中信建投12月7日晨会纪要

【中信建投宏观-数据简评：鱼龙俱下，唯垄断存-11月份PMI简评之产业篇 12-6】

承接12月2日发布的PMI点评报告《苍山已远，旧梦重弹》，我们继续对库存周期运行到现阶段的情况，从逻辑、现象、对策再到现时的产业景气度都做出了论述和描摹。归集其基本结论如下：

（1）目前经济下滑的风险，正在显性化；

（2）在结构主义的视角里，目前处于去库存阶段的初期；

（3）本次去库存和上一个中周期里的三次去库存很相似，但是最重大的不同在于冗余货币较多；

（4）大量的冗余货币，压制了货币政策的操作空间，但是也打开了财政政策的方便之门，并为宏观经济和市场的“自我救赎”，提供了巨大的量能。因此，对于中期我们不必过度悲观。

（5）但是现在，现在的主要问题是需求不足、库存高垒，高的库销比成为产业向前的拖累。如此，我们构造了库销比指标，以观测各个主要行业在未来的景气程度。

（6）综合比较20个行业的PMI体系和库销比状态，我们发现除了烟草、石油石化这两个显著的垄断性行业能够在目前录得较高的景气度之外，其余各个行业都似被寒霜打过变蔫儿了。

（7）目前，目前不再是可以获得相对收益的“飓风过岗，唯草伏存”阶段，而是更残酷的“鱼龙俱下，唯垄断者存”的阶段。因此，值此板荡之际，我们的投资该如何取舍，需要有大战略。(刘之意)

【煤炭行业每周回顾及观点20111206：防御、淡定，选成长】

一周煤炭行业观点：

我们认为目前宏观需求下滑已基本确定，未来一个季度我们将看到企业在宏观需求走弱下的去库存过程，由此带来量价齐跌风险。政策微调虽然能够避免经济硬着陆风险，但当前无法抵御经济下行趋势，煤炭股走势已提前反映经济下行风险，但尚未完全反映。限价政策及宏观需求弱化使得2012年煤价上涨预期减弱，价格上涨弱化凸显成长主题公司的投资价值。煤炭下游的地产需求已连续下滑12个月，我们认为近期政策微调将陆续开启最下游地产需求，由此带来交易性机会。2012年，我们建议投资者执行“成长+波段”的投资策略，精选业绩好、成长确定公司，其他公司重点把握投资时点。资产注入主题投资需要关注触发点。继续重点推荐此类公司：永泰能源、山煤国际。兰花科创（12年确定性增长，13年小煤矿放量）；中国神华、中煤能源。

上周行业动态：港口煤价与部分焦煤价下调，港口库存小幅上升

1）上市公司所在地煤价：(西山煤电/煤气化）临汾焦煤车板价下降60元/吨至1600元/吨；临汾1/3焦精煤车板价下降30元/吨至1410元/吨；(中国神华）陕西神木矿区6000大卡烟煤末车板含税价下降30元/吨至650元/吨；(开滦股份）肥精煤出厂含税价下降70元/吨至1550元/吨；我们监测的其他上市公司所在地煤炭价格与上周持平；2）港口煤：大同优混维持905元/吨; 山西优混下降5元/吨至845元/吨; 山西大混下降5元/吨至745元/吨；普通优混下降5元/吨至645元/吨；3）国际煤价：ARA指数下降0.6美元/吨至111.6美元/吨；NEWC FOB指数下降0.7美元/吨至111.3美元/吨；RB FOB指数上涨1.1美元/吨至102.8美元/吨；BJ6300指数下降2.7美元/吨至111.3美元/吨；4）港口煤炭库存：秦皇岛内贸库存上涨65万吨至728万吨；广州港库存上升10万吨至303万吨；5）沿海港口运价：秦皇岛至广州运价下降1元/吨至41元/吨；秦皇岛至上海运价下降1元/吨至31元/吨；天津、京唐至上海运价下降1元/吨至31元/吨；黄骅至上海运价下降1元/吨至31元/吨；6）美元指数下降0.99至78.62；澳元兑美元上涨0.0506至1.021；11月25日ECRI领先指标为120.88，较11月18日下降1.32；SHIBOR3个月利率下降0.124至5.5433；SHIBOR1年下降0.009至5.2395。(李俊松,张恒维)

