兴业证券4月11日晨会纪要

行情宽幅震荡、扑腾

周二沪深两市探底回升，上证指数上涨0.88%，深成指上涨0.88%，中小板指上涨0.78%，创业板指上涨1.10%，两市合计成交1213亿元。行业方面，地产、传媒、证券表现较好，钢铁、食品饮料、交通运输等表现较弱。

降准备金率可期，但不要幻想政策多宽松。我们判断，今年是宏观调控的巩固年，巩固前两年花了九牛二虎之力才平抑下来的房价、物价上涨势头，因此，贸然放松的概率较小，否则，不但前功尽弃，而且加大未来宏观调控和经济转型的严峻性。但是，今年货币政策将回归正常化，也不会像前两年那么紧，随着经济和通胀的回落，降存准等量化措施会不断“被动”释放，防止经济下行速度过快。我们维持年度策略对流动性的判断，今年流动性不会明显宽松，流动性的改善较缓慢，因为，外汇占款减少、货币乘数偏低将制约流动性的创造。

行情宽幅震荡、扑腾。未来几个月处于投资时钟的衰退期阶段，而之后有望步入谷底（弱复苏）阶段。因此，下阶段，如果没有超预期因素发生的话，市场系统性风险以及趋势性机会的概率都不大，更可能是在基本面和股市政策的博弈中宽幅震荡、来回扑腾。因此，我们把这段震荡阶段，形象地比喻为“百团大战”之后“扫荡”和“反扫荡”的战略相持阶段。

投资策略：在战略相持、行情宽幅震荡、不断消耗的阶段，战术上，建议充分考虑多空交织下的投资难度，仓位不必太激进、围绕“绩优蓝筹+真正成长股”进行“反扫荡”。战略上，逢低寻找选择好标的，等待战略反攻的信号！（1）优先配置绩优蓝筹股。金融服务以及消费类行业增长相对平稳，而大部分周期性业绩难言见底，因此，配置金融、食品饮料、中药、商业等行业，以及赢家通吃的行业蓝筹。

这些也是养老金、QFII等机构投资者增量资金优先配置的领域。（2）逢低参与受益于制度性红利的行业，如券商、能源、电力等。（3）逢低耐心布局真正的成长股。

国投新集（601918，￥12.52，强烈推荐）-煤炭：一季报大超预期持续高增长在即

事件：

国投新集发布一季报预增公告，预计净利润同比增长50-60%。

点评：

此前，我们预测国投新集2012年EPS为0.93元，预计一季度EPS为0.20元，增幅10%，此番业绩预增50-60%大超我们的谨慎预期，我们继续看好国投新集释放的积极信号，并维持“强烈推荐”评级。

一季度EPS约为0.28元。根据预增公告，国投新集2012年净利润同比增长50-60%，按2011年一季度净利润33758万元计算，则2012年一季度净利润为为56037-54012万元，业绩增长持续概率较高。公告显示，国投新集一季度业绩增长主要来自于煤价上涨，基于其70%销量为重点合同煤，煤价同比上涨5%，此涨幅不足以支持业绩的快速增长，我们更多推测为煤炭品质的提升以及管理效率的提升，而此种因素是可以持续的。

治理结构改善应有显现。2011年，国投新集的管理层有所调整，我们认为其对公司的积极影响正在逐步发酵，在公司现有矿井的调节过程中也应有所显现。不仅如此，我们认为国投新集的新矿建设进程也将提速，其吸引力在逐步提升。

增长点：量增+价升+资产注入

产能持续增长在即。国投新集旗下的口孜东矿（500万吨，100%）已于3月6日试生产，预计2012年贡献产量300万吨，2013年可完全达产。同时，预计刘庄矿（800万吨，100%）可扩产至1000万吨，若核定产能获批，预计2013年贡献煤炭增量200万吨；

