【宏观】摩根大通：人口结构因素或是美国房地产市场复苏放缓的原因

摩根大通2014年5月2日——人口结构因素或是美国房地产市场复苏放缓的原因

【核心观点】

美国房地产市场的疲弱主要体现在单户家庭住宅方面，多户住宅市场已经反弹至危机前水平。我们认为，以下人口结构因素或许能解释美国房地产市场的慢复苏过程：1）人口年龄结构变化使单户住宅的主力购买人群人口减少。2）家庭人员规模出现下滑趋势，人们更倾向于多户家庭住宅市场。3）美国年轻房主持有房屋比例下滑更快，间接影响单户住宅市场。

分析逻辑：

从上周公布的14年一季度住房空置率与住宅拥有率统计数据中可以看出，有两个因素对美国新房销售产生了负面的影响。第一个是美国家庭数量增长持续低于过去平均水平（图1），经季节调整后年化率为0.5%，低于1.1%的十年平均值。

【图1】美国家庭数量增长率走势图

第二个是住房拥有率的持续下滑。美国新家庭形成速度与住房需求整体水平偏低，但相比之下住房拥有率表现更差。尽管美国人口趋于老龄化有利于提升住房拥有率，但该数据从05年1季度的69.2%，跌至13年4季度的65.1%，14年一季度降为65.0%。与经济刚刚复苏的09年3季度相比，现在的房主数量减少了1.4%，而租房人数增长了10.7%。由于单户住宅一般买主为已有房者，现况对单户住宅的建造和销售是很不利的，单户家庭住宅开工率一直保持在较低水平。相比之下，多户住宅（如公寓）建设开始增加（图2），已反弹至危机前平均水平。由于单户家庭住宅对GDP的平均贡献相当于多户住宅单元的两倍，这种变化在一定程度上拖累了GDP增长。

【图2】单户与多户家庭住宅开工量走势图

当前的新单户住宅市场疲弱的原因有很多解释，如信贷标准收紧，劳动收入减少，消费信心不足，房产泡沫时期部分家庭违约导致信用等级下降，以及人们缺乏再次把房屋做为储备资产的信心等。但我们认为经济状况并不是造成单户家庭住宅市场冷清的主要原因。相比1982年9%的失业率和17%的抵押贷款利率，现在的经济状况要好很多，但住房拥有率却相比大幅下滑。

如人口结构就在以下三个方面对单户住宅市场存在影响：

其一、人口年龄结构可以作为一项因素影响单户家庭住宅市场：

年龄较大的人一般会在退休前购买单户住宅，并且美国的人口老龄化速度正在加快。人口统计办法便是观察整体人口增长率与处于购房期家庭数量的变动。过去三年中，美国整体人口增长率为每年0.7%，但处于购房年龄的20岁至54岁人口增长只有每年0.2%，其中相比35-54岁，20-34岁的人口增长速度更快。这种年龄结构对单户家庭住宅市场的影响是不利的。

由于年轻人事业走向稳定的时间比过去更长，新家庭的形成速度减缓也拖累了人口增长率变化。这放大了刚才提到的年龄结构效应，处于购房年龄段的家庭成员总量减少，使单户住宅市场大受影响。虽然近期的劳动力市场复苏可能会促进新家庭的形成，但短期内不会体现出这种变化。

其二、家庭人员规模变化趋势也不利于单户住宅市场：

由于单户住宅空间较大，一般是由有孩子的家庭购买，而单身者与丁克家庭更倾向于选择住在公寓。我们也可以通过家庭人员规模的角度来研究家庭数量变化对单户住宅的影响。ASCE调查数据表明，随着时间变化，由1-2人组成的家庭比例有所上升，3人以上家庭所占比率下降（图3）。尽管比率变化有轻微波动，如13年3-4人家庭占比轻微增加了0.3%，但3年内该比率平均增长水平为-0.3%。这无疑对单户住宅市场也是不利的。

【图3】不同人员规模的家庭数量走势

其三、年轻房主持有房屋比例下滑更快，间接影响单户住宅市场：

越来越多的美国年轻人开始进入工作，与家人住在一起或合租公寓的人数比例有所上升。这种趋势表明年轻人在劳动力市场的处境更加艰难，债务负担也更重了。我们可以通过比较不同年龄组群的住房拥有率变化来判断单户住宅市场。一个年龄组群的住宅拥有率变化可以用户主（家庭领导）占家庭人数比例乘以住房拥有率来计算。计算数据显示，自上次达到峰值之后，25-29岁的房主人数比例比30岁以上房主占比下降的速度更快（图4）。相比之下，上个年代的房地产泡沫时期，30岁以上人群住宅拥有率下降更明显。那时是因为房产泡沫破裂，房屋止赎率升高，危机来临，导致失业增加，使中年成员家庭住房拥有率相比危机前水平大幅下滑，而年轻成员家庭受到影响相对小些。

【图4】不同年龄房主人口比例走势图

（第一财经研究院机构项目策略组 孟令铎 独家整理）

推荐：

请关注【全球宏观与投资策略】微信号：IIStrategy

——聚焦全球宏观，精耕投资策略

关于我们

【全球宏观与投资策略】订阅号为第一财经研究院机构策略项目组出品。聚焦全球宏观，精耕投资策略。致力于成为最专业的中文投资策略平台，专业服务买方投资人，第一时间发现、筛选、深度分析最优秀的投资策略。覆盖全球宏观，以及股票、债券、商品、外汇等大类资产。

【全球宏观与投资策略】订阅号发布内容100%为第一财经研究院机构策略项目组独家整理，以系统性丰富中文世界全球宏观与投资策略资讯，为中国金融与投资体系的全球化贡献力量。

我们服务于全新的投资逻辑2.0时代。我们理解，最近几年中国金融投资已经从国内、单市场、单向的投资逻辑1.0时代，提升为国内外、跨资产、注重对冲的投资逻辑2.0时代。丰富这一时代的全球宏观与投资策略资讯，是我们的理想、定位与目标。

更完备、更集中的全球宏观与投资策略资讯，机构策略网（www.iistrategy.com）上线进入倒计时，敬请期待。任何建议和意见，请与我们联系：iis@yicai.com

版权声明：

尊重原创，期待合作，不可抄袭。未经【全球宏观与投资策略】订阅号许可，任何个人与单位不得复制、转载、摘编或以其他任何形式使用。