长城证券4月17日晨会纪要

策略研究：

底部确立，曲折上行：今日A股策略

昨日A股低开高走，盘中反弹力度偏弱，主要股指呈窄幅震荡特征。上证综指下跌0.09%、深圳成指下跌0.43%、沪深300指数下跌0.25%、中小板下跌0.14%、创业板下跌0.38%。行业方面，涨幅居前的行业分别是房地产、建筑、商业零售、汽车、纺织服装，跌幅居前的行业依次是有色金属、计算机、银行、基础化工、石油石化。

在多重利好刺激下，股指走势偏弱，主要和风险溢价小幅上扬、经济微观复苏乏力有关。从中观角度观察，我们延续看多判断。1、股指滞涨的原因。上周基本面上出现诸多利好，如3月信贷超预期、用电量环比回升、温州/深圳金融创新加快、人民币汇率浮动空间增大，但是市场走势低于普遍预期。从我们分析框架出发，主要有两个方面原因。首先是欧债风波再起，风险溢价水平再度增大。最近西班牙国债收益率突破6%、股指最近两月下跌15.4%。市场担心欧债发展再度失控，投资者避险情绪升温。其次国内经济景气方面，虽有诸多改善因素，但是对持续性仍存分歧。3月用电量环比增速7.69%，经济微观虽有止跌，但是新增中长期贷款环比仅增加592亿。上周华东水泥价格下跌30元左右，其余地方价格依然低迷。投资链没有明显启动，经济复苏的力度依然偏弱。2、利好共振的前景。从上述局部风险的角度考虑，我们认为在新援助机制作用下，西班牙债务风险依然可控，对A股产生系统性冲击的风险较小。国内因素方面，在货币供应见底的背景下，1季度GDP环比增速1.8%有望成为年内低点。随着货币、经济、利润相继见底，2200点依然具备中期底部意义。进入2季度后，蔬菜供应增加、开工旺季来临、消费鼓励政策推行、基建投资加速都将逐步进入投资者视野，经过近期调整整理后，市场将再度攀升。3、利率指标波动。10年期国债到期收益率为3.5344%，较月初回升0.01%；票据贴现利率方面，珠三角为4.7%。、长三角为4.5%。，分别较月初回落0.6%。、0.3%。

策略与配臵。考虑到市场回落空间有限，维持88%的仓位比重。行业方面，2季度建议超配非银行金融、房地产、电力设备、建筑建材、煤炭、商业零售、汽车、家电行业。

（证券分析师：王凭（执业资格证书编号：S0600210050002 ））

金融工程研究：

两融周报点评：前两周市场做多力量加强，融资融券余额再创新高

上两周市场回顾：上两周融资融券余额分别增加1.68%和0.21%，截至上周末为476.39亿。其中，融资买入额分别为48.58亿和121.07亿，上周较2012-3-30这周增长了17.25%；融券卖出量分别为2.13亿和4.83亿，其中上周较2012-3-30增加了33%。上两周两融市场融资净流入额为5亿，融券净卖出额为2.54亿，相对多空强度为2.03E-7，高于上期的-0.00549%，反映出这两周市场整体的做多力量有所加强，强于做空力量。

行业情况：上两周28个行业中有15个行业为融资净流入，融资净买入额前五名分别是银行、钢铁、电力及公用事业、食品饮料和农林牧渔，净流出额前五名分别是煤炭、非银行金融、建筑、机械和通信。相对多空强度为正的有16个行业，其中前五名的行业分别为传媒、计算机、纺织服装和农林牧渔，数值最小的前五名分别为煤炭、非银行金融、建筑、建材和国防军工。

个股情况：上周融资净流入的个股有154只，占比为55.4%，高于上期的42.96%。其中多空相对强度排名前五的分别是电广传媒、川投能源、攀钢钒钛、山推股份和包钢稀土；后五位分别是西山煤电、中集集团、神火股份、冀中能源和万向钱潮。

ETF情况：上周这7只ETF总的融资净买入额为-2312万，低于上期的157万。其中，有3只为融资净流入。南方深成ETF融资净买入额最大，为107万；华夏上证50净流出额最大，为1132.88万，华安上证180ETF和华夏中小板ETF分别净流出681万和606.67万。

风险提示：股市下跌的系统性风险。

（证券分析师：高凌智 (执业资格证书编号：S1070510120009）；联系人：蔡丹)

行业研究：

交通运输行业动态点评：航空盈利如期下滑，航运继续强势表现

航空：东航南航近日发布一季报预告，净利润均同比下滑50%左右，这一点印证了我们二季度策略中对航空业二季度的较悲观判断。行业内热外冷、客热货冷的局面愈发明显，特别是货运业务的环比大幅下跌显示了经济的不景气，预计行业上半年将较为艰难。特别是油价高企大大限制了航空公司的盈利能力。

