刘元瑞：供需矛盾突出 钢铁股或长期盘踞底部

一直想找专家分析下目前的周期性行业究竟怎么了，以便管中窥豹。钢铁行业无疑是目前陷入窘境的周期性行业的代表。第一财经日报《财商》记者日前专访了长江证券研究所副所长刘元瑞，“钢铁行业目前难寻亮点”几乎成了本次采访的核心观点。不过，采访中也能发现一些弱市中的利好：比如钢铁股目前价格便宜，钢铁行业盈利能力基本触底。

钢铁股颓势

《财商》：目前钢铁行业见底了吗？

刘元瑞：中国经济目前转型的呼声比较高，在这个大的背景下，近两年内包括钢铁行业在内的周期性行业出现较高增长的可能性很小。

包括钢铁在内的周期性行业都是典型的投资需求驱动的行业，当投资需求有增长时这类行业便会随之增长。目前由于投资需求放缓，行业增长已经进入瓶颈期。并且政策出现大幅度的放松和刺激的概率非常小。

2008年大规模的经济刺激之后，投资冲动被激发，钢铁行业已经暴露的供需矛盾没有得到及时调整。考虑到2009年后的产能扩张，钢铁行业面对的供需矛盾的困境可能比2008年更严重。

供需矛盾不是一朝一夕能解决，二级市场钢铁板块的投资价值因此大打折扣，这可能会让钢铁股盘踞底部很长时间。

《财商》：那钢铁板块还是否有投资价值？

刘元瑞：事实上，从2008年以来，钢铁板块就已经很少跑赢大盘。短期来看，行业基本面不会出现大的亮点。

不过，钢铁板块的股价也已经充分反映它的现状，所以从相对收益来说，没必要过分看空这个板块。

市场对中国经济的担忧挥之不去，是钢铁板块走弱的主要原因之一。但是，如果经济进一步下行，可能其他行业股价受到的影响更大，毕竟相对于其他行业而言钢铁股目前的股价已经可以反映市场的悲观。所以对于短期投资，我们需要在不同的时段根据当时的市场环境来修正观点。

中期来看，行业的ROE回报可能正在逐渐恢复到正常水平。钢铁板块相对于其他ROE处于高点并且股价也处于高点的板块，会更加有吸引力。因为投资不仅要看价值，还要看价格。

《财商》：从经济传导的链条来看，钢铁行业处于周期中的什么位置？

刘元瑞：正常经济的传导是从下游终端开始的，不过我们当前经济所处的阶段导致传导很多时候从投资领域开始，而钢铁作为耗材的特点使得其价格非常敏感，一旦投资受到影响钢铁价格会迅速反应。加上钢铁行业本身的产能过剩，一旦投资需求出现颓势，钢铁行业受到的影响会很大，所以我们经常把钢铁作为反映宏观经济的一个最敏感最重要的指标。

《财商》：钢价在上半年跌了10%，你怎么看未来钢价走势？

刘元瑞：从4月中旬到现在，钢价一直处于下降通道。从历史经验来看，这么长时间的下跌，钢价有触底反弹的需要。但是，目前的钢价并不处于历史最低的位置，未来是否还会再下跌很难判断。

总的来说，下跌时间的长短，不能作为判断钢价触底的主要条件，判断钢价走势的主要条件依然是供需。

一方面，钢铁的原材料铁矿石作为资源品有一定的价格调节能力，减少产量能在一定程度上保持价格。有部分人会认为，作为上游资源品的铁矿石价格没有下跌，从成本支撑的角度上来说，钢价不会下跌。不过历史经验证明，当经济非常不好的时候，资源品价格也会出现大跌。

另外，从产量来看，减产被认为是囚徒困境，如果所有公司一起减产的话，那么价格是会上去的。但是如果只是部分公司在减产，对减产的公司来说，就会出现价格和产量双双下降的情况，得不偿失。所以只要钢厂生产的现金成本没有为负，大多数钢铁厂都不会考虑减产，整个行业的产能调整会非常漫长。

今年钢铁下游需求没有太多的亮点，因此我们认为下半年钢价会继续在低位徘徊。价格是否触底需要进一步的观察。相对来说，我们对盈利能力的触底可以更有信心，如果成本出现回落，都对长期盈利能力的恢复有帮助。

钢管是上半年唯一亮点

《财商》：在投资放缓的背景下，钢铁行业下游的需求结构有什么变化？

刘元瑞：钢铁的两大主要需求，一是建筑用材，二是机械用材。不过这两块有紧密的联系，建筑业的发展对机械用材也有很大影响。

今年以来，总体来看钢铁需求偏弱，不过建筑材料的需求比机械方面的需求要好。

国内钢铁行业过去大面积的产能扩张问题，主要来自于大钢厂，大钢厂已经放弃了低端的建材产品，主要从事板材生产。所以，板材出现了结构性过剩。

从今年中报来看，唯一表现好一点的子行业是钢管，这主要是因为这个行业的投资周期和其他子行业不同。由于政府对于能源和改善民生的投资处于加速周期，导致钢管行业需求也处于扩张期，使得钢管企业的逆周期能力比普通钢材要好。

《财商》：那么，钢管接下来表现还会越来越好吗？

刘元瑞：钢管属于典型的熊市品种。其实钢管比钢铁产能过剩更早，因为它是简单加工，产能复制能力比其他子行业更强。但是，它已经度过了产能过剩的第一阶段，正向着高端和有序的阶段发展。

另外，钢管和钢铁最大的不同是其资本性开支不大，投入小。在经济下行周期，首先受到影响的是销量，而销量对重资产行业非常重要，因为销量下降会导致企业折旧成本大幅上升。而钢管生产的调节能力要比钢铁更强，所以在熊市中的表现比钢铁更好。

预计到明年，我们对钢管的需求还是保持足够的信心。从投资来说，由于钢管类上市公司近期取得了较为明显的超额收益，所以接下来机会相对会减少。

“钢铁股破净很正常”

《财商》：很多钢铁股都跌破净资产，你怎么看？

刘元瑞：我们一般认为市净率（PB）应该在1元以上，主要是因为净资产可以实现盈利，而现在来看，整个钢铁的ROE水平较低，出现亏损，所以净资产打折是合理的。

事实上，把PB作为判断股价见底的指标没有足够的证据支持。低PB不能成为股市见底的核心理由，市场首先去考虑资产能否获得回报。如果ROE低于企业的融资成本，市净率（PB）低于1元就很正常。

《财商》：你怎么看宝钢做的回购预案？

刘元瑞：本质上是产业资本增持，从投资来说是利好，但是它并不改变基本面。除非我们可以断定产业资本能够可以更清楚地看到行业拐点的到来，否则很难判断这种行为本身会带来股价持续的支撑。

《财商》：看钢铁行业，主要会关注哪些财务指标？

刘元瑞：在中国研究资本市场中，最关注的还是利润表、毛利率和净利润的表现、收入、存货以及固定资产的变化等。固定资产是很重要的指标，可以看出来企业在做什么，是在扩张还是收缩。存货考察的是短期，固定资产考察的是长期。收入考察的是规模，而毛利率考察的是盈利能力。

《财商》：周期性行业的最佳投资机会是复苏阶段吗？

刘元瑞：复苏阶段盈利有很大的改善，而最大的超额收益来自于繁荣阶段。

刘元瑞简介

华中科技大学财务金融硕士，2007年7月加盟长江证券研究部，从事钢铁行业研究。