揭秘重庆上市公司版图:半数由国资委控制

重庆板块应披露而未披露的信息 等到重新评估

2012年3月15日夜八点半，理财周报决定改做“重庆板块”主题封面——理财周报中国上市公司重大项目实验室、发行定价实验室、中国分析师实验室同时连夜运作，因为这是一个需要重新评估的板块。

这与交易相关。这与利益相关。

我们深深知道，一个板块的价值与这个城市的土壤高度相关，一个决策者的改变也同时会使相关要素的发生变化。我们亦认为，这种影响是深远、重大而持续的。我们需要从这个格局的变化中作出判断。

如何重新评估“重庆板块”，如何判断与投资人有重大利益关联的34个证券交易标的的价值，如何清晰地估算重庆这盘资本大棋下的平台影响和作用，如何对重庆最活跃公司的活跃要素的价值重估。这一系列的问题，都需要我们站在一个长远的、专业的立场上寻找答案。

这种快速反应的选题，所幸理财周报10个实验室已有很厚的基础积累。之前，在重庆两江新区规划、成渝城乡统筹综合配套改革试验区、重庆建立长江上游金融中心、中国西部金融中心、中西部中心城市等一系列重大政策出台实施时，理财周报都有过深入的涉及，所以这一次的封面主题其实是一次重新审视和周期性归纳。

重庆国资委系统下的八大平台，相互之间的资产关系、协同关系、股东关系丝丝相连，是广泛传播的“重庆模式”的核心平台。渝富资产公司旗下就有三个公司：西南证券、金科股份(000656)和重庆实业(000736)。这个时候，我们需要判断，渝富资产公司的路是不是一个成功的模式，它是不是可以长期通行？

当然，需要理清这八大平台的关系是极其复杂的一项工程，更多的亦需要时间去检验和证明。但必须相信，这八大平台对于重庆资本运行这盘大棋来说，已是渗透极深，而且环环相扣。所以，对重庆八大平台与政府作用的理解与认识，是投资重庆的必备手册。

主编助理江勋周四晚多次提醒我，认识重庆必须要把两江新区与城建系统相对应，金融中心、交易所与金融系统相对应，航运中心与航务系统相对应。这的确是一项极有意义的关联，看问题时格局和视野都放大了很多倍。

三个月之前，“重庆啤酒(600132)乙肝疫苗事件”曾让中国投资市场久久不能平息，我们观察到近三天以来，有些趋势正在出现剧烈变化，是不是与这桩重大利益博弈的谜底在渐渐清晰。这家曾让万万投资人关注的公司，或许可以使我们可以得到更深的启迪，以及理解它在那个特别时期里的敏感逻辑。

必须要提到的还有近年来左冲右突的西南证券，这是重庆资本运作的一张大牌——它正在完成的一桩吸收合并国都证券只差一步，一旦完成合并，西南证券就可能拥有一线券商的规模及资源。它会改变吗？

我们尽可能把格局看得大一些，远一些，深一些。这亦是本期“重庆板块”封面主题的基本出发点。

希望对你有所帮助，抑或启发。

重庆上市公司版图总汇：34家公司半数由国资委控制，医药生物比重最大

重庆有82,402.95平方公里，全市面积占全国国土面积的0.858%。

重庆有34家公司在A股上市，占两市2328家上市公司的1.5%。

重庆被称为中国的缩影。“其中心区的一圈和欠发达的两翼的经济、社会发展比例恰好和国内发达地区与欠发达地区的数据比例吻合。”

重庆也和成都一起成为中央推行城乡一体化改革实验的根据地。

重庆的这34家上市公司，是重庆资本市场最直接的一个缩影。

3月15日，重庆板块集体下跌，平均跌幅1.5%。是大盘跌幅的两倍。且以重庆啤酒（600132.SH）和渝开发（000514.SH）为领跌。

34家上市公司国资委控制19家

如果游资存在区域特性的话，那上市公司也会在一定程度上呈现出区域共性。

被热炒的如新疆、西藏、图们江；被热切关注的如当下的重庆板块。

在重庆的19个区、17个县、4个少数名族自治县中，上市公司注册地点基本都在中心城区，如渝中区、江北区、沙坪坝区、九龙坡区、南岸区、大渡口区、北碚区、渝北区、巴南区之内。

