一些风险，比如欧债、民间高利贷风险等，开始有维稳性政策来对冲，从而，有助于阶段性缓解恐慌情绪，有助于跌深反弹。但是，中期的不确定性依然较强，行情仍然纠结。

海外方面：“国庆”长假期间，美国经济数据好于预期、欧洲央行、英国央行进一步释放流动性，有助于投资者情绪的阶段性修复，这符合我们此前“短期崩不了，中期好不，不断折腾”的判断。

国内政策面：被动维稳有助于情绪改善，但是主动变基调尚需等待。（1）高利贷危机的第一波有望缓解，但岁末年初或有第二波，两波冲击之间，是博弈A股市场反弹的时间窗口。国庆期间，温家宝总理在浙江调研要求稳定局势，短期有助投资者情绪改善，甚至带来政策定向宽松的期盼。但问题的根源在于体制，催化因素在于量化紧缩的累积效应，岁末年初集中偿付期到来时，高利贷危机的第二波冲击仍严峻。（2）通胀高企的威胁正逐步减弱，发改委下调成品油价格都有利于改善投资者预期。市场一致预期9月份CPI约6.2%，如低于此，则更有助改善情绪。但是，中期看，换届关键期政策的外生性，在物价、房价调控取得“显著性数据”成果之前，紧缩政策难以前瞻性放松，宏观资金面仍处紧张态势。

投资者情绪的博弈：10月行情风险点在于投资者悲观情绪的自我强化，就像9月份一样。但从博弈的角度看，我们更相信“市场先生”总是在贪婪和恐惧之间躁动，至少从相应指标来看，出现阶段性反弹的概率在增加。

投资策略：防守反击，淡定投资。谨慎型投资者保持仓位防御，熬过从“类滞胀”走向“衰退”的阶段。适当配置债券，以及高分红、低估值的“类债券”蓝筹股；耐心增持估值合理、成长性确定的资产，特别提防中小型企业在经济回落时业绩大变脸。进取型投资者，博弈跌深反弹。仓位重的投资者，可精选重仓股，波段操作。仓位较轻的投资者，选择时间和空间都调整充分、有较好的弹性、多杀多压力小、行业确定性较强的板块，如水利、汽车、电力设备、通讯、金融等，博弈跌深反弹且能快进快出。

兴业零售周报（20110926-20110930）：百货超市子业态补跌，黎明前的黑暗

1、本周观点。上周市场零售指数继续大幅度下跌，百货、超市子板块补跌迹象显著，我们认为在经历持续1个多月的调整后，板块整体的投资机会已经更加显著，结合国情消费数据相关表现，我们相信目前对零售股而言已是黎明前的黑暗，恐慌中孕育着机会，建议中长期投资者大胆加仓。

2、上周兴业零售行业指数下跌4.73%，跑输上证指数(-1.69%)；各子业态中，百货、超市、家电及IT、珠宝首饰、专业市场涨跌幅分别为-5.41%、-5.90%、0.06%、-4.17%、-8.21%；

3、消费各子行业来看，除零售行业外，食品饮料、纺织服装、家电、农业、餐饮旅游涨跌幅分别为-3.37%、-6.46%、-2.30%、-8.15%、-7.93%；

4、个股方面，潮宏基、苏宁电器、海宁皮城、爱施德、兰州民百分列涨幅榜前5位，分别上涨2.89%、1.46%、0.94%、-0.04%、-0.22%，ST三联、海印股份、轻纺城、成商集团、新华都跌幅居首，涨跌幅分别为-18.71%、-16.18%、-15.80%、-14.05%、-12.00%；

5、估值方面，目前百货、超市、专业市场、珠宝首饰相对A股剔除银行后的相对溢价率（静态）分别为1.74、2.51、1.74、1.49，较2000年以来均值分别溢价-1.1%、124.1%、16.8%、-8.6%。

6、建议投资者更多从中长期较多看待零售股的投资机会。成长性方面我们推荐友好集团、欧亚集团、步步高、天虹商场，配置角度推荐友谊股份、首商股份、苏宁电器、王府井、永辉超市。周组合上，我们继续推荐步步高、大商股份、欧亚集团。

