一财研选｜全球产业格局重构，坚定看好锂电中游投资机会

 

券商研报浩如烟海，投资线索眼花缭乱，第一财经推出《一财研选》产品，挖掘研报精华，每期梳理5条投资线索，便于您短时间内获取有价值的信息。专业团队每周日至每周四晚8点准时“上新”，助您投资顺利！

2018年4月3日目录

►全球产业格局重构，坚定看好锂电中游投资机会（天风证券）
►半导体开启中国需求新周期，装备同风起！（东兴证券）
►高壁垒致中标集中，优质电力设备企业持续受益（招商证券）
►医药零售处于集中度提升期，是个好生意！（国信证券）
►自备电厂供给侧改革，火电行业长期影响深远（中信建投）

 

1.全球产业格局重构，坚定看好锂电中游投资机会（天风证券）

2018年新能源汽车补贴再次进行调整，市场担心补贴的进一步下降将压缩中游环节利润，影响个股估值。但天风证券从全球角度出发，认为新能源汽车已经在2017年启动十年大变革周期，电动化趋势正在加速到来。

天风证券认为，锂电中游承载了我国新能源汽车“弯道超车”战略的重任，是最有希望突破全球汽车旧格局的“破壁器”。在宁德时代（CATL）等优质企业的带领下，中国锂电中游龙头企业也将从2018年开始参与全球竞争，最终实现中游崛起。

天风证券认为，中国企业依靠降成本能力、从数码电池时代积累的产业链优势、市场容量巨大以及先发优势，预计未来将与光伏产业链类似，成为动力电池全球供应基地。随着CATL率先打入大众、戴姆勒供应体系，中国锂电中游产业链将走向全球，市场空间迎来翻番增长。

根据证监会消息，4月4日宁德时代将首发上会，行业迎来最强催化剂。天风证券认为公司估值预计超过1300亿元，对应2017年PE达到33倍。CATL的高估值或将拉动其他动力电池企业的估值、全面提升锂电产业的空间。而大众近期宣布加速电动车计划及200亿欧元电池采购计划，戴姆勒也确定从中国采购电池，龙头企业的强势推进有望带动全球车企跟进，新一轮新能源汽车“军备竞赛”正在开启，市场有望复制2017年特斯拉Model3倒逼的“囚徒困境”行情。

而在市场结构上，各产业链环节市场集中度正在逐步提升，近期动力电池企业爆发的问题也显示行业洗牌正在加速进行，天风证券认为中游产业已经开始逐步优化，全球性的龙头将陆续产生，坚定看好中游投资机会，根据技术发展与产业格局演绎，推荐从以下三个逻辑主线来进行布局：

①宁德时代产业链，有望享受龙头增长红利，核心个股长园集团（600525.SH）、璞泰来（603659.SH）、东方精工（002611.SZ）、先导智能（300450.SZ）、创新股份（0028112.SZ）、天赐材料（002709.SZ）、新宙邦（300037.SZ）；

②已进入全球供应链细分领域龙头企业，核心标的宏发股份（600885.SH）、杉杉股份（600884.SH）、当升科技（300073.SZ）；

③受益竞争格局出现优化的动力电池企业，核心标的国轩高科（002074.SZ）、澳洋顺昌（002245.SZ）、亿纬锂能（300014.SZ）。

2.半导体开启中国需求新周期，装备同风起！（东兴证券）

东兴证券指出，半导体行业开启以中国为主要市场的需求新周期。从2016年开始，半导体行业跨入以人工智能（AI）、物联网（IoT）、5G通信驱动的新一轮周期。这一轮强劲的需求市场主要集中在中国，预计众多的需求种类将推动行业在2020年突破5400亿美元市场空间。