航运：波罗的海干散货航运指数BDI上涨4.97%，反弹强势表现。其中巴拿马型运费指数BPI涨幅11.03%；好望角型运费指数BCI涨幅6.58%。中国出口集装箱运价指数CCFI收于1198.87点，涨幅1.97%。上海出口集装箱运价指数SCFI收于1416.87点，涨幅3.05%。

巴拿马型船两大洋市场日租金双双上扬，美国农业部预计，2011/2012年度巴西大豆出口量将增长23%，此将对巴拿马型船市场二季度表现带来利好，加上部分船东看好南美市场，即期运力趋紧。我们预计二季度巴拿马型船市场日租金或因此上涨15%-25%。我国铁矿石去库存化进程加快，国内沿海主要港口铁矿石库存接连几周下滑。巴西铁矿石出货量增多，市场运价上涨，巴西至青岛航线运价升至21美元/吨，但涨势仍较为缓慢。

集运市场欧地航线运价与上周基本持平，Alphaliner预计，2011年，班轮运输行业亏损超过60亿美元，导致多数船公司财务状况陷入窘境，为了偿还债务、应对高油价、维护航线经营以及支付订购船款，短期内全球班轮公司需要的资金将达到200亿美元。多家船公司宣布将在5月1日再度上调运价，幅度在300～500美元/TEU不等。但我们认为一旦5月份的涨价计划能够满额执行，运价将达到2010年的历史高点，考虑到目前闲臵运力占总运力比重不及2010年，新船交付的压力，供求关系未实质性改善，我们判断运价的上行阻力可能较大。北美航线，由于近期船公司频频调价，导致部分货主提前出货，货量加速上扬。美西航线船舶平均舱位利用率攀升至95％以上水平，美东航线接近满舱。澳新航线，在近期运输需求持续上升的带动下，供求关系大幅改善，船舶平均舱位利用率攀升至90％以上。船公司陆续宣布将于4月中下旬再度上调澳新航线运价，幅度在200美元/TEU左右，受此影响，本周市场订舱运价上涨超过10%。

沿海集运方面，大秦线检修导致秦皇岛、曹妃甸等主要中转港口煤炭库存持续下降，其中秦皇岛港的煤炭库存较月初减少了100多万吨，市场煤炭货源供应不足，港口锚地待装船舶艘数下降。而且连续五周反弹的煤价影响了电厂的采购热情，进口煤量有所提振。多方因素的影响下沿海煤炭运输市场行情持续走低。国内钢材市场价格上涨，钢厂粗钢产能释放加快，但钢厂对铁矿石采购仍较为谨慎，总体需求无较大改善。沿海金属矿石运价继续弱势下行。

我们建议关注的交运企业有上海机场、铁龙物流、中远航运等。

（证券分析师：刘 昆（执业资格证书编号：S1070209040312）;联系人：张 弛（从业资格证书编号：S1070111100082））

个股研究：

宁波韵升（600366）：公司年报点评：维持推荐

2011年公司实现营业收入37.20亿元，同比增幅109.99%，实现营业利润为15.31亿元，同比增幅为237.95%，归属母公司净利润为6.14亿元，同比增幅为224.80%。全年实现每股收益1.29元，其中第四季度每股收益0.52元。利润分配方案为每10股派发红利1.5元（含税）。

1）公司业绩略低于我们此前预期（1.39元），主要是四季度稀土价格下滑拖累环比三季度小幅下滑约4%。全年公司实现业绩增长的主因是2011年稀土原材料价格同比2010年实现大幅上涨，公司钕铁硼产品销售价格随之提价，由于公司采取了很好的库存管理操作，改进了产品工艺，有效控制了成本，产品提价幅度略高于单位成本的上升幅度，公司综合毛利率得到较大提升。分产品看，两大主业盈利均实现了较大改善，其中钕铁硼产品毛利率为47.12%，增加17.37个百分点，而电机业务毛利率也达到19.32，增加1.48个百分点。

2）营业收入增速大于成本增速带来业绩大幅改善，但细分成本来看，管理费用和存货跌价损失增幅均较大，其中管理费用同比大增85.21%；而由于四季度稀土价格快速下跌，公司原料库存计提了较大跌价损失，同比增幅664.22%。