黄金周消费波澜不惊，板块投资机会凸显--十一黄金周商业消费情况点评

据商务部监测数据显示，国庆黄金周全国零售和餐饮企业销售额为6962亿元左右，比2010年“十一”黄金周增长17.5%。

点评：

1、日均增速较去年同期回落1.3个百分点。近3年国庆黄金周消费增速出现较大幅度波动（09-11年分别为35.7%、3.9%、17.5%），主要是09年国庆节包含中秋有8天假期的缘故。考虑日均社销零售额增速09-11年分别为18.8%、18.8%、17.5%，2011年较去年同期回落1.3个百分点。

2、分区域看，消费增长体现较强阶梯递增特征。一线城市中，上海、北京、广州等地核心商业企业分别实现零售额同比增长17.6%、13.1%、20%左右的增幅，中东部省份中，湖南、湖北、安徽、河南、山东、江苏等省或核心城市实现销售增长在20%左右，西部（包括西南及西北地区）省份及核心城市实现销售增长在25%-40%不等，如西安27.3%、银川29.9%、乌鲁木齐42.8%等，体现出较强的区域递增特征。

3、黄金珠宝及家电仍属热销商品。假日消费特征显著，多数地区黄金珠宝首饰销售额增速在50%以上，银川新华百货、新疆友好集团、江苏中央新亚百货金银珠宝销售同比分别增长102.8%、69.4%和67.3%。

此外随着“家电下乡”、“以旧换新”等活动陆续步入倒计时，家电销售增速可观，多数地区在30%以上。

4、消费增长稳定，行业投资机会凸显，维持行业“推荐”投资评级。我们认为，此次国庆消费依然能维持住过去几年相对稳定的增长态势，各地零售企业良好的表现已经为四季度开了一个好头；另一方面，近1个月来市场整体出现大幅度调整，零售板块调整幅度尤甚，目前板块整体动态估值在23X左右，部分个股估值在20X以下，已经具备很好的投资机会。我们维持之前观点不变，认为目前市场引发的调整于零售股而言是很好的中期买入机会，维持对行业“推荐”的投资评级。个股方面，成长角度我们重点推荐友好集团、欧亚集团、步步高、天虹商场；配置角度我们继续重点推荐友谊股份、首商股份、苏宁电器、王府井、永辉超市。

钢铁行业数据周报2011/09/30：长假归来，钢市延续低迷

周报要点:

1.国内钢材市场：十一节后，钢价并未如往年一般，需求放量情况欠佳，这对于钢价稳定作用不大，各品种价格继续下跌。商家预期较差，在金九银十低迷度过，资金成本不断累加，后期到货成本居高不下等因素影响下，商家囤货待涨的意愿较低，多数商家选择持币观望态势。

2.国际钢材市场：本周国际钢市保持平稳。CRU国际钢价综合指数为204.4，与上周持平，比上月上涨1%，比去年同期上涨13.9%。欧洲市场小幅下滑，市场供应过剩，钢厂减产范围扩大。美国市场薄板继续下滑，后期仍不乐观。亚洲市场保持疲软，市场心态进一步转坏，中国市场大幅下跌将拖累周边市场。总体上判断短期内国际钢材市场将弱势运行。

3.库存情况：MySteel统计的全国26城市长材和23城市板材库存总和为1519万吨，周环比上升5.1%。上周螺纹钢库存为614万吨，周环比增幅5.6%，同比增幅为8.2%。热轧库存462万吨，周环比升幅4.1%。国庆期间各品种库存均有一定增加。

4.原材料市场：周国产矿市场弱势向下运行，钢材市场的大幅下挫，拖累原材料下跌。市场观望情绪浓，成交状况不甚理想。由于此次大跌时间短，幅度大，大部分选厂、贸易商前期堆积的高成本货源短期内预计出货会较为谨慎。利润情况测算：从上周利润测算情况看，各品种价格随着钢价的大幅下滑而迅速缩水：螺纹钢的吨毛利周环比下降57元/吨；线材下降40元/吨；热轧下降45元/吨，中板下降26元/吨，冷轧下降19元/吨。