东兴证券认为摩尔定理变缓给中国半导体行业带来追赶机会。摩尔定律的长期有效得益于半导体集成电路制造工艺的发展，基本上每两年会实现性能上的翻倍，在技术节点体现上，每隔两年技术节点的纳米数降低到0.7X。但从最新的技术节点发展情况看，英特尔从22nm提升到14nm花了2.5年，从14nm提升到10nm花了超过3年，如果进入下一代7nm技术节点将会花费更长的时间。在这种逼近极限的行业发展阶段对于后来追赶者才会有机会，对应国内以中芯国际为代表的半导体制造业将逐渐缩短与主流代工厂的距离。

东兴证券指出，半导体行业高度的垄断性给专业化之路提供了生存机会，在国内厂商实力相对弱小的时候应该坚持走“美而专”的路线，借助国内下游foundry厂商提供的设备导入机会进行迭代升级，实现设备进化的轨迹，重点突破某个种类设备到全球前三，这样才能积累实力进行成长，使国内半导体装备行业赶上第三轮行业发展的浪潮。

刻蚀和沉积设备属于核心的半导体装备，结合国内近三年晶圆厂产线建设情况，每年晶圆制造设备、封装设备和测试设备需求空间分别约234亿、20.5亿、26亿美元。东兴证券认为在晶圆制造设备中，国内技术储备相对充分的刻蚀清洗设备和沉积设备市场空间分别为70.2亿和64.5亿美元，百亿美元的空间足够支撑国内多家“美而专”的公司成长。

东兴证券建议把握细分行业龙头标的。梳理两条主线：①核心的刻蚀和沉积装：备制造企业，以北方华创（002371.SZ）和上海中微半导体（未上市）作为代表；②非核心的检测和辅助装备供应商，以晶盛机电（300316.SZ）、长川科技（300604.SZ）、精测电子（300567.SZ）作为代表。

3.高壁垒致中标集中，优质电力设备企业持续受益（招商证券）

近日，国网公布了张北柔直首次设备中标情况，张北柔直动态投资预计126亿，首次招标包含换流阀、直流控制保护等关键设备，交货日期集中在2018.12～2019年初，国内外主流企业国电南瑞、许继电气、ABB等均有中标，尤其南瑞继保，竞争力突出。

招商证券指出，张北柔直是目前世界上电压等级最高、输送容量最大的柔直工程。工程动态投资126.4亿元，项目去年12月获发改委核准，3月30日已基本完成了换流阀、控制保护等关键设备的招标，本次招标设备大部分将于2018年底～2019年初交货。

国电南瑞子公司南瑞继保及其子公司继保工程、普瑞电力在换流阀、直流控制保护、极线断路器等设备中均是主要中标方，三家公司中标额分别为1.6、14.8、8.6亿，合计中标25亿，表现超预期，尤其控制保护领域，南瑞继保竞争力突出。

招商证券指出，除张北柔直外，南网乌东德、青海-河南和雅中-江西特高压直流/柔直项目均有望在年内招标，柔直、直流的关键设备技术壁垒较高，具备技术储备的企业将持续显著受益。受造价高、输送容量等限制，柔直过去十几年都并未进入产业化进程，但我国在过去几十年发展中，培育和形成了有国际竞争力的直流/柔直产业集群，并且已经实现了向发达国家的输出，产业有望受益于全球机遇。

考虑柔直较高的技术壁垒，招商证券推荐国电南瑞（600406.SH）及综合能源管理企业涪陵电力（600452.SH），建议关注许继电气（000400.SZ）、思源电气（002028.SZ）、赛晶电力电子（0580.HK）、新特能源（1799.HK）。

4.医药零售处于集中度提升期，是个好生意！（国信证券）

广东省食品药品监督管理局近日印发通知，自4月15日起，广东省将根据药品零售企业设置条件与药品经营范围、经营规模的适应程度，核定的经营范围从小到大分为一类、二类和三类，相对应的企业分别简称为一类店、二类店和三类店。

