【宏观】安信：M2与名义GDP增速裂口或收窄

独家整理：第一财经研究院机构策略项目组 罗麒

安信证券2014年1月17日——M2与名义GDP增速裂口或收窄

【核心观点】

结合信用投放量和实体经济融资价格来看，12 月实体经济偏紧的资金状况仍未见到显著改善。M2 同比延续此前两个季度的模式，12 月滑落了0.6，幅度较大。未来一段时间内房地产和基建等高杠杆部门融资需求的回落，有望使得流动性更加积极，也有望带来货币信用与名义GDP 增速之间裂口的收窄。

分析逻辑：

1.12月实体经济偏紧的资金状况仍未见到显著改善

12月新增人民币贷款 4825亿，全年新增 8.89万亿元，余额同比14.1%，较11月小幅下降 0.1。中长贷季节性回落，票据融资继续被压缩；社会融资规模总量新增 1.23万亿，与11月持平。测算余额同比17.8%，下滑 0.7，幅度显著。债券融资下滑显著，信托贷款增量平稳，委托贷款增量显著，未贴现银行承兑汇票反弹。资金价格层面，此轮票据利率的上升慢了半拍。

量的继续低增长和持续偏高的资金价格说明，12 月份，实体经济偏紧的资金状况仍未见到显著改善。

【图片 1】 贷款余额同比与社会融资规模余额同比

2.M2同比延续季末回落模式

12月M2同比增长13.6%，较11月下降0.6，幅度显著。季末M2同比增速下跌这一模式在2013年6月、9月均出现过。

从存款性公司概览来看，信贷增速变化不大、国外净资产增速12月可能还有小幅回升，暗示M2增速季末回落主要受到存款性公司对其他金融部门债权（负债方对应非存款类机构在存款类机构的同业存款）增速下降的影响。这一下降过程发生在2013年5月份以后。2014年2季度以后，随着基数效应的消除，数据层面上M2同比季末回落的这一模式可能随之消失。

【图片 2】 M1、M2余额同比

3.M2增速与名义GDP增速裂口出现原因

M2增速与名义GDP 增速出现明显的裂口，我们认为出现裂口最为关键的原因是：以房地产和基建为代表的高杠杆部门投资的恢复。与制造业部门相比，房地产和基建活动对外部融资的依赖程度更高。这意味着，房地产和基建活动支持的经济恢复，需要更多的银行信用支持，也因此对应着更高的货币增长。

决策当局维持传统的货币量的调控思路和调控技术，没有很好地意识到经济构成层面的这一变化、并适应M2与名义GDP增速之间裂口的扩大，可能是偏紧货币政策倾向的一部分原因。

4. M2增速与名义GDP增速裂口在未来或将收窄

2013年房地产市场的恢复动力来源于均值回归，2013年4季度以来，均值回归的支持动力有所消退，短周期内地产市场可能有所降温，这将带来地产投资和地产行业融资需求的回落。出于控制地方政府债务的考虑，在经济没有显著恶化的情形下，政府基建投资面临下行风险。

总的来看，我们认为未来一段时期内，此类高杠杆部门的融资需求将有所回落，这一方面带来短期流动性往积极方向发展；另一方面，也使得M2增速与名义GDP增速之间的裂口显著收窄。

【图片 3】 货币信用增速与名义GDP 增速之间的裂口在未来或将收窄

（独家整理： 第一财经研究院机构策略项目组）

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