5.节前最后一周钢铁股随大盘继续下跌，行业需求仍持续低迷。配置上：1.我们维持前期对大型钢厂的中长期投资观点，推荐宝钢、马钢、武钢、华菱；2.继续“强烈推荐”河北钢铁，随增发截止日期接近，公司资本诉求意愿会更加强烈。3.经过深度调整，11年业绩较为明确的的新兴铸管、八一钢铁、凌钢股份等值得关注。

金属震荡筑底，小幅反弹--有色金属行业周报（11/9/26-11/10/7）

基本金属小幅反弹。近两周欧洲债务问题逐步稳定，随着一些积极信号的显现，金属市场逐步企稳，而本月初美国公布的超预期的非农就业数据，也进一步引发了全球风险偏好的反弹，美元指数其后出现回落，金属价格也有小幅反弹。两周内，美元指数上涨0.29%至78.726。LME金属指数上涨1.07%，其中，铝价上涨1.00%至$2228，铜价上涨0.12%至$7369，锌价上涨0.50%至$1920，铅价下跌0.77%至$1940，镍价上涨3.48%至$18905，锡价上涨13.61%至$22950。

上交所铝库存再次大幅下降，截至9月30日大幅下跌53.93%至13586吨。另外，锌、镍库存维持趋势下降，而其他金属库存高位震荡。LME铝、铜、锌、铅、镍、锡库存分别下跌0.86%、上涨0.55%、下跌2.77%、上涨1.70%、下跌3.06%、下跌4.81%。

基本金属消费尚未有步出淡季的迹象。尽管短期随着国际形势的逐步稳定，金属价格有望小幅反弹，但中期来看，一方面欧债问题尚未根除，一段时期后有可能再次大规模爆发，另一方面，在地产、高铁投资双下降的影响下，下半年国内金属需求很难有明显改善。我们预计基本金属的整体弱势不会改变，维持行业评级“中性”。基本金属中，我们依然相对推荐成本支撑强劲的电解铝，重点推荐云铝股份。

黄金震荡调整。两周来，国际现货金价下跌1.14%至$1637.85，并在该价位附近构筑底部。SPDR黄金ETF持仓继续下跌1.81%。由于全球经济复苏不确定，发达国家流动性有望再度宽松，而欧洲债务问题仍未有长效解决机制，我们继续长期看多金价，重点推荐估值偏低，增长确定的紫金矿业。国际现货银上涨0.05%至$31.1563，铂下跌7.23%至$1495，钯下跌7.20%至$589.25。

小金属继续下跌。这两周，LME钼下跌6.25%，LME钴下跌5.97%，长江锑下跌4.67%，国际钛下跌3.85%，长江钴下跌2.88%，欧洲钒下跌1.35%，中国钼精矿下跌1.23%，长江锰下跌0.48%。

黄金周成交依旧平淡——房地产行业周报（10.1-10.7）

（1）总体情况：

十一黄金周期间，各地新房成交依然平淡。部分由于去年十一期间成交基数较高，新房销量平均较去年同期下降3成多。一线城市如上海、深圳降幅较为明显，同比降幅超过70%。由于假日的因素，销量环比正常回落，黄金周的新房销量约为节前一周的一半。二手房方面，节前一周（9月最后一周）二手房成交继续低位波动，同比去年同期降幅超过30%；十一期间杭州、北京二手房成交同比降幅超过了50%。

新房：统计的29个城市黄金周周平均销售面积为5.0万平米，去年同期平均销售面积为9.1万平米，平均同比下降32%。

二手房：我们统计了四个城市节前一周的数据，以及杭州、北京十一黄金周的销售数据。节前一周（9月最后一周）成交继续低位波动，杭州环比上升32%，成交量仍相当于去年年末的一半。北京环比小幅上升7%，成交仍接近去年年末的一半。天津环比小幅下降7%，成交接近在春节前成交的一半。深圳环比小幅下降3%，成交的绝对量仍在低位。十一黄金周期间，杭州同比去年下降77%，北京十一黄金周同比下降53%，成交量都在较低的位置。