重点合同煤提价5%成定局。与其他煤炭公司煤价偏弱相比，国投新集的重点合同煤价格上涨5%，且销量占比达到70%，比较优势正在逐步显现；

中长期：新集矿区产能规划值得期待。根据《国家发展改革委关于淮南新集矿区总体规划的批复》，新集矿区煤炭资源总量101.6亿吨，规划产能3590万吨/年，目前4座矿井核定产能为1555万吨，再加上口孜东矿新增500万吨产能，5座矿井的总核定产能为2055万吨，潜在增长空间70%。

集团煤炭资产注入可期。在公司治理结构改善预期下，我们认为集团旗下的煤炭板块-国投煤炭注入的可能性正在提升，其高达3000万吨的煤炭产能，或为国投新集提供一定想象空间。

维持评级：强烈推荐。尽管国投新集业绩大超预期，但我们更希望在一季报披露时再调高EPS，故暂时维持2012-2014年EPS分别为0.93元、1.24元和1.31元保守的盈利预测，其对应PE分别为13.5倍、10倍和9倍。我们重申，国投新集符合“煤价平稳+产量大增”的选股逻辑，且管理效率正在体现，非煤业务也将成为有利因素。国投新集为我们最看好的煤炭公司之一，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：煤价波动超预期；产销量低于预期；会计政策调整。

兴森科技（002436，￥17.45，推荐）2011年报点评：业绩低点过去，2012有望逐季改善

事件：

公司4月9日公布2011年年报，营业总收入为9.58亿元，同比增长19.16%；营业利润1.47亿元，同比下滑2.64%；归属于上市公司股东净利润1.31亿元，同比增长0.38%。其中，第四季度营收2.41亿元，同比增长5.67%，环比下降3.24%；归属于上市公司净利润2817万元，同比下降24.97%，环比下降11.98%。EPS=0.58元，四季度EPS=0.13元，略低于我们的预期。

点评：

主要财务指标：公司4季度营收2.41亿元，符合我们预期，毛利率37.71%，较去年同期下降0.6个百分点，较3季度基本持平，与我们预计的基本一致。4季度公司三项费用率23.96%，同比上升5个百分点，环比上升1.5个百分点。存货周转天数25天，较去年同期减少8天，较3季度减少2天。

2011年前高后低，受欧债危机影响严重：公司受行业景气度影响明显。2011年上半年行业淡季不淡，公司订单饱满，至下半年，尤其3季度开始受欧债危机影响导致海外需求突然下滑。公司对市场形势变化的判断和应对措施准备不足，公司业绩出现同比较大幅度下滑。

综合毛利率略有下滑，小批量板毛利率略有提升：由于总体销售规模的增长未达预期，公司产能扩充所带来的规模效应不能充分显现，但人工成本有较大幅度增长，加之原材料价格水平保持高位，公司毛利率同比下滑1个百分点。而小批量板业务的毛利率提升了1.7个点，主要因为公司小批量板的产能稳步释放，规模效应初显。

今年行业逐季好转，公司加强营销和管理：最糟糕的时候已经过去，目前公司订单情况已经有所好转。一方面，美国经济有回暖迹象，外围经济好于去年下半年。另一方面，2011年10月，在低迷的市场环境下，公司正式部署和实施大客户战略：集中公司优质资源重点对目标客户进行开发和管理。加强成本控制，提高人均产值，并在内部流程完善及实际效果方面都取得了一定的进展。这些都为2012年打下了良好的基础。

1季度前瞻：公司自去年4季度订单环比有所改善，预计今年形势将是逐季向好。目前通信设备是公司最大的下游应用，今年光通信投资大年将带来结构性机会。安防监控近几年一直保持较高增速，成为支撑公司业绩增长的下游应用之一。随着小批量板占比提升，预计综合毛利率和营业费用率呈下降趋势。