【新能源行业周报(11.28-12.2)：可再生能源电价上调】

发改委：可再生能源电价每千瓦时将提高0.4分

国家发改委宣布，12月1日起上调销售电价和上网电价，其中销售电价全国平均每千瓦时涨3分钱，上网电价对煤电企业上涨每千瓦时2分6，同时对居民实行阶梯电价制度。同时，本次调整还将可再生能源电价附加标准由现行每千瓦时0.4分钱提高至0.8分钱。

《可再生能源法》规定，可再生能源发电价格高出常规能源发电价格部分，在全国范围内进行分摊。自2006年开始，国家在销售电价中开征了可再生能源电价附加。目前，我国可再生能源电价附加征收标准为每千瓦时0.4分钱，每年征收金额100亿元左右。随着可再生能源发电迅猛发展，可再生能源电价附加资金已入不敷出。2010年缺口20亿元左右；2011年缺口100亿元左右。根据国家可再生能源发展规划，可再生能源电价附加资金需求还会进一步增加。

本次电价调整将可再生能源电价附加标准由现行每千瓦时0.4分钱提高至0.8分钱。补贴标准的提高意味着政府将有更多的资金对新能源发电企业提供补助，将促进新能源产业的整体发展。

脱硝电价低于预期

本次电价调整中，发改委为了提高火电企业脱硝的积极性，对安装并正常运行脱硝装置的燃煤电厂每千瓦时将加价0.8分钱，以弥补脱硝成本增支。

脱硝电价便准低于此前市场每千瓦时1分钱的预期，但是已经表明了发改委支持脱硝的态度。今年9月，国家环保部发布了新的《火电厂大气污染物排放标准》，大幅提高火电厂污染物排放要求，其中氮氧化物排放执行“史上最严”标准。火电厂大气污染物排放新标准实施后，到2015年，火电烟气脱硝容量将达到7.2亿千瓦，需要上千亿的脱硝投资和大量的运行费用。

目前火电企业因电煤价格持续上涨，行业大面积亏损，生产经营困难，环保排放标准的提高所需要大量的资金和成本将难以消化。为了提高火电企业脱硝的积极性，发改委出台脱硝电价补偿政策，对安装并正常运行脱硝装置的燃煤电厂，每千瓦时加价0.8分钱，在一定程度上弥补脱硝成本增支。(徐超,于振家)

【零售行业双周报：零售板块估值相对溢价率持续回落，符合预期（2011.11.21-2011.12.4）】

市场回顾：

双周（11月21日—12月2日）上证综合指数涨幅下跌-2.31%，深证成分指数下跌-2.16%。零售板块走势弱于大势。

零售指数下跌-6.29%。其中专业连锁、百货零售、商业物业经营三个子板块双周跌幅分别为-9.05%、-6.76%、-4.13%。在两周中，零售板块上涨9只、平盘1只，下跌57只。涨幅前五的股票有东方金钰、开元投资、三江购物、海印股份、明牌珠宝涨幅分别为16.8%、14.26%、7%、6.2%、5.74%。跌幅前五的股票有民生投资、苏宁电器、小商品城、合肥百货、爱施德，跌幅分别为-13.11%、-10.98%、-10.90%、-10.72%、-10.70%。

市盈率方面，全体A股整体预测市盈率为12.38倍，零售板块整体市盈率为20.77倍，其相对溢价率为67%。自9月9日溢价率达到今年最高点80%以来，零售板块相对溢价率一直缓慢回落，特别是这两周回落幅度加大，与我们之前预期一致。

本周重点关注和投资建议：

上周重大事项回顾：（1）创业板新退市制度不支持“借壳”恢复上市；（2）美“黑色星期五”销售额同比增长6.6%；（3）步步高与统一超商解除合作协议；

本周重点关注：国内贸易“十二五“规划有望近期正式出台；11月CPI等相关宏观数据将公布。

行业观点：在CPI回落的前半段，零售行业同店增速下滑较为明显，10月份在部分超市百货企业经营已得到验证，我们维持四季度零售行业“中性”评级。

2012年投资策略：（1）推荐高端百货和高端专业连锁。推荐王府井、首商股份、广州友谊。高端专业连锁企业，飞亚达、郎姿股份。（2）成长性穿越零售行业低谷期。推荐永辉超市、步步高、中兴商业、大商股份。（3）寻找底部回升的零售股。推荐鄂武商、银座股份、广百股份、开元投资。具体内容静请期待2012年商贸零售行业年度策略报告。(张新红,杨晓磊)

