兄弟科技：皮革化学品精耕细作 增持

民众对食品安全的日益重视，将促使全球、尤其是中国饲料中维生素添加比例不断提升。天然维生素逐步替代抗生素、激素等人工兽药，已成为全球饲料添加剂行业的普遍趋势。而中国饲料中维生素K3、B1的添加比例（1-2ppm）显著落后于国际水平（5-8ppm）；在向国际标准靠拢接轨的过程中，国内饲料级维生素K3、B1市场需求将保持10%以上的增速，成为新兴增长点。

兄弟科技是全球最大的维生素K3厂商，拥有全球定价权，不断丰富产品线至维生素B1、B3。2010年公司维生素K3产销量继续位居全球第一，市占率从29%进一步提高到38%。公司从2007年起进入维生素B1新市场，1,600吨维生素B1已跃居全球前四，占据约20%的市场份额，并向医药级高端市场拓展。

公司低成本新建5,000吨维生素B3新产能，先量后价的策略有望复制成功路径，而技术突破有望提升维生素B3盈利能力。

公开报价显示，维生素K3、B1涨价超预期，显著提升公司盈利能力。2011年二季度来，维生素K3涨价超35%（从70元/kg涨至95元/kg），而维生素B1涨幅更达到70%（从100元/kg涨至170元/kg）；涨价带来的毛利率提升，将在三四季度维生素销售旺季得到集中体现。公司业绩弹性较大，如果维生素K3、B1全年均价再超预期上涨10%，2011年EPS将超预期上调15%、11%。

切入中高端皮革助剂是公司未来主要增长点。公司的铬鞣剂产销量位居全球第三、国内第一，拥有广泛的全球客户资源和营销渠道。皮革助剂市场空间50亿元，公司市场份额仅1%，募投2万吨产能于2013年达产，将实现皮革化学品业务品种从少到多、产量从小到大、竞争力从铬鞣剂单一突出到皮革助剂综合较强的转变。

上调目标价位至30.24元，继续维持“增持”评级。我们上调盈利预测，2011-2013年EPS=0.84/1.08/1.29元。考虑到皮革助剂市占率低，短期看维生素量价齐升，长期看皮革助剂打开成长空间。我们给予2012年28倍上调目标价位至30.24元，与当前股价相比有36%的上涨空间，看好公司的长期成长，继续维持“增持”评级。