（2）城市情况：

一线城市黄金周期间新房成交较去年同期同比下降约60%，较节前一周环比下降55%。其中，上海、深圳的成交量处于极低水平。上海十一期间销售面积5.7万平米，同比下降73%。深圳十一当周销售2.1万平米，同比下降90%。北京十一当周销售9.5万平，同比幅度为16%。

二线城市成交量环比下降51%，同比下降25%。三四线城市新房成交量环比下降49%，同比下降28%。

港建费下调，利好产能偏紧、腹地货源充足的散货港——新《港口建设费征收使用管理办法》施行点评

事件：从2011年10月1日起，新版《港口建设费征收使用管理办法》（2011年4月25日颁布）正式施行。新版征收标准在原征收标准的基础上下调20%，并且征收主体由原先的交通部门（一般由港口企业代收代缴）变更为由海事部门征收。

点评：

港建费标准打8折，符合降低物流成本大趋势。从10月1日起，港建费征收标准如下：国内出口货物每重量吨（或换算吨）4元（原标准为5元）；国外进出口货物每重量吨（或换算吨）5.6元（原标准为7元）；国内出口集装箱和内支线集装箱20英尺每箱32元，40英尺每箱48元（原标准无论20英尺还是40英尺按重量吨计算，每吨5元）；国外进出口集装箱20英尺每箱64元（原标准为80元），40英尺每箱96元（原标准为120元）。港建费下调顺应了我国大力倡导降低物流成本的需要。

征收部门变更将导致从严征收，对上市港口企业影响不大。新办法规定港口所在地海事管理机构具体负责本港口辖区内港口建设费的征收工作。”而1993年征收办法规定当地港务局为港口建设费的代征单位。由海事部门负责征收港建费，将起到从严征收的效果。而此前，在缺乏监督的环境下，部分港口企业为提高竞争力或获取更大利润，对港建费征收和上缴较为宽松在新办法实施之前，上市港口公司均按照严格的途径代收及上缴港建费，因此从严征收对上市港口公司基本没有影响。

征收主体变更后，各港口实际征收方式不一。根据我们的了解，从10月1日开始，港建费有三类征收方法，1）海事部门直接征收，在港口规模不大、业主码头较多的地区比较普遍；2）依然由港口企业代为征收，在港口规模较大，一个港口只有一个经营实体的地区比较普遍；3）由船代、货代以及船公司代为征收，主要针对零散的小货主。

港建费下调主要影响散杂货装卸包干费。包干费一开始是港口企业在实际生产经营活动中对劳务收费采用了包干收费的方式。在征收过程中，为简化征收名目，部分港口企业逐渐将政府规费纳入了包干费的范围。这种收费方式在散杂货的包干费中尤为普遍，而集装箱、原油的包干费中一般不包含港建费，因此本次港建费下调主要影响前者的包干费。

港建费下调将给港口提供涨价空间。因本次港建费下调的幅度相对货值本身不大，在港口能源、劳务、财务成本高企的背景下，港口企业存在涨价欲望，但苦于缺少时机。本次港建费的下调给港口企业提供了变现提价的操作空间。存在两种情况：1）若港建费依然由港口代征，不调包干费相当于由港口企业占有港建费下调20%的收益，2）若港建费并非由港口代征，港口企业将降低标准后的港建费剥离给海事局，而留存降价部分收益上述两种情况并不增加货主的实际负担，但直接增加了港口企业的利润。

而港口企业能否实现这种方式的提价还要取决于竞争对手的策略以及和货主的博弈情况。

投资策略：本次新办法的实施有利于规范港建费征收环境、降低货主负担，总体而言，对整个港口行业是利大于弊。我们维持港口行业的“推荐”评级。新办法降低港建费的背后为港口企业提价留下了空间，综合考虑港口目前的腹地货源、产能利用率、当前收费标准和区域竞争等因素，此次港建费下调对日照港、唐山港、连云港正面影响更大。由于最终提价幅度取决于港口和货主之间的博弈结果，尚待观察，我们暂未上调受益公司盈利预测。