3）2011年稀土价格宽幅波动导致钕铁硼行业的客户资源逐步向龙头企业集中，在当前钕铁硼行业景气度回升的背景下，龙头企业值得重点关注。公司的主要看点有：第一，产品结构以高端产品为主，成本转嫁能力强；第二，产能较大，在维持战略客户及新客户拓展上具备明显优势；第三，磁电机产业链一体化有利于公司借助电机业务快速做强做大钕铁硼业务；第四，钕铁硼和电机业务双轮驱动业绩平稳增长，而产业链延伸到新能源汽车领域，也将有望成为公司潜在增长点。

4）业绩与估值。预计2012-2013年公司每股收益1.37元和1.5元，对应当前股价PE分别为15X和14X，目前稀土价格回升及钕铁硼行业景气度持续回暖，公司作为磁机电一体化的行业龙头，维持“推荐”评级，建议积极关注。

（证券分析师：耿诺（执业资格证书编号：S1070512040001））

天广消防（002509）：公司年报及一季报点评：维持推荐

事件：天广消防公布2011年年报，全年实现营收3.45亿元，同比增长22.64%；实现营业利润6000万元，同比增长36.3%；实现归属母公司的净利润5902.88万元，同比增长42.86%，扣除非经常损益的净利润同比增长34.28%；实现每股收益0.59元。利润分配方案是每10股转增10股，每10股派发现金红利2元（含税）。同时公布的12年1季报显示公司实现营业收入9291万元，同比增长36.41%；实现归属母公司的净利润1808万元，同比增长33.72%。

业绩基本符合预期，营业外收入和财务费用影响较大：公司2011年营业外收入为910万，同比大增147.29%，主要原因是报告期内收到政府补助910.41万元所致，从历史年度来看，公司每年都能收到大约200万的各类政府补贴或奖励，但11年因为获得大量上市奖励而格外增大了营业外收入，从而对业绩影响较大。11年公司财务费用同比减少了512.15%，为-850.52万元，主要来自上市超募资金的利息收入。营业外收入的大幅增长和财务费用的大幅下降对11年业绩影响较大，剔除两因素后的可比口径下公司11年净利润同比增长约18%。

收入增速逐年放缓，公司产能瓶颈问题凸显：公司2008-2011年的收入增速分别为38%、33%、30%和23%，收入增速逐年放缓，根据我们的了解，公司目前最大的问题在于产能瓶颈，公司过去接到订单后的平均供货周期为10-15天，而现在则达到了40天以上，从地理环境和区位优势来看，依赖公司目前所在地南安市已难有更大发展空间，公司此前公告投资建设天津基地正是应对这一问题的根本性举措。

毛利率略有下滑，三项费用率大幅下降：公司2011年整体毛利率25.86%，同比下降1.68个百分点，对于较为纯粹的制造型企业来讲比较稳定，收入占比最大的自动灭火和消防供水业务毛利率分别下降2.06和2.37个百分点。公司11年三项费用率为6.97%，相比10年的10.73%下降3.76个百分点，其中销售费用率和管理费用率分别下降了0.39和0.16个百分点。

消防工程收入大幅增长：公司2011年消防工程收入1978万元，同比大增131.9%，实现净利润194.4万元，净利率为9.8%，相比2010年的5.28%提高了4.52个百分点，预计随着消防工程收入规模的不断扩大，该项业务的净利润将逐渐提升至15%的合理水平。

银行承兑汇票结算增加和应付款减少导致经营现金流为负：年末公司加大欠款催收力度，在不影响公司正常经营的情况下，采用收取银行承兑汇票的形式保证款项的收回，收到银行承兑汇票比上期增加了1637.39万元。同时适当缩短了对部分供应商的付款周期，使应付账款期末余额同比上期下降了1400.04万元，两相叠加使得公司经营性现金流入为-813万元。我们从12年1季度报可以看到公司的应收票据减少了805万元，主要用于支付采购应付款。11年公司应收账款增加44%，相比建筑产业链其他上市公司来看增幅较少，并非经营现金流为负的根本原因。

12年1季报业绩符合预期，剔除非经常损益的主业同比增长约66%：公司12年1季度实现营业收入和净利润分别同比增长36.4%和33.72%，也基本符合我们预期，其中营业外收入比去年同期减少97.04%，主要是报告期内收到政府补助同比下降492.36万元所致。为体现可比性，我们将营业外和财务费用影响因素剔除，由此计算的1季度主业利润同比增长约66%。

两大转型勾勒公司未来跨越式发展新蓝图：2012年以来，我们看到公司在上述两方面的积极变化，我们将其视为公司的两大转型：跨区域经营转型——在天津投资4.7亿建立北方最大的消防产品生产基地，辐射华北和东北市场；业务产业链延伸转型——大力开展消防工程业务，我们预计公司消防工程业务在2012年将面临巨大突破。而上述两大转型将清晰勾勒出公司未来跨越式发展的新篇章，对于仅有3.5亿收入规模的公司而言，两大转型将为公司带来至少5-10倍的增长空间。