国信证券指出，医药零售是低频高毛消费行业，正处于集中度提升历史机遇期。医药零售行业客流量日均仅数十人，但是毛利高达25～40%，远高于普通零售业态。当前营改增税制改革破除了单体药店不合规经营的优势，医保资质放开利好正在外省扩张的全国性龙头企业，双因素推动集中度迅速提升。

与市场观点不同，国信证券认为医药零售龙头公司稳态净利润率约为8～10%，且账面大量现金拉低表观ROA，实际ROA在13%左右，稳定高于获取资金成本约8pp。由于外延扩张中开店与买店组合实现，而自开门店成本低，因此实际外延成本仅为10倍PE。市场上存在80%潜在整合空间，是医药领域中少数具有大量低价外延标的行业。

2017年以来受到上游厂商涨价、医保资质放开、电商冲击房租增速下降等因素影响，主要上市公司可比同店增速提升至超过10%。内生增速提升而费用增速下降潜在提升净利润率水平。消费升级、医保资质放开有望持续提高客单价、客流量，由于占比达80%的人工及房租等成本固定，因此利润具有弹性且改善可持续。医药零售行业面临集中度提升与净利润改善的利好双击。

国信证券认为二级市场忽视了医药零售行业稳定现金流属性，主要采用PEG相对估值法。但是一级市场普遍采用PS估值，可以视为简化版本的DCF估值方式。由于上市企业老店稳态净利润率高于小型连锁，PS应当相应上调，估计合理PS在2.0～2.5之间。国信证券判断未来国内药店会出现类似日本的分地域寡头格局。

国信证券推荐买入益丰药房（603939.SH）、老百姓（603883.SH）、一心堂（002727.SZ），增持国药一致（000028.SZ）。

5.自备电厂供给侧改革，火电行业长期影响深远（中信建投）

日前，国家发改委就《燃煤自备电厂专项治理方案》征求意见，文件要求按照稳妥处理存量、严格控制增量的原则，加快推进燃煤自备电厂规范治理，确保实现其能耗、污染排放和装机规模的“三降低”。

中信建投认为，自备电厂的出现有其历史背景和合理性。在20世纪90年代初的电力供需紧缺时期，政府“独家办电”电力工业政策无法满足经济发展对电力快速增长的需求。为解决电力供需矛盾，中央政府开始出台措施鼓励“多家办电”，支持电力市场形成多元化投资主体。但在我国电力供需由紧转松的趋势下，自备电厂调峰积极性不高、普遍欠缴政府性基金及附加、能耗及污染物排放偏高等问题逐步凸显，成为当前电力工业监管的一大难点。

中信建投指出，从行业分布角度来看，自备电厂主要集中在钢铁、电解铝、石油化工和水泥等高耗能行业，相关企业用电用热需求比较稳定，电力成本占其生产成本比重较高。以电解铝行业为例，其用电成本占其生产成本的一半以上。按山东省最新大工业用电价格0.5764元/度（220V）计算，如采用自备电厂发电，度电成本可降低34.3%。从地区分布角度来看，自备电厂则主要分布在新疆（生产建设兵团办电）和山东（电解铝产业需求）等地区。

大规模的自备电厂不仅挤占了统调机组的发电空间，也对区域电网可靠性造成冲击。以新疆地区为例，其自备电厂占全省装机32%，发电量却占新疆电网用电量的63%。与之相对应的是，当地统调机组发电量占比下滑明显，当前新疆电网可调峰电源仅占全网装机规模32%，电网调节能力受到严重削弱。长期脱离监管的自备电厂与统调机组、电网间矛盾日益显现。

中信建投认为当前火电企业PB估值已处于历史低位，当前华能国际A股及H股PB分别为1.35和0.76，与历史中枢1.72和1.41相比仍处于较低水平；华电国际A股及H股PB分别为0.88和0.58，更是远低于历史中枢1.52和0.94。一旦煤价下行趋势确立，火电企业将有较大的盈利弹性，业绩及估值都将得到修复，重点推荐华能国际（600011.SH）及华电国际（600027.SH）。