这34家上市公司，有19家为国企，其中16家是由国资委控股，又分为国务院国资委、重庆市国资委和重庆市涪陵区国资委。

而34只股票中，有2家属于ST类。分别是*ST星美、ST渝万里。然这四家公司却是最不具重庆特色的公司，四家公司的大股东都不是外地公司，与重庆关联甚小。

渝开发与两江新区

剩下的32个上市公司里面，4家房地产公司，分别是金科股份（000656.SH）、重庆实业（000736.SH）、迪马股份(600565)（600565.SH）、渝开发（000514.SH）。

其中重庆市国资委控股渝开发，重庆实业由国务院国资委控股，迪马股份和金科股份是民营企业。

从315的下跌来看，渝开发受创首当其冲。从渝开发主营的开发项目来看，“石黄隧道经营权收入、渝开发长寿晏家、渝开发华新广场商、渝开发金银湾商品、渝开发祈年.悦城项目、渝开发中山二路商、渝开发重庆凤天锦园、渝开发重庆国际会议展览中心、渝开发重庆国际会展酒店项目、渝开发重庆南岸茶园新区土地整治工程、渝开发重庆渝北区冉家坝项目”，都是最紧密联系重庆新区建设的项目。

2010年6月18日，重庆直辖市成立13周年。也是重庆两江新区正式挂牌成立的日子。在薄熙来的领导下，重庆两江新区的概念开始在股票二级市场上热门。渝开发正是直接受益者。涉及公用事业的同样是四家公司：涪陵电力(600452)（600452.SH）、九龙电力(600292)(600292.SH)、三峡水利(600116)（600116.SH）、重庆水务(601158)（601158.SH）。而公用事业板块的公司一贯的风格：稳。无需更多赘述。

与成都争夺西南金融中心的重庆，在金融上市公司仅有小券商西南证券（600369.SH）。

与重庆“山城”之称相对应的是重庆的摩托车类上市公司。在交运设备的4家上市公司中，有三家主营为摩托车，宗申动力(001696)（001696.SH）、中国嘉陵(600877)（600877.SH）和进军乘用车的力帆股份(601777)（601777.SH）。

另一个交运类公司则是货车主打的长安汽车(000625)（000625.SH），跟中国嘉陵一样由国务院国资委实际控制，中国嘉陵是中国兵器装备集团控股。

宗申动力和力帆股份则是均为民营企业。

如果说从地域特点上划分，华东地区主打重工业、华东地区轻工业、华南地区电子信息产业，这样笼统划分下来，那么可以给重庆上市公司集群贴上标签的则非“医药生物”莫属。而这也是西南地区上市公司的一大特点。

医药类公司占比最重

在这34家上市公司中，有8家公司属于医药生物类的。如果将重庆啤酒纳入的话则有9家。

其中有三家属于重庆太极集团(600129)，由重庆市涪陵区国资委实际控制。分别是桐君阁（000591.SZ）、太极集团（600129.SH）和西南药业(600666)（600666.SH）。

而民营的医药生物公司中，智飞生物(300122)（300122.SZ）也是疫苗行业中最受关注的公司之一。

讲到疫苗，不得不提重庆啤酒，这将在后面的主题文章中详细介绍。在主营为食品饮料的仅有的两个上市公司里，除了重庆啤酒，另一只就是股票市场上备受关注的涪陵榨菜(002507)（002507.SZ），这只同样由重庆市涪陵区国资委实际控股的公司，从上市开始就备受争议。从天价泡菜到游资炒作，一直不间断。从3月15日，涪陵榨菜尾盘拉升，最终以2.92%的涨幅收盘也可略窥一二其活跃的股性。

还有与重庆经济息息相关，又是唯一上市的公司不得不提。世纪游轮(002558)（002558.SZ），包揽着重庆至南京航线、重庆至上海航线、重庆至武汉航线、重庆至宜昌航线的游轮业务；

另一只与内需有关的：重庆百货(600729)（600729.SH），经营着新重百大楼、重百大酒店和重百涪陵连锁商场。

这样解析开来，重庆的上市公司地图纵横明了。这3q家公司遍布14个申万一级行业，19家国企，14民营企业。这仅有的不多的上市公司，是各家股东在资本市场上运作的窗口。是一年一度年报公布时，最能深入了解其背后暂不为人所知信息的通道。

