券商资管换挡前行：“规模下降，收入增长”是如何实现的？

主动管理力度越发凸显，券商资管竞技升级。

上市券商三季报已披露完毕。就资产管理净收入而言，第三季度上市券商资管净收入为62亿元，今年前三季度资管净收入为180亿元，同比增加11%。从上市券商三季报看，券商资管发展呈现分化态势，表现为大平台、大券商的资管地位短期难撼动，但其前三季度净收入增速同比下降；少量大型券商迅速突围，譬如华泰证券前三季度资管净收入同比增加超过500%。与去年同期相比，今年前三季度多数小型上市券商资管净收入增速提升。

业内人士表示，今年以来券商资管从“傻瓜操作式“的被动管理正在走向主动管理，这一趋势力度正在加强。主动管理大门越开越大，这意味着券商资管世界的竞技正在逐步升级。从负债端到资产端，从融资到前端投资、后端投研支持，从国内业务到国外拓展，券商资管的竞争正在悄无声息的进行中。

券商资管净收入分化

今年前三季度上市券商资管净收入微增。28家披露季报的上市券商前三季度资管净收入为180亿元，去年同期为162亿元；分季度来看，上市券商资管净收入呈现波动变化，第一季度、第二季度和第三季度资管净收入分别为54亿元、65亿元、62亿元。

从季报看，大型券商资管地位依旧难撼动，但券商资管发展呈现分化态势。

首先，尽管行业地位短期内难以撼动，但大平台、大券商的资管净收入增速同比下降。资管净收入最高的中信证券约为40亿元，其次是广发证券约27亿元。尽管“红利“当头，但需要注意的是与2016年前三季度相比，包括广发证券、中信证券、申万宏源、国泰君安在内的四家龙头券商，资管净收入同比分别下降10%、15%、23%、29%。

其次，少量大券商迅速突围。华泰证券、海通证券去年前三季度资管净收入仅分别为2.5亿元、3.5亿元，今年前三季度资管净收入分别达到17亿元、14亿元，同比分别大增580%和300%。

再次，多数小型上市券商资管净收入“同比增速”报喜。与去年同期相比，2017年前三季度，国元证券、太平洋、西部证券、东方证券此4家中小型券商资管净收入同比增加均在50%以上。值得注意的是，与2016年同期相比，2017前三季度上市券商中有15家券商资管净收入实现增加，其中多数为小型券商；有11家券商资管净收入同比下滑，其中下降明显的大型券商包括广发证券、中信证券、申万宏源、国泰君安、浙商证券等5家，占比45%。

从同业“虚胖”到主动管理

从2005年4月28日第一只券商集合投资理财产品——光大证券旗下的“光大阳光集合资产管理计划”成立算起，券商资管规模从0元发展到超过17万亿元。就在今年，券商资管规模上的发展出现转折。

中国证券投资基金业协会会长洪磊在出席“私募资产管理百人论坛”时表示，截至9月10日，券商资管规模17.67万亿相较今年6月底下降了0.43%，规模减少4300亿。

事实上，券商资管规模下滑趋势已在今年上半年凸显。今年二季度，券商资管总规模已从18.77万亿下降到18.1万亿，减少了6700亿，同比增速为20.62%，环比增速为-3.59%。这是自2014年末以来，券商资管业务规模首次出现环比下滑的状况。其中，集合资管计划规模2.2万亿元，环比下滑3%；以通道业务为主的定向资管计划的资产规模为15.44万亿元，环比降幅为3.86%；专项资管计划规模921亿元，环比下滑逾7%。

券商资管规模下滑的一大原因是券商资管业务中的通道业务受到限制。

过去，通道业务主要由信托一统天下，2012年政策放宽，尤其是定向资管业务投资范围的放开，引爆券商资管通道业务。自此券商、银行、信托“三分天下”并彼此合作，券商作为通道，通过链接银行和资产端而走上快速发展的道路。