航运数据周报(110924-111007)：BDI持续上行，油轮运价反弹，集运悲观情绪浓重

沿海散货市场：大秦线完成检修，运量将回升

9月28日中国沿海运价综合指数报收于1402点，环比下跌2.17%，其中煤炭指数环比下跌2.55%。

秦皇岛-上海煤炭运价下跌3元/吨至45元/吨、秦皇岛-广州煤炭运价下跌3元/吨至57元/吨。秦皇岛港煤炭上两周日均调入量56.27万吨/天，环比跌13.72%；日均吞吐量71.53万吨/天，环比涨2.29%。

9月20日开始的大秦线检修已于10月2日结束。自大秦线开展检修以来，日均运煤95万吨，比检修前减少约30万吨，下降24%，其中秦皇岛港日均到煤减少约17万吨。预计10月中旬之后，冬储煤需求将有所增加。

干散货市场：渐入传统旺季，BDI持续上行

上两周BDI上涨4.17%至2000点，其中BCI下降3.51%、BPI、BSI分别上涨16.58%、3.65%。9月29日巴西图巴朗、西澳-北仑/宝山铁矿石运价分别为27.27美元/吨和11.28美元/吨，分别环比下跌1.27%和1.60%。

本周Capsize型船平均TCE为29550美元/天，较两周前上涨9.31%，Panamax型船平均TCE为12934美元/天，环比上涨6.91%。“十一”前一周，贸易商观望气氛浓烈，加之国际钢材市场长期低迷，BDI持续下落；节后一周，BDI重拾涨势，涨幅超过100点。

油轮市场：运价反弹，原油需求渐入旺季

本周BDTI报收777点，环比上涨11.96%，BCTI报收709点，环比上涨5.04%。中东-日本航线WS值环比下跌3.5点至41.5点。本周VLCC平均TCE上涨81.39%至11805美元/天，Suezmax和Aframax平均TCE分别上涨96.31%和209.64%。成品油方面，MR平均TCE为11608美元/天，环比上涨100.17%。

据路透社调查，上月中国炼油厂的淡季检修基本完毕，炼油能力恢复正常，原油进口量已上升至最高水平，原油需求渐入旺季。

集运市场：需求未达预期，市场情绪悲观

9月30日SCFI报收于973.73点，环比下跌1.78%。欧洲航线运价报734美元/TEU，环比下跌2.65%；美西航线运价报收于1556美元/FEU，环比下跌2.08%，美东航线报收于3053美元/FEU，环比下跌2.27%。

“十一”前出货量较为平稳，欧线、美东舱位利用率仍为90%左右，美西线货量小幅回落，利用率为80%左右，大船交付量减少，但国庆前货量高峰未达预期，加之美国经济数据不容乐观，市场悲观情绪浓重。

通信行业周报（09.26-09.30）：宽带接入建设入高潮，光通信设备持续景气

上周（09.26-09.30）通信设备和通信运营板块分别下跌-4.40%和4.70%，同期沪深300指数下跌3.30%。通信设备和通信运营双双跑输沪深300指数，超额收益分别为-1.10%和-1.40%。

Ovum最新研究，2012全球家庭宽带营收(1810亿美金)将会首度超越家庭语音业务营收(美金1590亿)，同时亚太区消费者固网宽带用户数量在预测期间内将成长45%，2011年原有2亿5000万户，到了2016年将增加为3亿6200万户。此外，北京联通近期宣布投资百亿，年底前保证100万家庭实现光纤到户，2015年前100%实现光纤到户。我们认为，宽带接入将成为驱动光通信行业快速增长的重要增量市场，从目前国内PON设备招标情况来看，宽带接入建设高潮已逐步展开，加之面临海量传统基站升级的移动回传网市场，国内光通信行业景气度有望长期维持。