重庆34家上市公司谱系：核心观测点为渝富、西南证券、重国投、重庆银行

牵一发而动全身，讲的是利益的多重交织点。

显然，重庆的资本界很可能有诸多异动。从路径上讲，“八大投”平台的毫厘变化，都值得我们深入观察，但这考验了普通人的信息获取能力和分辨度。

但是，一个现实的逻辑是，通过重庆板块上市公司的资产关系及历史集合进行定点监测。

重庆板块的蘑菇云

打开重庆板块34家A股上市公司的股权关系图（这其中也包括一些未上市公司），一个吃惊而又似曾相识的观感突然浮现——这是一块与上海颇为相似的土地。

在全部34家A股上市公司中，国有控股公司为29家，民营控股公司仅为：*ST朝华、智飞生物、梅安森(300275)、世纪游轮、莱美药业(300006)、*ST星美、ST渝万里、福安药业(300194)。

三家戴帽的垃圾股、三家医药公司、一家游轮公司、一家电子设备公司。这就是整个重庆市民营经济的发育体系。

国有控股体系的产业根深叶茂，占据了90%以上的金融资本当量。

这让人们想起上海强势、垄断而井井有条的国有资产系统，如百联集团、上海地产集团、纺织集团、上药集团、光明食品集团。庞大的国有资产体系与发育不全的私人经济构成了一个鲜明的蘑菇云形状。

2008年，上海开始明确提出国资体系整合。其舆论定调是“国有企业的改革必须进行突破，否则上海下一轮的发展将缺少动力。”这实际上是上海进入2008年以后GDP增长的疲软问题。

如何重新激发上海的GDP增长，上海一直有两种声音，一种是对国有资产体系进行内部重组，提高效率。该重组顺理成章地包含了合并同类项、整体上市、大幅度的资产证券化等命题；另一种思路是，为国有资产体系进行制度松绑，激发制度红利。

这些命题与重庆何其相似。

众所周知，重庆模式的经济模块的核心动作，即国资体系的整合。众所周知，其主导者与上海有着血肉相连的关系。因此，重庆板块的资产传导关系，紧密地跟这朵“蘑菇云”的机理挂钩。

特殊管道：渝富资产

不过在形式上，重庆模式与上海模式有着重要不同。

重庆“渝富模式”及“八大投”开创了独特的“重庆模式”，从渝富资产解决国企集团的不良资产到国有资本的集中，再到此前大力推进的国企集团整体上市，使得重庆国资在短短几年内就打了个翻身仗，实现了三级连跳的发展。

从演变流程来讲，重庆国资首先通过重庆渝富资产公司的不良资产处理，此后被归类于“八大投”平台旗下。

重庆渝富于2004年应运而生，作为重庆市政府推动当地国企改革而构建的独资市场化运作平台，被赋予国企战略重组、土地储备及收购和经营及战略投资三大重要职能。因此，实质上，渝富资产扮演着当年国企改革四大资产管理公司的角色。该角色迄今未在任何地方予以复制。这也是上海所未有。

重庆渝富资产旗下控股、参股公司达25家。主要参与了西南证券、重庆商业银行、重庆农村信用联社、安诚保险、三峡担保、进出口担保、园区工业担保、银海租赁、渝创担保等地方金融和金融服务业的组建、重组、入股，并介入了ST东源、ST重实、ST长运、四维瓷业等上市公司的清欠、股改、重组、注资和托管等工作。此外，还参与了对市属工业、科技、风险投资等行业的注资。

渝富资产的动静，波及甚广。

大平台体系下的利益角度

重庆“八大投”，重庆市城市建设投资有限公司、重庆地产集团、重庆市建设投资公司（后并入重庆能源投资集团）、重庆市水利投资有限公司、重庆市开发投资有限公司、重庆市水务集团、重庆市高速公路发展有限公司、重庆市交通旅游投资集团等八大国资投资集团。

这八大投的格局基本成型，后续预期难以发生根本变化。尤其值得市场注意的是，八大投之间，经过大刀阔斧的清理，交叉持股实际上非常少，体系之间的利益独立程度较高。这与上海又明显的不同。一个客观的结果是，重庆实施上市公司的运作，横向之间的牵绊要少很多，而垂直层次之间的运作将在很长时间内成为趋势。这就意味着整体上市、资产注入、资产剥离，甚至是改制，阻力更小。