我们预计1季度营收2.4亿左右，净利润2800万左右。

盈利预测及投资评级：公司是国内样板龙头，目前正在向小批量板扩展。随着小批量板产能释放，大客户营销以及成本控制将显得日益重要。好在公司已经开始加强这些方面的管理，成效有待进一步检验。若公司小批量板的产能释放能够与下游通信、安防等应用需求相匹配，则在去年低基数的基础上，今年的增长可期。给予公司2012年至2014年每股收益0.71、0.94、1.15元的盈利预测，维持公司“推荐”评级。

风险提示：1）人工成本上升压力。2）下游需求不及预期。3）大客户开拓及份额提升不及预期。4）营销策略带来的营业费用率的上升。

天玑科技（￥24.08，推荐）年报点评：人员扩张超预期税费补缴干扰严重

事件：

天玑科技发布2011年年报，实现营业收入2.24亿，同比增长33%；实现归属上市公司股东净利润5346万，同比增长23%，摊薄后每股收益0.80元，大幅低于我们预期的0.91元。

点评：

2011年IT设施基础服务行业需求整体平稳增长，但由于IBM在数据中心产品策略上软硬一体化的战略布局，使其获得了中高端IDC机房设备的垄断地位并带来了强势的议价能力，从4季度单季情况看，我们认为公司的分销业务的确受到了上游的挤压；同时，人均成本的小幅上升和员工规模的超预期扩张也给短期的盈利造成了进一步的压力。

营收结构：电信业务环比改善华北地区控制力渐弱

2011H1-电信45%、金融18%、政府3%、能源交通6%、其他29%；

2011H1-电信30%、金融18%、政府16%、能源交通16%、其他20%；

11年下半年电信业务贡献收入3928万，和上半年相比出现了下滑，我们认为可能和公司对华北地区的控制力削弱有关，11年下半年华北地区营收1263万，同比下滑36%；而金融、能源、政府的订单确认处于正常轨道。

毛利率和三费-人力投入大幅增加三费控制严厉

2011Q3：总成本72.58%、营业成本42.39%、三费率30.82%；

2011Q4：总成本71.36%、营业成本59.36%、三费率15.57%；

2011年，公司员工总人数为559人，较上年同比增加40%，大幅超越我们对全年480人（同比20%的人头扩张速率）的预期，第三第四季度，现金流量表中支付给职工以及为职工支付的薪酬总量分别为1570万、1240万，单季同比增长55%、64%，人均成本上升14%，尽管人员的超预期扩张短期给盈利带来一定影响，但我们认为未来电信、金融对数据中心的建设持续投入确定，因此提前培养服务队伍有助于后续业务扩张，其负面影响不应过分夸大。而反应公司运营能力的三费水平环比出现较大下降，我们认为可能得益于公司运维中心远程服务的投入运营。

所得税-实际税率19%，一次性干扰性较强

由于宏观层面对税收体系的梳理在进行过程中，公司过去享受免征所得税政策的相关业务受到影响，税收补交的总额在300万左右，影响较大；

盈利预测

我们预计2012仍是公司大规模投入期，人均产值边际递增的出现尚待时日，我们下调公司2012-2013年的EPS至1.19元、1.49元，维持推荐评级。

三钢闽光(002110,￥7.12，推荐）2011年报点评-区域价格强势稳定业绩

事件：

三钢闽光公布2011年年报，公司实现营业总收入192.8亿元，同比增加20.66%，归属于上市公司净利润2.53亿元，同比增加130.3%，基本每股收益0.47元，同比增加0.27元。四季度单季每股收益0.01元，符合市场预期。

主要经营数据：

2011年年公司实现营业总收入192.8亿元，同比增加20.66%；实现利润总额2.92亿元，同比增长84.36%；实现净利润2.53亿元，同比增加130.3%。销售毛利率4.59%，同比增加0.54个百分点。三费比率2.84%，同比上升0.2个百分点。公司四季度单季度实现营业收入48亿元，环比下降4.4%，实现净利润0.06亿元，环比下降94%%。四季度单季基本每股收益0.01元，低于三季度的0.18元。近4季度毛利率分别为4.71%，5.1%，3.98%，4.59%。

