从“327”到“8·16”资本市场在试错中前行

1995年2月23日和2013年8月16日，相隔18年半的327国债期货事件”（下称“327事件”）和“8·16光大乌龙指事件”有着诸多相似之处：有意无意的巨额仓位、短时间内对市场产生的大幅冲击、事件所引起的后续热议等等，市场的参与者与监管层也在跌倒中迈向成熟。

万国证券基于327国债到期兑付价低于市价的判断而入场做空，光大策略投资部凭借专业和经验进行180ETF套利，驱动他们的均是资本市场一个“利”字，也是众多投资者进场的初衷。

327事件中，天平两端的砝码似乎只有中经开和万国证券的身影，多空双方的整体较量成了两个机构间的角力。在仓位不受限制的情况下，万国证券凭一己之力砸出巨量空单便能改变胜利的天平。

经历近20年的不断发展，市场参与主体已然发生较大改变，一方力量主宰市场成为难以想象之事。“光大乌龙指”引发指数飙涨后，市场的第一反应是疑惑，尚不知情的交易员即使做出了最为接近的猜测“一定是有机构的量化交易盘出现问题了”，但也无法确定究竟是哪家机构所为。“这种涨法，又没什么大消息，我当时的反应就是有人误操作了。”一位经历“8·16事件”当日逆势融券做空民生银行的投资者向《第一财经日报》记者介绍道。

此外，如果不是程序设计出错，光大策略投资部扮演的将是多空双方之间的平衡力量。买入180ETF的成份股同时做空180ETF的套利策略，理论上和实际中均有助于平抑股票和ETF间的折溢价。事后通过股指期货对冲在部分量化交易员眼中也被视为必然之举，按照《光大证券策略投资部业务管理办法》须在第一时间就所有原因产生的风险敞口进行对冲的规定来看，光大的应对措施坚持了自我约束，而这种自我约束正是327国债期货事件中所缺失的：国债现货流动性不足时，万国证券即使有对冲意愿也无法对冲。

万国证券孤注一掷地抛出2070万口空单并未受到交易所阻拦，但交易所晚间“最后8分钟交易无效”宣告了它豪赌的失败。反观“8·16”事件，在72.7亿错单成交2分钟后，光大便收到了交易所方面为何下出巨单的询问电话，此后光大时任总裁徐浩明也与上海证监局及交易所积极沟通错单原因及应对措施。监管层在可能对市场产生重大影响的事件发生之始立即介入获得了市场参与者的认可，被认为是“快速”、“合理”的。

从事后改判到事中介入，监管的完善更延伸至事前的预防。时隔18年后，国债期货于2013年重归资本市场，投资者下单时便面临保证金和持仓限额的检查，杜绝了当年万国证券在无足够保证金下抛出巨额空单的情形，持仓限制则避免了单一机构重蹈覆辙，陷入骑虎难下铤而走险的境地。某基金债券交易员不无感慨地向记者表示：“当时有这个限制，亏点钱就到头了，不至于把整个公司都亏进去。万国证券也不会是‘申万宏源’里单单一个‘万’字。”

两起事件，以曾经的龙头证券公司倒下、诸多当事人的离职甚至入狱为代价，中国资本市场在试错中前行。