一个非常重要的焦点是，重庆致力于打造长江上游的金融中心，亦有主管部门金融办，但是却没有形成一个金融控股集团。

其原因难以尽述，但至少与重庆地区金融行业发育迟缓有关系。其结果是，重庆的金融部门，除了有渝富资产控股外，其他股权结构分散为几大投资集团持有。在西南证券、重庆银行身上，都表现出此种关系。此种关系结构充分地体现了一级政府主管机构直接管理的高效率，如西南证券、重庆银行的快速扩张，但同时风险也在此。

比较特殊的是重庆国际信托体系的资产。重国投入股一系列公司，重国投控股股东为重庆国新投资控股，其实际控制人为香港南光集团。而南光集团是总部设于澳门的国务院国资委直属央企。

该公司在整个重庆资产体系中都属于一个奇特另类的力量，其后续动作如何，尚属未知。

重估重庆九大国资平台：第一平台渝富坐在浪尖口，17拟上市公司还在排队

国资整合，一度是重庆在资本市场上的标签和热点题材。2012年，在重庆国资整合这盘棋中，重庆“八大投”这八颗棋子，一举一动，都牵动着资本市场的心脏。

作为重庆政府完全主导的运作平台，重庆“八大投”带有鲜明的政府主导色彩。而一个叫“重庆渝富”的核心公司，其实与西南证券（600369）、重庆实业（000736）、ST东源等一大批公司的故事息息相关。2012年，由于众所周知的原因，重庆九大国资平台，以及它们背后的一群上市公司、拟上市公司，正在面临着一次全新的重估。

重估九大资本运作平台

重庆国资委旗下资产庞杂，包括37个集团，可分为工业集团、金融企业、投融资集团和商贸物流及其他四类。

重庆国资委的整合平台，概括而言为“渝富+八大投”。渝富指重庆渝富投资有限公司，为重庆国资整合的核心棋子，为整个重庆国资整合的支撑点。

而“八大投”是指从2002年起，重庆国资委陆续建立的城投公司、地产集团、高速公路公司、建投公司（并入重庆能源集团）、开投公司、交旅集团、水利集团和水务集团等八大国资投资集团。“八大投”总投资占整个重庆基础设施总投资的75%左右，到2009年末，“八大投”总资产已达到2900多亿。简单而言，重庆“渝富+八大投”的基本模式是，政府向“八大投”注入储备土地，“八大投”以储备土地作抵押向银行贷款。随着土地的市场增值，用在市场上拍卖赚到的钱来归还银行贷款，继续承担公共设施建设。这9个由政府主导的运作平台，身饰两角甚至多角：包括“投资融资”和“基础建设”。

近年来，重庆“渝富+八大投”对资本市场和金融领域的参与渗透越来越多，金控集团角色越来越鲜明。

“八大投”之一水务集团持有重庆水务（601588）75.1%的股权，水务集团的资产注入近年来一直是重庆水务的炒作点所在。而建投公司控股渝开发，后其并入的能源集团参股九龙电力。渝开发（000514）被认为是典型的大集团小公司，作为建投公司旗下唯一控股上市公司，渝开发总资产不到55亿，2010年曾策划重组方案，但因讨论认为暂时不具备战略扩张的条件和可能性而夭折。

重庆化医集团则控股了建峰化工(000950)（000950）、渝三峡（000565）。化医集团原本计划将把旗下部分化工资产注入建峰化工，2011年，停牌整整半年后，建峰化工重组以失败告终。此外，重庆商社持有重庆百货45.44%的股权。而平台支撑点重庆渝富控股西南证券、参股重庆实业，也引来不少关注。现在，九大投资平台的资产价值，似乎到了一个需要重新评估的时候。

重庆渝富背后的故事

重庆渝富，一度被当地人称为“重庆汇金”。

在黄奇帆的九大棋子中，重庆渝富资产公司扮演身份最为复杂，在三种模式中不断“变脸"。坐拥大量土地储备，俨然一家地产集团；处置不良资产时，它的身份是资产管理公司；在金融资本领域，渝富资产又回到金控的面目。

重庆渝富成立于2004年，最初成立目的为处理国有不良资产。随后几年，“渝富模式”一度成为重庆国企改革的代名词。这个由重庆国资委操盘的平台公司，旗下控股、参股公司高达25家，市值超过200亿元。

这几年，重庆渝富主导了西南证券、重庆商业银行、重庆农村信用联社、安诚保险、三峡担保、进出口担保、园区工业担保、银海租赁、渝创担保等多家金融公司的组建、重组、入股。

