9月流动性面临四大考验，资金价格或小幅回升

为了维护银行体系流动性合理充裕，央行8月30日在公开市场零投放零回笼，这是央行连续第7天不开展逆回购操作。尽管如此，8月整体来看，银行间市场流动性还是保持了较宽松的局面，资金价格较7月明显下行。

恰逢季末缴税、MPA考核时点、在地方债发行放量、9月美联储大概率加息等多重因素影响下，市场流动性是否还能保持较为充裕的格局？

接受第一财经记者采访的专家认为，影响9月资金面最大的因素是地方债发行，不过预计央行会及时出手，进行流动性支持，对冲市场摩擦和政策利率调整可能引发的市场波动。整体看，9月银行体系流动性总量预计不会出现大幅度缩水，但资金价格有可能小幅回升。

流动性宽松持续

银行间市场资金面在过去两周经历了趋紧又转松的过程。尽管连续7日未开展逆回购操作，但8月至今央行已经实现2455亿元流动性净投放。

根据中信证券研究部数据，在央行“锁短放长”的流动性投放下，8月资金利率一度与政策利率发生倒挂持续超一周，截至8月28日，DR007（存款类金融机构7天期质押式回购利率）均值为2.51%，较7月2.62%的超低资金利率水平继续下行11bp。中信证券首席固定收益分析师明明指出，在到期压力较小的情况下，央行仍然开展流动性净投放，尤其对中长期流动性的补充，导致8月流动性环境呈现较为宽松的局面。

联讯证券董事总经理李奇霖对第一财经记者表示，近期央行连续不投放，一方面是因为前期的流动性过于宽松了，现在希望对此进行修正，另一方面是考虑到汇率的稳定性，短期利率太低，境外利差压缩太快的话，汇率压力就会比较大。

“财政的支出力度正在增加，整个银行间市场的资金价格并没有明显上行，央行可能认为目前的一系列操作已经为市场提供了充分的流动性，更重要的任务是将合理充裕的流动性有效疏导到实体经济领域去。”东方证券首席经济学家邵宇对第一财经记者称。

从公开市场自然到期的资金规模来看，9月份资金规模较低，全月仅有1765亿元1年期MLF和1000亿元3个月国库现金定存到期。“续作压力不大，”明明认为，在当前保持流动性合理充裕的要求下，MLF和国库现金定存续作有刚性需要，这一流动性特征也将继续保持，大概率将续作。

其次，缴税时点也是影响流动性波动的一大季节性因素。明明指出，央行通常会针对缴税因素在月中时点开展流动性投放予以对冲，从税收收入看，9月份税收收入虽然较8月稍有回升，但仍然是年内税收收入低点；从企业缴税看，1月、4月、7月、10月是传统的企业缴税大月，9月非集中缴税大月，对流动性扰动不会很大。

与此同时，今年9月同业存单面临大规模到期，季末MPA考核也将至。明明认为，9月同业存单集中在上半月到期，上半月资金面可能将受到一定程度的压力，相对而言月末到期压力较低。MPA结构性参数的相对调整在一定程度给银行季末考核减压，银行体系季末资金紧张局面将得到一定缓解。

地方债发行提速

在接受记者采访的专家看来，9月流动性影响最大的压力主要来自于地方政府债将延续大量的供给。

“地方债上半年发的比较少，今年主要集中在三季度发行，因为四季度就要用钱，三季度中8月份下旬开始放量，但量也不太大，所以9月份的量会比较大。”李奇霖对记者称。

根据财政部《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》部署，今年9月底，地方政府债券发行累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行量应当在10月份发行。根据研报测算，8月份和9月份需要发行新增专项债9231亿元。

明明认为，地方政府专项债券发行提速，将造成一定的流动性回笼压力。政府存款不会长期滞留在国库，加速发债之后可能加快支出，对政府债券发行有对冲作用。但不可否认，财政加快支出与地方政府债券发行之间存在滞后关系，可能引发流动性的波动，央行可能通过短期或中期工具进行对冲。

李奇霖则认为，地方债一般期限是7年，这种情况下需要央行投放一些长期的流动性，包括MLF、降准这些来匹配。

“预计央行会适时加大流动性投放来进行支持。”瑞银证券中国首席策略分析师高挺在近期的报告中指出。另一方面，从释放流动性的财政支出角度来看，高挺认为，考虑到近期政策对基建投资的支持，9~10月再逢开工旺季，三季度末的财政放款可能加快，估算过去两年9月份的财政放款规模都接近4000亿元，今年规模可能还要高于往年。

他预计，9月的流动性将整体保持平稳，但资金价格可能不会重回前期低点，在季度末还有可能小幅回升。

是否跟随美联储加息？

从外部因素来看，9月份一个重要的影响因素是美联储是否加息。上一次美联储加息是在6月，当时央行处于对内部环境稳增长和防风险的考虑，并没有跟随美联储加息。9月27日，美联储将公布利率决议。

邵宇认为，考虑到人民币汇率承受一定压力，鉴于目前银行间市场的流动性相对比较宽松，这一次中国央行有一定的概率会跟随美联储加息的步伐，提高银行间市场利率。

明明也表示，一旦跟随美联储加息，央行采取的数量操作很大概率是中长期流动性投放，通过数量工具投放维持较小范围内的市场利率与政策利率利差，一方面对冲加息后资金利率过快上行，另一方面平抑月末利率波动。

李奇霖对第一财经记者指出，央行近期一直没有进行公开市场投放，“投放太多流动性，再加息，利差压力就很大，另外国内主要是增长的信用风险压力，实体经济比较脆弱，贸然跟随加息会导致经营压力的风险进一步加剧。”他说。