事件点评：

1.产量稳增，螺纹贡献主要利润。公司生产铁、钢、材分别为364.71万吨、447.62万吨和434.27万吨（其中委托本公司控股股东三钢集团公司加工生产中板95.19万吨），同比增加0.78%，3.68%，3.21%。

公司利润主要来源于建筑钢材其中螺纹钢毛利贡献率高达91%，线材毛利贡献率为25%，而中板继续亏损毛利贡献率为-17%。

2.受益区域优势，四季度毛利率总体稳定。公司四季度毛利率为4.71%，较三季度仅小幅下滑0.4个百分点，相比之下南钢股份下滑6.3个百分点，凌钢股份下滑10个百分点。公司毛利率总体较为稳定。

我们观察11年年底福建地区钢材价格相对强势：11年8月份钢材价格下滑至11月阶段性见底福州螺纹钢价格仅下滑了400元/吨，而上海下滑620元/吨，北京下滑840元/吨。而此后福建地区螺纹价格出现一波300元反弹，而上海价格持平北京则继续下滑80元/吨。公司占福建省钢材产能的70%，充分受益于价格的强势表现，公司11年在福建省的销售收入增加了30%，其他省份销售收入几乎0增长。

3.资金面紧张，财务费用大幅增加。11年公司财务费用为3.37亿，增加1.2亿，同比增56%，主要是公司发行6亿公司债以及融资租赁方式大幅增加借款规模。总体看公司资金面较为紧张，年底公司货币资金14.6亿，虽然同比增加165%，但剔除上述两项融资带来10亿现金，货币资金同比下滑约20%，应收票据由2亿增加到8亿沉淀了大量流动资金，而在建工程由2亿增加大9亿带来了大量的资金需求，使公司资金面趋于紧张。

4.一季度钢价补跌，盈利风险加大。虽然公司在4季度享受了短暂区域价格的红利，但区域运输瓶颈并不明显，由于去年年底南北价差迅速拉大，造成了大规模的备货南下，12年南方钢材库存压力明显加大，1月开始福建省钢材价格出现大幅补跌，加大一季度盈利的风险。

5.盈利预测和投资建议。公司作为福建省龙头钢企，未来有望受益于当地钢铁资源的兼并整合，同时海西未来几年的投资增速仍有望超越全国平均，随着公司中厚板业务的注入，业绩有进一步提升的可能，我们继续看好福建地区2011年建材需求。但由于年初福建价格的大幅补跌一季度盈利风险较大。

公司计划每10股派发现金股利0.1元。预计公司2012-2014年基本EPS分别为0.43，0.54，0.60元，维持“推荐”评级。

风险提示：房地产投资大幅下滑，铁矿石价格大幅上涨。

出口“美国一枝独秀”进口“旺季不旺”——3月中国进出口快评

数据表现：3月出口同比增长8.9%，进口同比增长5.3%，实现贸易顺差53.5亿美元。其中，一般出口同比有所回升，但加工进口及加工出口同比均回落，考虑到加工进口的领先性，或指向短期加工出口仍将处于低位。出口方面，剔除春节因素影响，3月对美上升，对东盟略升，对日、韩明显回落，而对欧盟出口同比仍为负值，同时主要出口产品，包括机电、高新技术产品出口增速均回落至个位数。进口方面，3月对主要贸易伙伴进口增速均有不同程度的回落，同时大宗商品进口全面回落，对总进口同比贡献仅为2.6%。

数据解读：出口——美国一枝独秀，进口——“旺季不旺”。3月整体出口底部震荡，但对美出口回升，我们持续强调今年“美国经济缓慢复苏”，其需求回暖将使得美国成为中国出口的重要拉动引擎。

而进口方面，3月中国对主要贸易伙伴进口增速均有所回落，同时大宗商品进口几乎全面回落，印证国内经济“旺季不旺”。当然，部分大宗商品，比如铜材进口回落或受到汇率预期变化下融资需求回落的影响。