目前，重庆渝富是重庆商业银行、安诚保险的第一大股东，西南证券（600369.SH）的第二大股东，持股比例为40.45%。2006年，重庆渝富临危受命，携手建银投资分别出资3亿和11.9亿，拯救一度资不抵债、濒临倒闭西南证券。2009年2月，西南证券成功借壳*ST长运，成为重庆第一家金融类上市公司。在重庆渝富的强力主导下，西南证券起死回生，中间不到3年时间。而重庆“八大投”中的建投公司和水利公司也分别为西南证券的第五、第六大股东。此后，在重庆渝富的全力支持下，西南证券开始了并购国都证券的新计划。

当然，在业内惊叹西南证券上市速度的同时，也存在政府过度主导是否妥当的争议。

此外，重庆渝富还介入了ST东源、ST重实、ST长运、四维瓷业等公司的重组运作。此外，还对市属工业、科技、风险投资等行业进行注资。

17家拟上市公司还在排队

2012年，重庆板块鲜少看到新的身影。

早在2009年8月，重庆市政府发布的《推进市属国有重点企业整体上市工作的指导意见》，确定了分批整体上市国企名单及大概时间表。

该名单中，共有22家国企被纳入重点整体上市名单中，其中第一批为10家，第二批为12家。

目前，重庆钢铁、重庆水务、重庆机电已分别实现IPO上市，西南证券也成功实现借壳上市。

但理财周报记者梳理发现，在第一批上市名单中，仍有重庆银行、四联集团、重庆能投、建工集团、重庆信托等6家公司至今仍在上市筹划中。

而第二批上市名单包括重庆化医集团、重庆轻纺集团、农垦集团、江北嘴公司、重庆高速集团、水投集团、重庆港务物流集团、重庆交运集团、重庆粮食集团、重庆国际集团、重庆农商行和重庆三峡银行等12家公司。按上述指导意见，这12家公司须在2012年前完成上市相应的辅导和材料申报工作。这意味着，包括第一批落单的5家公司、第二批12家全部未完成上市的公司，这17家重庆板块公司目前仍赶在上市的路上。

“尽管第二批拟上市企业集团也需要在2012年前完成相关上市准备，但全部走IPO的路径较为艰难。”华泰联合分析师冯伟指出。

证监会对重庆啤酒微妙表态，重大利益博弈临近揭底

4个月内经历11个跌停和10个涨停的重庆啤酒成为监管者最密切关注的焦点

对于重庆啤酒（600132.SH）和参与其中的投资者来讲，天堂和地狱都只有一瞬间。

3月15日重庆高层发生重大变动。一度“咸鱼翻生”的重啤，当日以8.23%的跌幅领跌整体跳水的重庆板块。沪市龙虎显示，两大机构专用席位分别卖出了2430万元和1042万元。

“和地方领导人的更换有一点关系吧。”深圳某私募人士欲言又止。

至此，4个月未满，重啤已经历了11个跌停，10个涨停，以及一个异常微妙的3·15大跌。前后都绕不开一个被公告和研报催肥了的疫苗故事。“太敏感了。”这是理财周报记者听到最多的回应。

重庆啤酒的故事已经讲完，而被掩藏应披露事项，仍在等待重新评估。这桩重大利益博弈已临近揭开谜底。

飙升的股价和潜逃的机构

2012年1月19日对于重啤而言是个分界日，一头是大跌，一头是暴涨。

1月19日，重啤的股价触到了2011年12月8日跌停以来的新低。19个交易日内，重啤的股价从81.06元自由落体到20.16元，下滑75.97%。

同样是在1月19日，重啤开始绝处逢生，收盘价微涨。自此重啤的股价一路狂飙，至3月14日报收36.57元/股，较低谷时已大涨81.40%。

“这一波重啤的大涨，我们普遍认为是游资在爆炒，动力可能是重啤将在4月份公布二期试验的总结报告。”一位长期研究重啤的分析师透露。

重啤曾对外透露，将根据北大组临床试验总结报告的意见，对是否继续进行该临床研究进行判断。该报告将于4月完成。

资本市场的热情，仍在为一纸充满着不确定性的公告而燃烧。但是，据理财周报记者统计分析，2012年以来持有重啤的机构在悄然离场，尤其是在重啤股价飞涨的这段期间趁高位出货。

