安泰集团资产置换的“腾挪术”

在去年8月置出亏损资产和注入安泰型钢的重组中，安泰集团利用置换差额，解决了关联方新泰钢铁占用上市公司资金的问题，并扮靓了当年业绩免于摘帽。仅仅一年后，安泰集团再次推进资产置换，包括曾被用来“抵账”和解决占款的安泰型钢在内的逾16亿元资产负债被置出；而上市公司则因同元文化80%股权的注入，彻底变身文化旅游企业。但同时，安泰集团此次重组方案因一系列的交易设计，被市场和监管层质疑或刻意规避借壳。

8月10日，安泰集团在上海证券交易所召开媒体说明会。面对市场和监管质疑，上市公司方面仍坚称，因实际控制权没变更而并不构成借壳。对于短期内频繁的资产置换和公司战略变更，公司高管则认为是出于彻底转型的需要，“上市公司不再适合保留钢铁和焦化业务，这类业务也可能对转型后公司业绩产生影响。”

重组方案被疑“一揽子”规避借壳设计

不收购标的资产100%股权、上市公司大股东参与募集配套融资、标的资产交易前现多个投资人突击入股，这些原本较为常见的交易现象集中出现在同一起重组案例中，便显得耐人寻味。

安泰集团今年7月发布公告，将部分原有资产和负债拟以16.4亿元置出;同时通过发行股份及支付现金方式置入同元文化80%股权，资产作价43.2亿元。此次重组还拟募集不超过13.2亿元的配套资金，上市公司实控人李安民控制的安泰高盛也参与认购。

以同元文化的交易作价和上市公司前一年度财务指标相比，此次交易触及了借壳新规中的红线。但保证控股权未变更，让重组方案免于“踩线”。

本次交易前，上市公司控股股东及实际控制人李安民持股比例31.57%。本次交易完成后，李安民及其控制的安泰高盛持有上市公司股份比例为26.83%，同元文化的大股东、自然人游辉控制的荣泰业持股比例为13.81%。即便是按照证监会今年6月的相关文件精神，剔除李安民控制的安泰高盛认购配套募资的份额后，李安民在重组完成后的持股比仍有为20.56%，高于荣泰亚15%的比例。因控股权未发生变更，重组方案强调此次交易并不构成借壳上市。

然而，精确的控股权比例，却牵连出背后一系列的相关交易设计。首先，与以往规避借壳的常用手法类似，此次重组并未收购资产100%股权，仅收购有80%的股权。更受市场关注的问题是，同元文化剩余20%股权是否会在后续注入，以“分步走”形式曲线将资产全部注入。

此外，标的资产在上市公司停牌期间推进增资的行为，也颇有争议。在市场人士看来，标的资产控制人自降持股比例也是规避借壳的常用设计。

今年6月20日，同元文化引入新增资者中天旭诚、西藏云帆、四川鼎祥、盛世迈金、新余金鼎惠。仅两天之后，新进增资者中份额占比最大的中天旭诚，又将此次新增资额转让给西藏云帆、四川鼎祥、盛世迈金、新余金鼎惠。经过此次突击增资入股和紧急转让，标的资产实际控制人荣泰亚实业的持股比例从100%降至77.08%，同元文化的交易价格也出现大幅飙升。

在8月10日当天的重组媒体说明会上，针对收购部分股权问题，安泰控股集团总裁李猛称，是为了激励标的资产大股东更好完成承诺的业绩、并作为业绩补偿的相应措施，上市公司未来不会以发行股份的方式来收购剩余20%的股权。

把握上市公司这一回应的重点，并非是否继续收购，而是用哪种方式收购。在独立财务顾问国信证券现场的进一步解释中，称即使安泰集团未来某一个时间点收购剩余20%股权，在上市公司股权结构中标的资产大股东也不会超过现任控股股东，上市公司控制人也不会发生变更。重组方案在上市公司控股比例上的精心，可见一斑。

对于投资人突击入股同元文化的问题，上市公司及中介机构的回答与此前多起重组类似，强调标的资产的融资计划规划和安排早于此次重组的筹划和停牌时间，增资系自身发展需要。

除强调交易设计没有规避借壳外，此次交易是否已实际出发借壳亦值得关注。在重组说明会现场，针对上市公司方面强调的控股权未发生变更，《第一财经日报》记者就控股权认定是否符合借壳新规下的多维度标准、以及标的资产新股东是否存在一致行动关联进行提问。