餐饮行业报告：静待春暖花开

一、中国餐饮行业将持续快速发展。美国餐饮行业1967-1988年复合增长率10%，高于同期人均GDP7%的复合增速。2010年中国人均GDP4378美元与美国1967年4152美元基本持平。鉴于居民收入提高、消费升级、城市化和宴请文化繁荣等多原因中国餐饮行业将持续快速发展。

二、选取A股、H股、美股、台湾和新加坡证券市场26多家典型餐饮公司按照正餐和快餐的分类进行分析。正餐：立足中端多品牌经营的正餐餐厅发展空间大。正餐企业特点：1、正餐餐厅单店收入高、连锁规模相对较小；2、立足中端的正餐餐厅发展空间更大，意欲吸引不同细分市场顾客决定多品牌经营战略；3、区域深耕，逐步扩张。以达登餐饮、稻香控股为例简要说明。快餐：标准化程度和品牌影响力决定扩张能力。快餐企业特点：1、快餐公司整体销售规模大于正餐公司；2、单店消费半径小，普遍实行单一品牌战略；3、便利性的消费诉求令快餐容易标准化，易于扩张。以麦当劳、百胜餐饮、味千（中国）、F-美食为例简要说明。

三、预计未来，产业资本对餐饮业的投资将加大，加速行业成长，可上市标的将增加。在上市监督下行业规范性将提升，形成规范经营促进行业成长、成长引导规范的良性循环。目前4家公司处于IPO初审阶段，分别是天津狗不理集团、广州酒家集团、顺风饮食酒店和净雅食品。

电信运营商系列报告之一——智能终端之争

报告要点：

参照国外发展经验，2012年中国3G市场将迎来爆发增长。2011年我国3G用户渗透率突破10%这一拐点，根据经验，第二年渗透率将达到20%-30%。

智能终端是运营商3G用户争夺战的核心要素。由于智能终端是2G用户转变为3G用户的直接驱动力，并且最贴近用户，因此是运营商用来绑定用户的重要手段。本篇报告的亮点在于回顾过去一年智能终端的发展对于运营商的影响，并展望2012年智能终端发展的新趋势以及其对运营商的影响。

回顾2011：千元智能机的提出和发展对运营商的3G用户增长起到了实质性的拉动，而联通凭借WCDMA阵营芯片高性价比优势坐上3G龙头。

展望2012：我们认为，千元智能机将加速替换功能型手机，这将带动智能手机出货量大幅增长，并直接拉动2G用户转3G，在此情况下，智能终端的优劣对运营商的用户增长至关重要。

我们对2012年低、中、高三档智能终端市场进行了详细的实力对比：

低端市场：以MTK与高通为代表的“交钥匙”型芯片突飞猛进式的发展必将促进千元智能机爆发式增长。联通凭借其产业链成熟度将最受益于这一趋势的发展；电信次之；移动上半年将面临千元智能机性价比越发明显的劣势，而下半年伴随MTK与展讯TD制式芯片的推出会有所改观，但我们对此保持谨慎。

中端市场：将是国产手机厂商重点推进的领域。华为、中兴、小米等都已在这一市场开始发力，联通、电信将最为受益，而移动中端机型从无到有，下半年将逐渐好转。

高端市场：由于配置高端手机的芯片往往不含通信模块，因此不受制式影响。从终端层面来看，三大运营商在这一市场差距最小：电信与联通的差距已不明显，移动仅缺iPhone支持。

总体来看：2012年智能手机硬件性能仍处在快速提升阶段，特别是WCDMA与CDMA2000制式下芯片在中低端市场有更为迅猛的提升。因此我们认为，在2012上半年联通、电信相比中移动的终端优势有进一步扩大的趋势，移动在中低端市场仍有半年以上的性能劣势。但从上游芯片厂的计划来看，移动TD低端芯片性能瓶颈有望在下半年得到解决。

基于此，在今年这样一个3G用户快速增长的关键年份中，我们继续看好联通在3G新增用户方面的表现。