【汽车行业：恐慌普跌中显现绝对估值的投资机会】

1）上汽、华域以行业内最高的盈利能力及最强劲的市场地位获得最低的PB估值，市场存在明显的绝对估值错配。

2）年初以来卡车股及中小零部件股跌幅较大，主要原因并非其对应细分行业景气下行更多，而是估值的潮水随流动性一起退去。

3）在流动性偏紧的整体格局难逆转情况下、估值可能继续震荡收敛，强势乘用车龙头公司的盈利前景仍将明显高出行业，估值错配带来明显的投资机会。

4）按照绝对估值安全边际，建议买入华域汽车、上海汽车、福耀玻璃、一汽富维。(陈政,刘韧)

【海通证券(600837)：业绩大幅提升，估值优势更加凸显】

事件

海通证券公布2011年11月财务数据

海通证券公布母公司2011年11月主要财务数据，报告期内公司实现营业收入65783.18万元，环比增长70%，高出前10月均值11%；实现净利润33364.75万元，环比增长247%，高出前10月均值19%。

简评

直投项目陆续进入解锁期

海通证券参股与管理的中比基金直投项目东光微电11月份进入解锁期，利润有待释放。公司直投布早，已进入稳定获利期。

新业务处于领导地位，两融贡献突出

融资融券业务随规模放大，对业绩贡献将继续放大；此业务上目前行业第一，受益最显著。

创新业务引发利润新增点

股票约定式回购等新业务促海通等净资本充足券商领先受益。

海外布局优势已现，H股发行助公司更上一层楼

公司持股海通国际100%股权，海外布局优势初现；同时公司增发H股助更上一层楼。公司国际化进程在业内居于前列。

投资评价及建议

我们认为海通证券目前仍是券商股中的首推品种，目标价维持12元不变，维持增持评级。

⑴估值安全。目前公司估值2011年PE仅17.34倍，PB仅1.40倍，具有较强的安全边际。同时，作为高贝塔弹性品种，能享受未来市场反弹带来的超额收益。⑵基本面优异。传统业务现新生机稳固营收底线；新业务占先机进入稳定获利期熨平盈利周期；创新业务具备试点优势引发利润新增长契机；香港子公司业务开展稳健，H股发行将推进公司国际化。我们看好公司发展，认为其属于券商板块优质个股。(魏涛,曾羽)

【荣之联(002642)：脚踏实地的云计算专家】

专注于数据中心建设

荣之联成立十年来专注于建设数据中心，从事相关的系统集成和技术服务。公司的客户为大中型企事业单位，公司为客户提供解决方案，系统性的满足客户在计算、存储、网络、安全、应用整合、节能降耗等方面的需求。公司上半年87%的收入来自于系统集成和产品销售，13%来自于技术服务。

客户分布广泛、公司开拓能力强

公司没有大客户依赖，不存在收入占比20%以上的大客户。公司的客户分布在能源（如石油公司）、电信（如移动运营商）、制造（如电力设备）、政府（如产业园区管理）和金融行业（如银行），并在生物等新兴行业拥有标杆客户。

公司所处的领域参与者众多，但同时发展空间广阔。随着政府和企业信息化的大趋势，数据中心的建设是必然的和长期的投资。公司并不是在市场中随波逐流赚取快钱的，而是用心发展自己的“大客户”—即重视信息化建设，能够和公司结成长期的发展伙伴，公司可以通过应用信息技术为客户持续创造价值。公司这样的发展战略立足长远，稳定可靠。公司70%以上的收入来自于老客户。公司计划在2013年之前拥有40个年收入贡献500万元以上的大客户。

公司发展前景

公司以系统集成业务为主，长期以来的毛利率接近20%。随着这块业务从解决方案逐渐转型为产品，毛利率有望进一步上升，今年上半年的毛利率即超过了20%。

公司的回款能力好，因为主要客户都是能源、电信、制造、政府、金融、生物行业的大中型企事业单位。公司成功上市也将带来品牌提升和资金充足。

合理价值区间

参考相关上市公司估值现状，我们认为给予公司2012年PE值27倍～33倍之间比较合理，对应股价为25.11～30.69元。(吕江峰,吴伟)