同花顺(300033)异动交易数据显示，2012年1月21日，有两个机构专用席位分别抛售了2368万元、4851万元重啤，根据23.81元/股的收盘价测算，大约分别是99万股、204万股。

2012年2月21日，有一个机构专用席位卖出了1087万元，据当日的收盘价32.63元/股估算，约为33万股。

在重啤的股价还只有26.18元的低价时，1月10日有两个机构专用席位分别割肉了7171万元、8216万元，合计15387万元，分别折合为274万股、314万股。

截至2011年年末，持有重啤的机构仅剩大成基金(微博)和招商基金，二者持股数悬殊，分别持有1876万股、9200股。另外东北证券(000686)在2011年9月30日仍持有353万股重啤。前述抛售很可能是大成基金所为。

重啤信披：证监会和重庆当局的微妙表态

重啤的一举一动，不仅牵扯着资本市场的神经，也惊动了监管层。

2011年12月24日，重啤流通股股东庞先生与张先生赶赴重庆证监局，递交了调查重啤涉嫌“内幕信息”和“信息操控”的申请函。

2012年1月10日，重庆市市长黄奇帆首次对重啤事件公开表态，“在重啤的股价暴跌至30元左右时，曾责成当地国资委、证监局等介入调查。”

黄奇帆表示，当地国资部及证券监管部门的重庆分支机构还没有查重啤的管理层参与炒作重啤。不过没有就当地政府及相关部门如何介入重庆啤酒乙肝疫苗的评估做进一步说明。

当日重啤再度跌停，机构趁机出逃，因此也出现了前文提及的机构割肉15387万元的情况。

两个月后证监会在重啤问题上首次发出了自己的声音。3月10日全国政协委员、证监会监管主任欧阳泽华质疑重啤信息披露的有效性。欧阳泽华认为，“重啤给正在修订的年信息披露规则提供了很好的案例。”

“证监会为什么选择在这个时候出来表态，其实就是在打重庆高层的板子。”一位要求匿名的重啤投资者指出。

就在异常敏感的3月15日，长期致力于中小股东维权诉讼的王智斌律师公开表示，正在调查重庆啤酒或涉嫌信披违法。

随着多方新力量的介入，重啤乙肝疫苗的真相也许不远了。

质疑公告的层层利益

“重啤老是推迟公告重要信息，4月能不能出来总结报告还是个问题。”一位投资者表示质疑重啤的诚信。

2010年6月30日以来，重啤每月必发一份项目进展公告，尽管项目并无实质性突破。结合券商研报的鼓吹，2010年年末重啤的股价从年初的23.52元猛涨至79.98元。

信息披露重啤“每月不误”。但是在揭盲结果、项目终稿等信息的披露上，重啤却总是在“迟到”。

2011年11月24日，重啤公告将于12月5日公布疫苗接盲结果。蹊跷的是，停牌从11月28日才开始。而在停牌前的两个交易日有17亿重啤资金出逃。同时，接盲结果被三度延迟至12月8日公告。重啤股价随之陷入11个跌停板。

疫苗项目终稿原定于2012年1月6日公布，也一度被推迟至1月10日。可怕的是，公告的内容早已泄露。知情人士表示绝对有理由质疑重啤高层主观影响重啤资本。

此外，疫苗项目最核心的指标事实上已在2011年12月8日公布，实验的成败早应有所定论。水一样清的结局，重啤却将之像谜一样捂着。

西南证券：渝富主导左冲右突，千亿征途会不会刹车

作为重庆国资委所属的渝富公司手中最重要的一颗棋子，西南证券注定了高速扩张的命运

借壳上市3年来，西南证券一直飞奔在高速扩张的路上。

2009年2月借壳*ST长运上市以来，西南证券(600369.SH)开始以前所未有的高速度奔驰。

2010年8月，西南证券火速抛出定向增发融资60亿的方案并顺利融资。

2011年8月，宣布以吸收合并的方式收购国都证券后。随后一个月，又火速收购了银华基金(博客,微博)20%股权，成为银华基金的控股股东。

作为重庆国资委所属的重庆渝富资产管理有限公司（以下简称渝富公司）手中最重要的一颗棋子，从渝富公司进入起，就注定了西南证券高速扩张的命运。

只是，格局变动，高调重组的荣光难掩西南证券面临的不安。没有人知道，2012年，西南证券这列高铁是否会半路突然刹车。

渝富强推：从借壳到并购

西南证券命运的改写，从2006年10月开始。

彼时的西南证券，资不抵债、濒临倒闭。2005年年报显示，2005年，西南证券营业收入为-2609万，亏损4.85亿，一度资不抵债。

危机四伏的时候，渝富公司携手建银投资分别出资3亿元和11.9亿资金，“空降”西南证券，一举扭转了命运。从此，从借壳到并购，西南证券的每一步扩张，国资力量都如影随影紧随。