维持通信设备行业“推荐”投资评级。1）推荐受益国内光通信行业景气持续，中兴通讯、烽火通信、日海通讯、光迅科技；2）受益全球通信制造业转移，大富科技、春兴精工；3）受益广电设备投资启动，数码视讯。

通信行业重要动态跟踪：

【行业数据】全球消费者固网宽带营收2012将首超固网语音

【运营商】中国电信高校校园密布WLAN多数省市100%覆盖

【运营商】北京联通：2015年前实现100%光纤到户

【运营商】联通近期大批量采购中高端手机力促机型多元化

【设备商】中兴通讯刘金龙：已取得20多个LTE商用合同

【设备商】中兴通讯FTTx国际合同数半年追平2010细分战略见成效

【设备商】中兴通讯获日本软银4G订单强化TDD领域领导地位

【终端】高通沈劲：今年手机芯片出货量或达40亿片

【终端】剑桥大学教授：十年后每人将有100个通信设备

BB值略有上升，HDI、软板存在结构性机会-PCB行业2011年9月月报

北美PCB订单出货比（BB值）有所上升：8月北美PCB订单出货比（行业先行指标）为1.02，较上月（1.01）略有上升。其中，硬板BB值由0.99微升至1.0，软板BB值由1.20降至1.14。出货量、订单量环比均有所回升，景气度是否就此走出低点，还有待进一步观察。

美国计算机和电子产品新订单数下探低位：6月之后，7月美国EMS出货量指数继续走跌。半导体出货量7月上升，PCB出货量微升。计算机和电子产品新订单数结束上升势头，下探低位。

8月台厂中上游普遍向下，下游创新高：中上游面临原材料价格下降的压力，普遍营收下滑。

在经历了7月下游客户回补库存之后，8月随即转弱，使得原材料涨价未如期而至。究其根本原因，还是受欧美经济影响，后市情况不明朗，客户下单相当谨慎，使得PCB上游的原材料包括铜箔、玻纤布、CCL厂短期均面临不小的跌价压力。下游硬板厂商总体来看营收上升，但厂商表示产能利用率较往年旺季偏低，呈现旺季不旺的态势。如若铜价继续下跌，则有利于毛利率企稳。软板厂商受益于智能手机和平板电脑，表现总体优于硬板，业绩再创新高。尤其进入旺季，上升势头有望持续。

行业动态及点评：2季度中国平板电脑出货量环比增63%，除iPad2受追捧外，联想跃居第二，市占率近6%，成为黑马。苹果4季度下单减少，PCB订单下滑15%。

行业投资评级及投资建议：站在上游来看，受宏观经济影响，需求不振，导致下游客户下单相当谨慎，反映了行业整体旺季不旺的态势。从下游来看，与智能手机、平板电脑相关的HDI板和软板需求旺盛，订单能见度高，体现了行业的结构性机会。然而苹果PCB订单减少15%，是否最热卖的iPad在弱市下也难以独善其身？iPhone4S的推出虽低于市场预期，但苹果由专攻高端市场转为多层次营销策略，意味着在高端智能手机渗透率相当高的情况下，高端品牌进入中端市场是大势所趋。而新兴市场国家购买力集中在100-125美元，我们看好以本土品牌为代表的千元智能手机的兴起。我们仍维持PCB行业“中性”投资评级，维持超声电子、兴森科技“推荐”投资评级。

等待，抉择----兴业医药10月投资策略

投资策略——目前一动不如一静，耐心等待三季报：我们对近期医药板块并不悲观，从基本面看，我们判断三季度板块业绩增速较二季度可能会有所回升；从政策面看，短期内出台更加严厉新政策的可能性较低，而在市场大环境偏空，资金面紧张的情况下，投资者会逐步增加对防御性品种的配置，医药板块可能成为重要选择。因此，如果上市公司三季报业绩出现增速回升，则医药股有可能展开“冬季攻势”。

9月组合继续跑赢医药指数。9月份医药板块出现较大跌幅，行业指数月度累计跌幅高达12.77%。我们推荐的组合显示出了较好的防御性，稳健组合全月下跌9.60%，跑赢医药指数3.17个百分点；进取组合全月下跌8.84%，跑赢医药指数3.93个百分点。

