歌斐资产曾纯：遵循这三个原则，寻找优秀的GP

成立于2010年的歌斐资产，作为专业的资产管理平台，管理规模已达1296亿元人民币，以母基金为产品主线，业务范围涵盖私募股权投资、房地产基金投资、公开市场投资、机构渠道业务、家族财富及全权委托业务等多元化领 域。

在参加由投中信息举办的“第11届中国投资年会有限合伙人峰会”时，歌斐资产私募股权投资合伙人曾纯接受了《投行家》的媒体专 访。

以下是《投行家》记者与曾纯的采访对 话。

《投行家》：作为一个千亿级的资产管理平台，歌斐资产的投资策略是什么？

曾纯：歌斐资产采用多元化的资产管理模式，主要有PE、房地产、二级资产等投资方式。因为在股权市场上，风险和收益极度差异化，80%以上的收益是被1%的人拿走，或者被5%的人拿走的，这就要求我们既要分散投资，又要通过最好的经理管理人才投到最好的项目。选择优秀的管理人，透过他可以看到市场上优秀的项目，选择到优秀的项目跟投，从而增强收益。

《投行家》：做投资都比较注重行业和领域，那歌斐关注的行业有哪些，或者是侧重的方向有哪些？

曾纯：从2013年开始，我们分了四个行业：TMT、医疗、文化消费和智能制造。基于行业认知，我的打法是“P+S+D”，在行业看GP，沿着GP去看项目。

因为市场变化，我们也做了一些调整，现分为三个大行业：科技、消费和医疗。从某种层面看，科技还是偏技术的，它的拐点时间可能更长，但它带来的是几何式的、飞跃式的发展。而消费是一个广义的消费升级，虽然每个细分行业的过程有不同，里面会有一定的交叉，但消费升级是必然趋势，大的消费逻辑很清晰。

而发达国家的经验告诉我们，当GDP超过大概6000美元之后，大多数行业在都会出现分化，有涨有跌，唯有医疗在所有的国家都是向上的。中国的医疗机会特别多：养老问题、进口替代问题、分级诊疗问题。大家都想找最好的医疗资源，所以医疗资源和供给之间的需求有时候鸿沟特别大。

细分行业机会特别多，所以我们也在跟自己不断的对话，强调去抓一些确定性的大浪潮。但总的来说这三个大的行业，我们都会重点关注。

《投行家》：那对于不同行业，歌斐资产选择GP的性标会不一样吗?

曾纯：是的，所以我们一直强调要做GP地图，这个GP地图就是选GP的一些参考因素。

我们讲选GP要有三个步骤，第一个步骤就是你对GP了解多少。当你的了解只有10%，那你的评估是没有意义的。你的了解分为几个维度，你是今天才跟他坐在桌子对面，还是你已经认识他5年、10年？Fund of Founds行业的护城河其实是时间。因为有了时间维度，你才能根据过去的他，来预判未来的他。

第二个维度是360°了解这个GP。做尽调的时候，我们要看他的LP、过去的同事、已投项目，GP对他的回顾，以及他发挥了什么作用。我过去做的比喻说，我们干活其实就是在织网，你把这个网织的越密越清晰，每一个节点看起来更准确的话，这张网的品质更高。

第三点是循序渐进的了解GP，比如他的学习力、执行力。隔了三个月再跟他聊，他说的事情做到没有，怎么做的，碰到哪些问题，怎么解决。第二次接触，你可能会发现他有些地方没想清楚，但核心的东西梳理清楚了，这就是学习力。不要求一个完美的GP，也没有完美的GP，核心是他如何提升自己。

全面了解GP，这是第一步。

第二步才是评估。评估也讲三点，首先，你要确认他有一块长板，这个长板足够长，让你的业绩更突出；第二点是长板的可持续性；第三点还是要看他的短板，其实短板是决定他能走远。也许他是一个很有眼光的人，但不会领导团队，比如说团队磨合问题、个性问题，或者是这个品牌没办法持续。如果他的短板是致命性的，那我们就要回避。

最后我们才进入第三个阶段，也就是怎么选的问题。选GP，买的是比较价值、比较优势。他是什么行业，投什么阶段的，他的风格是什么。贴完这个细分标签，你会发现所有的GP就会像一个地图打开，他们在哪个行业的什么阶段，处于什么位置。你再把这里面最好的GP选出来。所以我觉得这就是选GP这件事情艺术性的体验，最后就是在不同的框架里面买的比较优势。

《投行家》：做投资除了考虑收益，退出方式也是投资人的一个重点考虑的方面。您对未来的退出政策是怎么看的？

曾纯：国外的投资市场，退出IPO占的比例并没有像国内这么大，并购可能占比更高一点。因为并购退出需要产业本身的发展，一些细分行业经过发展有了龙头企业，这个龙头企业可能已经是一个上市的平台，有融资助推它不断做并购。不同的行业要求不一样，有的要并购技术，有的是要公司之间的协同效应。

回头来看IPO，我觉得中国正处于过渡的阶段，未来上市的路径是越来越清晰，从主板和创业板来说，IPO越来越倾向于注册制，而且IPO的效益还会越来越高，上市之后减持的时间的拉长，投资者和企业的关系更长远，让企业在未来的三到五年有可持续发展的能力，让那些想通过IPO很快退出的投机者离开，让真正有眼光的投资人能够从过程中胜出。

从某种层面来说，对企业估值是有积极正面的影响。

《投行家》：现阶段二级市场价格下行，一级市场上升，我想问问您市场应该如何应对？

曾纯：准确来说，一级市场并不是整体上行的，也是有冷有热。但话又说回来，一个行业如果不热，你敢不敢投。有人比喻说，啤酒要有适当的泡沫才好喝，市场也是这样。这个泡沫吸引更多的优秀创业者、更多的资源、更多的资金来关注这个市场。完全没有热度，我觉得也是风险。

我认为二级市场下行其实是价值中枢下移。钱是很聪明的，当它看到这个公司没有成长性的时候，就会移到有成长性的公司，让好的公司凸显出来，估值比过去更好，而且这是长期的。

从某种层面上看，一个市场的平均市盈率和真正好公司能够被关注的程度之间没有完全直接的关系。好公司看似价值中枢下移，但是它的真正价值能被看到，就像京东、亚马逊，它们可能都没有盈利，但一个是接近一千亿元的估值，一个是好几千亿美元的估值。所以我想这中间还是辩证来看。