在渝富公司的强力主导下，不到三年时间，西南证券起死回生。2009年2月，西南证券成功借壳*ST长运，成为重庆第一家金融类上市公司，国内第九家上市的券商。

值得注意的是，重庆“八大投”中的建投公司和水利公司也分别为西南证券的第五、第六大股东。

自此，在渝富公司主导的重庆国资系的全力支持下，西南证券开始了定向增发、并购国都证券、并购银华基金等系列大动作。

借壳上市后，西南证券并没有停歇。2010年，西南证券募集不超过60亿资金，用于扩充资本金和营运资金。

种种迹象显示，西南证券在快马加鞭地打造金融控股集团。

2011年3月，西南证券启动并购国都证券。但目前，西南证券并购国都一事仍未获得证监会的通过，一位不愿意透露姓名的券商人士指出：“西南证券收购国都证券，从头到尾，都是地方政府在强力推进，接下来证监会审核这块是否顺利可能还有变数，即使顺利，这一过程时间可能也会比较长。”

“现在这个时候太敏感了。不方便多说。”上海一位资深证券行业分析师对理财周报记者表示。

频频高价并购遭质疑

快未必好事。急于做大的西南证券显然失去了耐心。

西南证券吸收合并国都证券新增发行股票的价格为11.33元/股，国都证券的评估值为112.80亿元，折算比例为2.266：1，即每2.266单位国都证券注册资本将换得1股西南证券的股票。

对此次收购，业界普遍的观点是，吸收国都证券的规模效应明显，但收购价格略有高估。

兴业证券(601377)分析师张颖指出，“本次收购最后的定价112.8亿元，对于一个非上市公司本身，略有高估，这也导致合并后的西南证券，业绩增厚有限。”

而西南证券的另一个并购之作，收购银华基金也被认为“价格太贵”。西南证券以11.8亿收购山西海鑫所持有的银华基金股权。并购后，西南证券将持有银华基金49%的股权，成为其第一大股东。

西南证券此举目的，在于消除全牌照业务中的基金短板。但在收购价格上，西南证券再次被质疑给价太高，甚至还远高过招商基金当年天价买博时的价格。

从国外基金公司股权转让的价格条件来看，最为常用的指标是价格与管理资产规模比率(pric/AUM比率)。近年来，国内基金公司的这一比率在6%左右。

按银华基金2011年半年报731亿元的资产规模，西南证券收购银华基金20%股权的这一指标为8.07%，远高于平均指标，而且在近几年大型基金公司股权转让中也为最高。但即便是2007年在基金业顶峰时，招商证券(600999)买入博时基金的股权这一指标也仅为6.2%。

千亿梦想或半路夭折

从借壳上市，到60亿定增，西南证券已成功完成了“两级跳”大跨越。而西南证券千亿市值“第三大战役”也已打响。

西南证券下一个目标是千亿市值。而目前重庆板块34家A股上市公司中，市值最高的重庆水务，市值也才307亿。

同花顺数据显示，截至3月16日，西南证券总市值为228.54亿，居重庆板块第二，只达到千亿目标的五分之一。

据西南证券重组预案称，此次吸收合并的股份发行价格为西南证券停牌前20个交易日均价11.33元/股，而国都证券每单位注册资本作价5元，折算后兑换比例为2.266:1。交易完成后，西南证券将新增约11.6亿股股票。

重组完成后，如果股价在增发价11.33元基础上涨幅20%，西南证券市值将新增158亿元，预计届时西南证券总市值约为385亿，离其千亿目标仍有不小的差距。

而与其在资本扩张上一路狂奔的激进相悖的是，西南证券的业绩并不尽如人意。据西南证券2011年业绩快报披露，公司实现归属于母公司的净利润2.57亿，同比下降68%。

“西南证券凭借政府资源优势快速扩张，这并不是坏事，但过度依赖扩张，而不注重提升自身经营能力，长期来看有风险。”前述上海分析人士可谓一针见血。