盈利预测与投资建议：内涵与外延双轮驱动下消防工程业务将迎来突破性发展，消防工程业务开展将在保持盈利能力的同时，实现收入规模约4倍的放大，从而带动公司新一轮快速增长。预计2012-2014年公司每股收益分别为0.92元、1.35元和1.92元，给予公司2012年30倍PE，目标价28元，维持“推荐”评级。

风险提示：原材料价格波动风险、区域扩张的经营风险。

(证券分析师：冉飞（执业资格证书编号：S1070512020001）；联系人：王飞)

康得新（002450）：业绩符合预期，新生产线提前达产将提升业绩空间：维持推荐

事件：康得新发布一季报，一季度实现营收4.07亿元，同比增长71.5%，实现归属于母公司所有者的净利润4453万元，同比增长了179.3%，实现期末股本摊薄后的每股收益0.086元。同时预告2012年1-6月归属于母公司股东的净利润将同比大幅上涨190%-210%。

点评：

公司业绩基本符合预期。公司营收的增长主要来自于IPO募投的4条预涂膜生产线在1季度投产，以及公司4000万平米光学膜示范线1季度投产，带来的销售规模的扩大。同时由于预涂膜产品结构调整和高毛利率的光学膜实现销售，公司综合毛利率达到27.4%，同比和环比分别大幅提升了11.8和6.6个百分点。费用方面，随着销售规模扩大以及新产品的市场开拓力度加大，销售费用率由去年同期的2.0%上升至2.2%；受光学膜研发投入加大以及人员薪酬上涨影响，管理费用率由同期3.8%上升至5.5%，但环比下降了1.9个百分点。整体费用率水平同比增长了3.8个百分点，但环比下降了1.2个百分点，总体处于合理可控的范围。

公司的营运能力良好。应收账款周转率和存货周转率基本稳定。当前资产负债率为47.09%，较去年底的44.59%有所上升，随着非公开增发在二季度完成，资产负债率将明显下降。此外，经营活动收到的现金和经营活动净现金流与一季度营收和净利润基本相符。

公司预告的上半年业绩略超我们的预期，主要是光学膜示范线和募投的预涂膜生产线提前达产，根据最新股本调整公司2012年和2013年的EPS为0.65元和0.87元，当前股价对应PE为27倍和20倍，维持推荐评级。

（证券分析师：凌学良（执业资格证书编号：S10700512020003 ））

滨化股份（601678）：业绩低于预期，谨慎观望：维持中性

事件：滨化股份发布一季报，公司一季度实现营业收入11.06亿元，同比下降1.96%，环比下降3.26%。实现扣除非经常性损益后归属母公司所有者的净利润为1.32亿元，同比下降14.89%，环比增长29.50%，实现基本每股收益0.20元。

净利润同比大幅下滑，业绩低于预期。公司业绩低于市场预期的0.24元。公司一季度主营业务成本同比增加10.5%，环比增长11.6%。毛利率仅为16.2%，同比下降9.5个百分点，也远低于去年全年26.6%的毛利水平；主营业务利润率11.9%，同比下降了1.9个百分点。成本的上升，营收的下降，毛利的下降，导致是公司业绩低于预期的主要原因。

专项储备激增，管理费用大幅增长。公司三费中，销售费用同比持稳，财务费用同比下降29.25%。但是管理费用方面，同比增加71.28%，占营收比重为5.7%，较去年一季度占比3.2%增加了2.5个百分点。主要是由于公司一季度大量提取安全费用的缘故，其中计入专项储备的安全费用比期初增加了562%。

公司营运能力良好，偿债能力稳健。公司的一季度应收账款周转率为12.6，同比增加2.6，存货周转率为5.7，同比下降0.4。偿债能力方面，公司的流动比率和速动比率分别为2.2和2.0，较上年同期的1.6和1.4有小幅增加，即便是与11年年报数据比较，偿债能力也依然稳健。

成本和需求的双重压力下，公司产品盈利能力可能下降。公司销售额前三的几个产品中，烧碱方面，限电影响供给的情况仍将延续，但受益于下游需求支撑，形势还算乐观。环氧丙烷方面，受到陶氏公司和鲁北化工新增产能的影响，供求紧张的局势或有所缓解，但由于上游原料成本的支撑，总体维持稳定。三氯乙烯由于制冷剂需求降温，可能持续低迷。基于以上分析，我们认为公司12年产品盈利能力可能下降。

风险提示：原料价格上涨以及需求乏力导致利润下降。

（证券分析师：凌学良（执业资格证书编号：S10700512020003 ））