公募踩雷信用债背后：债基风控仍待提高

信用债违约事件今年再现小高潮。截至5月9日，今年以来共有20起信用债违约事件。其中不乏中城建、丹东港、川煤等老面孔，也有富贵鸟等首次违约的“市场新人”。进入5月份，违约风险开始密集蔓延至上市公司，中安消、凯迪生态、盾安集团也开始陆续爆出债务危机。

值得注意的是，重仓违约债券的金主名单中，牵涉了多家公募基金公司。公募基金一向被认为是整个资产管理行业治理最为规范、透明的地方，近年来接连卷入进债务兑付事件，这亦给市场敲响了一记警钟：债券基金的风控业务仍有待提高。

凯迪债违约牵出华商基金

近日鹏元资信评估有限公司将凯迪生态环境科技股份有限公司（下称“凯迪生态，代码：000939.SZ”）主体长期信用等级由AA下调至C，并将其发行的2011年公司债券“11凯迪债”信用等级由AA下调至BBB，并列入信用评级观察名单。

11凯迪债是凯迪生态2011年发行的第一期中期票据，即11凯迪MTN1，票据期限为7年。兑付日为2018年5月5日，因遇法定节假日，兑付日顺延至2018年5月7日。据凯迪生态公告，截至2018年5月7日，该公司尚未足额支付中期票据本金及利息至中央国债登记结算有限责任公司账户，涉及本金6.57亿元，利息为4119.39万元，合计69819.39万元，本期中期票据构成违约。

11凯迪债违约事件一出，立马引起了市场骚动。专业估值机构迅速调降了该债券的估值。5月7日，中债估值数据显示，日间估价全价由96.85元调低至50.71元，下调47%。

另外，违约事件的连锁反应很快发生，重仓这一券种的基金产品净值出现大幅回落。5月7日华商双债丰利A、华商双债丰利C分别大跌3.99%、4.02%，两者是华商双债丰利基金的两类份额。从基金一季报来看，截至2018年3月31日，华商基金旗下华商双债丰利基金持仓11凯迪MTN1市值3981.6万元，占净值的比例为6.49%。

华商基金内部人士对第一财经称，华商双债丰利基金属于债券型基金，近期下跌主要原因是投资组合中的个债根据第三方债券价格估值进行了调整。“第三方债券价格的调整，我们是被动跟踪指数。第三方公司根据场内交易、发债主体等综合信息评价做出估值，行业内通用这种方法，在净值体现上更加公允。”

从基金一季报来看，仅有华商双债丰利一只基金持仓11凯迪MTN1。但实际情况并非如此。因为基金季报未有披露全部持仓，披露的股票持仓仅是基金前十大重仓股，而披露的债券头寸一般也是前五大持仓债券。因此，实际持仓11凯迪MTN1远非华商双债丰利一只债券基金。

只不过，华商双债这一次踩雷事件已经被放到聚光灯下。与此同时，今年以来大量信用债违约事件发生也引起了业内的格外关注。中信证券称，资管新规和商业银行大额风险暴露管理办法的严格落实意味着融资环境紧张下，依赖流动性宽松的企业将逐步暴露，而信用的传导效应意味着一些经营较好的企业也难逃牵连。5月来的多起违约事件，显示今年的企业在资金面收紧的背景下的艰难困境。国泰君安则称，近期频发的信用事件使得投资者对信用风险的担忧日益加剧。

华商双债丰利实际也非首次踩雷。一季报显示，它的第一大重仓债券为15华信债。依据3月末持仓24.18%的比例计算的话，华信债估值的波动对其净值的影响极大。

2018年5月4日，联合信用评级有限公司发布关于下调上海华信的主体评级的。联合评级认为，近期的一系列事件将对上海华信经营管理、融资环境和未来发展产生较大影响，因此将上海华信的主体长期信用等级由 AA 下调至 BBB+，同时将“15华信债”、“16申信01”、“17华信Y1”及“17华信Y2”信用等级由“AA”下调至“BBB+”，并将上海华信主体及相关债项继续列入可能下调信用等级的观察名单。

截至目前，15华信债处于停牌状态。而停牌前的3月份初二级市场发生了暴跌，单单3月1日“15华信债”大跌29.71元，跌幅为32.65%，报收61.29元。若停牌期间情况进一步恶化，那该债券对相关持仓基金净值的负面影响可能会进一步放大。

公募如何避免踩雷

实际上，公募基金踩雷风险债券亦不是新鲜事。2015年发生的15山水债兑付危机时，富国等多家基金公司牵涉其中，相关产品的净值受到拖累。5月7日在11凯迪债爆发问题的同一天，15中安消债也发生了兑付危机，5月9日又有16富贵01债券发生违约。而今年以来，发生的信用债违约的数量已经达到了20起。

在业内看来，强监管的背景下，继货币基金、委外定制基金、分级基金等之后，下一个被重点监管的产品或将是债券型基金。5月10日，坊间就有消息称，鉴于近期债券违约事件频发，监管部门注意到有迹象显示，一些债券基金可能存在风险控制不力和违规的问题。

而除了来自监管层的指导外，公募基金自身的风险控制手段或许更为重要。上投摩根内部人士曾在一场策略会上表示，早在委外业务爆发的2016年，一些大型基金公司就专门从四大招聘了专业人士对做债券风险的评估和尽调。“事后来看，虽然委外业务逐渐收缩，但规避掉了很多日后的风险出现，当时的投入和做法没有白费。”一位参会嘉宾在接受第一财经采访是如此表示。

博时基金固定收益总部研究主管陈志新在接受第一财经采访时对公募基金避免踩踏信用债刚兑问题提出了一些看法。他称，主要还是加强信用基础研究工作，对行业和主体要有长期密切的跟踪，对于一些基本面有一定瑕疵的主体要能够有及时的分析和判断，而且目前一些爆发风险的主体主要问题集中在资金链断裂或者现金流紧张，可以针对目前的特性对这类主体进行较为重点的排查，有效规避相关主体的信用风险。

陈志新称，在组合投资层面，要结合公募基金自身的一些特性，对于流动性较差、市场认可度较低的主体要谨慎对待，公募基金资产保持流动性的高要求也是可以在一定程度上防止出现踩雷导致自身流动性遭受挤兑的有效手段。