避险先防“踩雷”，中小创股票的哪些风险不容忽视？

A股的震荡调整还在继续。2月8日盘中，权重股集体熄火，而中小板与创业板率先回升。但更多市场观点认为，A 股目前的下行主要受金融监管带来的资金流出与市场恐慌情绪蔓延等因素影响。当前，蓝筹板块经历一年多上涨估值已不便宜，回调远没结束；但非蓝筹板块受制于监管政策趋严尚在调整之中，谈反转还为时尚早。

此外，尽管率先反弹，市场对于中小创的担忧也未明显消除。有分析师更表示，中小票当前依然面临着盈利增速下滑、业绩黑天鹅、质押平仓和解禁减持等不确定性风险，且短期内仍难看到根本性的好转，下跌走势或还将持续。

上海证大投资管理有限公司总裁姜榕预计，市场未来仍将维持结构化行情。蓝筹与白马股当前为获利回吐的阶段性调整，估值和业绩匹配度高的个股是长期配置的主要方向；而中小创板块则还要等待部分绩差股估值回落，以及一批庄股的出清，这都将对板块形成一定压制。

结构化行情将延续

蓝筹白马股的回调，还没有结束。

经历了去年“漂亮50”引发的行情分化后，进入今年以来，结构化走势还在延续。1月，A股呈现了沪强深弱、大强小弱的格局，金融、地产、周期股推动股指快速上涨。但至月底，震荡调整开始出现，如银行等板块涨幅明显，资金净流出开始增加。进入2月，行情转变，市场加速下跌。至2月8日，A股已扭转为沪弱深强格局。

截至2月8日收盘，上证综指下跌1.4%，盘中更创半年来的新低，今年以来的涨幅已全部回吐。创业板指涨逾1.5%，中小板指涨逾2%。权重板块集体低迷，银行领跌，非银、建筑装饰、钢铁、建材跌幅居前。题材股活跃，5G指数、维生素概念、芯片等板块领涨。

从1月快速上涨到2月快速下跌，再至近两日蓝筹白马与中小创的分化，在平安证券分析师魏伟看来，主要是由于A股内部结构分化严重造成的，这也已经成为A 股所面临的主要风险。

魏伟表示，2016 年末金融监管开始加强，在估值差异与金融监管等因素影响下，大盘蓝筹与中小市值标走势的分化一直存在且不断加深。这导致板块轮动效应极弱，市场活力不足、抗风险能力下降。近期海外市场的剧烈调整，让市场情绪本来就很脆弱的中小票加速下探；但由于下行一年多之久的中小票目前估值已跌至较低水平，此次下跌加速了板块风险的释放，也缩短了中小板块下行周期。

“整体看，A 股目前的下行更多是受金融监管带来的资金流出，以及市场信心薄弱等因素

影响。”魏伟称，A当前风险资产的表现稳定性弱于去年，市场预期极不稳定。蓝筹板块经历一年多上涨估值已经不便宜，而非蓝筹板块受制于监管政策趋严尚在调整之中。但短期而言，中小市值股票表现弱于大盘蓝筹的结构性分化格局，还难以扭转。

“从去年开始的结构化行情，实际上是基本面欠佳及创业板等高估值股票的下跌，与蓝筹和白马股上涨趋势的叠加。当前，蓝筹与白马股更多还是受市场恐慌情绪影响，进入了估值调整阶段；长期看，这些股票依然是未来配置的方向。而在另一个趋势方向上，缺乏基本面支撑、前几年积累了较大泡沫的伪成长股还会继续下跌，并且从成熟市场的经验来看，这类股票将会长期保持低估值水平。”姜榕称。

值得注意的是，投资者结构变化对市场产生的深刻影响，也在本次调整中开始显现。本报此前报道，多家机构人士均指出，去年结构化行情背后，机构投资者占比提升、资金流动趋同是重要的影响因素。但这同时也会带来流动性的明显分化;有限的流动性集中在数量更少的股票上，更多的股票正在失去流动性。

还有港资私募基金的基金经理直言，以港股市场为例，专业机构投资者占比高是把“双刃剑”。在发生系统性风险时，机构投资者会比散户更理性，对市场、对机构彼此之间的理解更深入；但不利的是，由于集中度较高，机构投资者在调仓时极易造成市场或个股流动性紧张。

