山西汾酒：新产品或将成为明年看点

第四季度以来经营情况保持良好

进入第四季度以来，公司的经营状况继续保持良好，全年目标有望超额完成。主打产品青花汾酒、10年老白汾的收入增长较快，20年老白汾的销量增速超出公司预期，增速有所加快。竹叶青的销量也可以，广东仍是主要的销售区域。

省外市场方面，增速较快的区域大部分在50%以上，有的能到80%-90%，主要原因还是基数低。除陕西、河南等收入大区以外，湖南、湖北也比较强势，以青花汾酒为例，当地零售价要比其他地方要高出100-200元。

盛初营销仍然在做调研，明年或推方案

目前盛初仍在太原地区调研，预计明年可能会出方案。根据盛初以往对洋河、红花郎的运作经验，对汾酒的整个运作过程可能要持续三四年。不过今年以来汾酒的营销确实灵活了很多，媒体曝光率逐渐提高。如果盛初能成功运作汾酒，那么汾酒的收入水平就不止几十个亿了。

新产品预计在明年正式推出

今年汾酒推出了许多新产品，包括前一阶段推出的6款汾酒新品，糖酒会期间推出的竹叶青3款新品，这些新产品明年开始要陆续推向市场，公司资源也会向这些新产品倾斜。新产品的推出丰富了公司的产品线，有利于弥补部分产品提价后留下的价格空档。竹叶青单独运作，上月成立的竹叶青营销公司已经说明了公司重新定位、运作竹叶青的决心，预计竹叶青未来将成为公司的另一大收入支柱。

明年销售费用率仍将可能维持高位

公司2011年央视广告投放约2.5亿元，分别投放3个时段。由于明年新产品要上市，所以广告费用不大可能减少，销售费用率明年可能仍将维持高位。公司目前的大投入是为未来的大收入打基础，我们认为，销售费用率会随着省外营销的打开而逐步下降。

长远来看，提价是必然趋势

我们认为，白酒行业的高端化是大势所趋，所以从长远来看，提价是必然趋势。公司目前也存在提价预期，不过我们预计策略上可能要有所改变。一是超高端产品国藏汾酒可以进行超脱提价，提价动作上不再跟随茅台、五粮液，因为汾酒的深厚文化底蕴能够支撑的起这样的高度。二是随着产品线的逐步拓宽，中高端产品系列提价可以变为单品提价，增加提价的灵活性，提价动作上可以采取跟随策略。三是可以继续产品升级进行变相提价，降低对需求的冲击，增加消费者的接受程度。不管采取哪种形式，都会对公司的收入产生积极的影响。

现金分红的概率仍较大

公司自上市以来，除了1995年进行过送股以外，其他年份都是现金分红，并且派息比率较高（除07年为19.26%以外，近几年都在70%以上）。采取现金分红的主要原因可能是集团公司资金不足，而上市公司又占到集团收入的60%左右，所以我们预计今年派现的可能性仍较大。

盈利预测和投资建议

公司第四季度可能仍会有量无利，主要原因是该季度将会发生大量的费用支出，比如经销商的奖励费用、促销费用，央视广告招标的前期费用等等。据我们的推算，第四季度的利润贡献度可能不大，但由于处于消费旺季，销售收入的增速仍将会加快。

我们预计公司2010年、2011年的每股收益分别为1.26元和1.80元，目前股价分别对应59倍、42倍的市盈率。我们认为收益增速加快的重要性要远大于市盈率的变化，看似较高的市盈率不应成为股价上涨的阻力，上调公司评级至“强烈推荐”。