基金业协会统计数据显示，截至2016年底券商资管存续的通道产品管理资产规模12.38万亿元，较2015年增加3.53万亿元，增长39.8%。券商资管分为集合资产管理业务、定向资产管理业务和专项资产管理。区别于集合资管，定向资管接受单一客户的委托，现在主要做的是通道业务，券商定向资管最大的客户即为银行。

2016年下半年以来监管层集中对资管业务加强监管，以降杠杆、去通道和严控资金池业务为主，券商通道业务受到限制。今年以来在政策等因素影响下，券商资管业务从被动式的“傻瓜操作”到主动型管理成为一大主要趋势。

浙商证券半年报显示，2017年上半年其资产管理总规模1596亿元，主动管理规模676亿元，分别较2016年末增长16%、26%。另外，东方证券截至今年6月末全资子公司东证资管受托管理1777亿元，较年初增长15.29%；其中主动管理规模1708亿元，占比高达96.14%。而第一创业则明确表示要以主动管理为核心，截至2017年6月底，第一创业受托管理资产规模为2599亿元，较2016年末增加84.70亿元，其中主动管理规模为826亿元。

竞技大门悄然打开

主动管理大门越开越大，这意味着券商资管细分领域的竞技正在逐步升级。

业内人士指出，对于大型券商而言，虽然目前资管业务收入占比仅有10%，但参考国际投行，未来有望提升至15%-20%；对于小型券商而言，若未来发展为以资产管理业务为特色的精品投行，收入占比也将远高于现在的水平。

从融资到前端投资、后端投研支持，从境内业务到海外拓展，券商资管的竞争也在悄然展开。

负债端而言，机构客户、高净值客户和零售客户“三分天下”。某券商资管公司负责人对第一财经记者表示，定向资管即同业理财虽受到管制，但同业业务依旧是一块大蛋糕。如何维系旧有的银行老客户、开发新的融资方是摆在券商资管面前的一个难题。再就集合理财业务而言，如何运用营业部销售理财产品，同时更好的借助银行网点代销、借助互联网平台营销均需谋划。

在资产端方面，从前端投资能力的直接显现，再到业务战略的布局，到后台投研能力的支撑，越来越多的券商开始“真刀实枪”的“开战”。

从投资能力看，多家券商资管公司向记者表示，鼓励主动管理团队多元化的投资风格，在培养对冲投资能力等方面积极探索。

从资管业务的战略布局看，中信证券等龙头券商依旧以大平台、综合化的资管业务为主，部分券商开始抢占细分领域，比如申万宏源围绕上市公司，形成了定增+综合解决方案业务模式。值得注意的是抢占细分市场成为众多小型券商资管业务的主打策略。譬如太平洋证券、第一创业围绕固定收益，重点瞄准中小银行理财服务+债券投资的业务模式。

从资管业务后台的支持力量来看，投研能力的优劣影响券商资管业务的长期发展。从证券业协会公布的119家券商来看，各家公司投研力量相差悬殊，分析师超过百人的有3家券商，人数最多的是海通证券118人，有24家券商没有分析师，37家券商分析师在10人以下。前述资管负责人表示，券商是否配备了投研团队，投研团队的力量有多大，前台投资端与投研端是否有效配合，投研能在多大程度上发挥成效？这一切都考验券商内部配合的能力。

在外部竞争层面，券商资管的主动管理能力也越发受到挑战。

自2013年东证资管成为首批获得公募基金业务牌照的券商以来，截至目前约有十余家券商获得了公募牌照。前述券商资管负责人对第一财经记者表示：“过去由于背靠通道业务这棵大树，券商对于资管子公司并未看重，这导致在去通道趋势下，代表主动管理能力的权益类基金数量仍较少，如何开展公募业务、如何与银行系等公募基金竞争是摆在券商资管子公司面前的一道难题。”

而据第一财经记者粗略统计，已有十余家券商设立境外分支机构，当前券商境外资管业务还处于起步阶段。随着中国资本走出去以及沪港通、深港通的深化，券商资管如何拓展国际业务也成为一大挑战。