姜榕还表示，结构化行情使得投资难度有所提升，对选股能力提出更高的要求。业绩增长的确定性，仍是最主要的驱动因素，这一长期趋势的预期不改。但即便如此，当期也要警惕短期回调和踩雷。包括市场情绪、风险偏好、流动性情况、个股业绩与估值的匹配度，甚至上市公司大股东整体经营和资金情况都需要更为密切的关注。

魏伟也称，年内权益资产仍将吸引资金增加配置，但其性价比在下降，投资难度有所上升。短期内，低估值板块的安全性仍受市场偏爱，成长板块机会开始逐渐增加；但市场如果不解决内部结构极度不均衡的问题，类似此次美股调整冲击的效果年内还会持续显现。

中小创仍是风险高发地

尽管率先反弹，但市场对于中小创的担忧依然没有消除。盈利增速不达预期、业绩变脸或造假等黑天鹅事件、持续走跌下的股权质押危机、解禁减持潮的逼近，都加剧着中小创走势的不确定性。

自去年底以来，伴随蓝筹与白马的累积涨幅走高，市场对于中小创反弹的预期开始酝酿。有观点就指出，中小板和创业板自2015年调整至今，估值已基本到位。而在近两日，A股受美股暴跌影响出现大幅调整，但近两日中小创率先反弹，更强化了市场对风格切换和轮动的预判。

然而，在当前的市场环境和风险偏好下，更多观点认为谈中小创的反转为时尚早。招商证券策略分析师在研报中称，中小创在不久前经历了大幅下跌，背后主要原因包括业绩超预期下滑、配资减仓、解禁减持和股权质押施压等。这些因素在二季度之前难以出现根本性的好转，这也意味着在此之前中小创较难实现明显的风格转换。

具体来看，从目前已披露完毕的业绩预报来看，中小板的净利润增速相对去年三季度略有下滑；而创业板在部分个股的影响下增速降幅更为明显，剔除温氏和乐视后，净利润增速从去年第三季度的25%直接下滑至当前的14.7%。盈利增速下滑背后的主要原因，是近两年来外延式并购对中小创个股的业绩贡献不断减少。此外，2014年并购大潮中的部分上市公司逐渐结束业绩承诺期，业绩下滑和商誉减值的风险也开始逐步暴露。近期，已有多只股票发布了业绩修正公告。“中小创的这种业绩地雷，还没有爆完，未来还会有一些黑天鹅事件出现。”某私募基金的研究员称。

随之而来的还有并购和再融资热潮后的解禁减持高峰期。据不完全统计，仅以2018年新增的解禁股票可减持规模来看，一季度超过4000亿元，第二、三季度都将超过5000亿元，全年可减持市值规模超过2万亿元。除了上述趋势性因素的影响之外，近期市场还遭遇信托账户配资清理、持续下跌中股权质押触及预警和平仓线不断扩大等冲击影响。“如果业绩预期降低，股权质押、配资和减持的风险能够有效释放，市场最早在第三季度会出现风格转换的基本条件。”上述分析师表示。

而在姜榕看来，中小创板块还存在另一个隐患，即庄股的出清。“今年我们做过一个统计，市场目前有一百多只股票已经沦为了庄股。背后的资金可能还在死扛当前的股价，但当无法承担资金成本的时候，这一类股票就会出现短期内的急剧暴跌。而当前，这些股票才调整到一半。”

姜榕表示，庄股大量横行于A股，曾在2004年德隆系倒台之前出现过；但此后很长时间，庄股不再盛行，市场开始以分散投资为主。但在近两年来，庄股再抬头：一些资金通过资管计划、私募基金或股东持股等形式，对个股形成操控；从个股特点上来看，集中在绩差股、部分热炒概念或热衷并购的个股身上，缺乏基本面的支撑。

2016年资本市场全面从严监管以来，一系列的新规出台，整治乱象；这带来市场行情和投资逻辑的彻底转变。“市场依然还有一批被大资金控制的股票，还在死扛当前的股价，但当庄最终顶不住资金压力的时候，这类股票短期就会大幅下跌。在当前价值投资的环境下，不再会有专业投资者去接盘。这些股票当前的压力依然很大，调整才走到一半。”姜榕表示，在市场整体调整的过程中，应尽量避免这类股票；而庄股的出清，对中小创的整体走势也会形成一定的压制。