国信证券业务总监邓俊对此表示称，从标的资产股东的提名董事和独董席位来看，并不会构成管理层实际控制的变更，不触发新规之下控股权变更的认定。其还表示，经国信目前的核查情况来看，增资入股同元文化的投资者之间不存在一致行动关系。

图为《第一财经日报》记者在安泰集团重组说明会上提问

同一实控人资产频繁腾挪 

安泰型钢一年内被置入又置出，安泰集团的“任性”资产置换也是当天重组说明会的关注重点。

2015年8月，安泰集团与新泰钢铁签订资产置换协议，拟将持有的安泰冶炼51%股权作为置出资产，与新泰钢铁持有的安泰型钢100%股权进行置换。其中，安泰冶炼51%股权的评估值为3.89亿元，安泰型钢100%股权的净资产评估值是14亿元。

值得注意的是，在当年 5月安泰集团就发布公告称，公司因隐瞒关联方占用上市公司非经营性资金违反了相关规定，被山西监管局责令改正，并收到上证所公开谴责。而占用上市公司资金的其中一方就是上述交易对手方新泰钢铁;根据此后的《行政处罚决定书》来看，截至2014年9月底被占用余额共计15.16亿元。

2015年8月，安泰集团随即推进了资产置换，拟置出亏损资产并置入安泰型钢;“巧妙”地利用对新泰钢铁其他应收款项中的等额部分(10.11亿元)，支付了资产置换的差额对价。而在述资产置换完成后，安泰集团方面还表示，将由焦化、冶炼企业转型成为可以生产绿色环保钢材H型钢的企业，推进产业整合。

但仅仅一年之后，安泰型钢在新一轮的资产置换又被迅速置出。同一实际控制人旗下的资产来回腾挪，左手注入“还债”而右手随即置出换来其他资产，短期内的这种交易合理性以及两次交易中是否存在

值得注意的是，安泰集团、新泰钢铁的实际控制人均为李安民。同一实际控制人旗下的资产来回腾挪，左手注入“还债”而右手随即置出换来其他资产，已引发监管关注。上证所问询函中也要求公司就两次重组的合理性进行说明。

对此，安泰集团董事长杨锦龙在重组会表示，一年后就置出安泰型钢主要是因为上市公司此次要“彻底转型进入旅游文化产业”，已不适宜适合保留钢铁和焦化这个业务;后者也可能会对转型文化旅游产业后的公司业绩带来影响。此外，置出安泰型钢也是出于彻底解决关联交易、资金占用问题的考虑，“两次资产重组置换是公司在特定的阶段不同的选择”。

33倍业绩承诺能否“回春”？

自证监会发布修订《重大资产重组管理办法》以来，针对并购重组和重组上市的监管全面趋紧;交易所问询函以及市场舆论监督，均对是否触发借壳上市、是否规避借壳保持高度关注。然而，越来越多的市场人士和投行人士指出，严查是否借壳的最终目的，是为了明确通过并购重组能否改善上市公司基本面和业绩情况。

然而，在安泰集团前一次资产重组中，短期扮靓财务报表的意图都较明显。

安泰集团在2013年至2015年三季度均呈现巨额亏损，在置入安泰型钢后去年扭转为盈，未被摘帽。按照杨锦龙的介绍，前一次资产置换中，置出的安泰冶炼2014年亏损2.7亿元、2015年前6月份亏损1.07亿，而安泰型钢2014年盈利2282万元、2015年前6月亏损232.55万。“短期内，H型钢的置入改善了上市公司的营收和净利润。2015年下半年安泰型钢实现了825万的净利润，抑制了上市公司当年的继续亏损。”

此次重组置入的同元文化，同样肩负着提升上市公司业绩的急迫重任。杨锦龙直言，在钢铁和焦炭行业背景下，上市公司经营业绩难见改善的迹象，本次重大资产重组的目的就是要“彻底转型进入旅游文化产业”。

而荣泰亚实业给出的业绩承诺，似乎也让安泰集团定心。重组显示，现有股东中荣泰业承诺同元文化2016年7至12月、2017年度、2018年度、2019年度承诺净利润合计不低于16.85亿元。值得注意的是，同元文化2016年前6月实现的净利润仅为5052.06万元。这意味着，未来三年半的承诺业绩金额是今年上半年已实现净利润的33倍。

业绩承诺是否合理，业绩补偿如何跟进?截至目前，公布仅表示若同元文化未达到上述利润承诺，荣泰亚实业将优先以其获得的上市公司股份进行补偿，不足部分采用现金补偿。上市公司、标的资产以及财务顾问也未对业绩补偿做回应，称将在评估和审计报告出台后签署和披露盈利补偿方案协议。