10月选股策略：继续围绕确定性增长选股。我们反复说明，今年医药板块的核心问题是EPS低于预期，因此选股侧重业绩增长确定的品种。而对于中长线的投资，我们则建议关注行业内的结构性分化机会，重点关注自主创新、保健品、医疗服务、医疗器械的投资机会。

10月推荐组合：10月份兴业医药稳健组合为云南白药、天士力、新和成、恒瑞医药，进取组合为新华医疗、人福医药、汤臣倍健。

经济下行风险犹存资金崩盘风险降低----中国宏观经济周报（2011.9.26-2011.10.9）

9月物流协会制造业PMI微升，但是显著低于历史同期环比改善幅度，显示经济活动低位运行。

同时考虑到资金面趋紧及海外主要经济体经济增速放缓的共同制约，中国经济下行风险并没有因此而缓解。

国庆节前，食用农产品价格持续上涨，部分生产资料价格小幅下跌。我们认为通胀峰值已过，但低基数叠加9月食品类价格高位运行，预计9月CPI同比涨幅为6.2%。

温总理调研温州中小企业发展现状，表态支持中小企业发展并提出在一个月内把整个局势稳定下来。我们预期短期内相关政策或将出台，同时，考虑到我们在8月底9月初的民间资金调研已经显示部分民间借贷已经开始收缩业务，我们认为，后期民间借贷资金崩盘的风险在降低。

我们在海外周报中一直提出：美国经济疲弱复苏，而欧债危机持续折腾。近期的数据进一步验证了我们的判断（据报道有海外著名投行又纷纷上调3季度美国经济预期）。在这个中性假设下，海外的需求难以出现断崖式的下滑。

因此，海外需求和民间资金借贷这两个市场关注较多的4季度风险仍属于可控范围。此外，本月即将公布的3季度数据预期完全处于政府可以接受的范围之内。在这个背景下，政策难以出现明显松动（如降存款准备金）。

主动去库存延续库存接近均衡值----工业产成品库存压力月度跟踪（2011年8月）

8月份的数据显示整体工业行业结构性主动去库存延续。整体工业产成品库存压力指数继续向下，接近均衡值，指向企业主动去库存格局延续，与8月CFLP制造业PMI产成品库存分项持续下降相吻合。考虑到近期数据指向需求仍较为疲弱（9月CFLP制造业PMI及新订单分项季调后数据环比连续2个月出现下滑），同时，从历史经验来看，当库存从高位回落抵达均衡值后仍将继续下探一段时间。分行业来看，主动去库存的行业范围主要包括交运设备、通信计算机及其他电子设备、煤炭采选、黑色及有色金属冶炼及压延加工、化学原料及化学制品、医药制造、有色金属矿采选、烟草制品、化学纤维、橡胶制品。

大部分中下游制造业仍处于“被动补库存”阶段，部分行业库存较高，或由于需求疲弱导致其回落幅度大于企业生产收缩规模所致。最新的CFLP制造业PMI及新订单分项季调后数据持续下降，及近期钢铁、机械行业研究员的微观调研反馈同时指向需求仍较为疲软。从行业来看，专用设备、电气机械、仪器仪表、饮料、纺织等制造业库存较高，大多为中下游制造业，或由于需求回落幅度大于企业生产收缩规模及中下游制造业反应时滞所致。

大部分上游行业、部分转型及生活相关行业的库存压力仍然低于均衡值，处于较低水平。本轮库存周期的特点是上游行业普遍库存水平不高，去库存压力主要集中于中下游行业。包括非金属及黑色金属矿采选、石油和天然气开采等上游行业，废弃资源回收再利用等与经济转型相关的行业以及家具制造等生活相关行业的库存水平均低于均衡值，处于相对较低的水平。

大部分生活资料相关行业以及部分工业品制造业库存处于正常水平附近，库存初现回补态势。

从具体行业来看，包括纺织服装等生活资料相关行业、造纸等部分工业品制造业。