券商投行备战科创板，上市门槛成焦点：谁将拿到第一波入场券？

自11月5日国家主席习近平在首届中国国际进口博览会开幕式主旨演讲中宣布，在上海证券交易所设立科创板并试点注册制之后，科创板就成为了资本市场最引人注目的焦点。

什么企业能上科创板？哪些投资者能投科创板？科创板如何交易？这些问题目前都还没有明确的答案。不过，这并不妨碍企业和投行的热切期待。

第一财经记者采访发现，目前部分预期自己可能符合科创板条件的企业，已经开始筹划改变上市路径；部分大型券商已经在内部对未来的上市企业门槛及投资者门槛做出预测，甚至以此为基础开始联络潜在标的企业；部分以科技企业为主要客户的券商，已经开始调整方向，以拿到第一波入场券；部分规模较小的券商，则保持观望态度，静待头部券商项目落地，再瞅准机会及时跟上。

不过，与以往几次重大改革宣布之后的情景不同，这一次，市场各方都表现得更加理性，不再着急。

“科创板关键在于如何落地。从目前来看，要避免走战略新兴产业板和新三板的老路，具体规则的制定还面临很大的挑战。”北京一位投行人士对第一财经记者表示，企业门槛定得过高，就不能达到支持创新企业的目的；定得过低，就容易让一些不符合要求的企业浑水摸鱼。投资者门槛定得过高，就面临流动性不足的压力；定得过低，又容易让风险承受能力较低的投资者受到损失。

上市门槛分歧

“各家券商会筹备一些项目，提前跟企业沟通。我们一直在跟一些有前景但是没有盈利的企业沟通，为它们筹划上市的路径。”上海一家大型券商投行董事总经理对第一财经记者表示，当前科创板细则没有出来，企业上市的门槛等问题，都还是未知。

该人士还表示，与上交所方面也进行了沟通，但上交所目前对科创板的相关规则，也还在探索阶段。

“前几天有新三板挂牌企业董秘问我，预计科创板细则将如何设定？他们可能会选择上科创板。”一家企业负责人刘勇对第一财经记者说。他认为，虽然细则未出，但门槛一定比主板低。

据他了解，上海已经有券商成立专门部门推动科创板，内部也形成了企业上市门槛预测。这家券商征集客户的标准较高，面向有较强科技创新能力和高成长型的企业——不但要求公司研发投入较高且科技研发人员数不低于公司总人数的10%，公司营收中高新技术产值不低于收入50%，公司具有自主知识产权且具有“新技术、新模式、新业态、新产业”的四新特征，还要求公司已度过初创期、具有一定规模且最近两年营收连续增长30%。

其次，尝试对企业规模画线，至少要满足以下5项条件之一：（一）连续两年盈利，净利润累计不少于400万元；（二）最近一年盈利，营业收入不少于2000万元；（三）市值不少于2亿元，最近一年营业收入不少于2000万元，最近两年经营性活动产生的现金流净额累计不少于200万元；（四）市值不少于3亿元，最近一年营业收入不少于2000万元；（五）市值不少于6亿元，总资产不少于6000万元，净资产不少于4000万元。

不同券商预测的企业上市标准有很大差异，但整体分为两派：一派机构认为应该参照CDR试点的企业标准，另一派则预测将接近战略新兴产业板的标准。

中银国际认为，首批科创板公司大概率将是证监会定义的创新企业，即今年4月证监会在《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》中提出的创新企业IPO门槛：尚未在境外上市，最近一年营业收入不低于30亿元且估值不低于200亿元，或者营业收入快速增长，拥有自主研发、国际领先技术，同行业竞争中处于相对优势地位。其中，同股不同权的红筹公司以及净利润还处于亏损阶段的公司也能IPO。

中信建投则推测，科创板会参照战略新兴板的方案，以市值为核心，弱化盈利要求，设计四套上市标准：一是“市值-净利润-收入”标准，即市值（2亿元）+净利润（1000万元）+收入（5000万元）；二是“市值-收入-现金流”标准，即市值（10亿元）+收入（1亿元）+现金流（经营性现金流2000万元）；三是“市值-收入”标准，即市值（15亿元）+收入（1亿元）；四是“市值-权益”标准，即市值（30亿元）+股东权益（2亿元）+总资产（3亿元）。

证监会于11月5日答记者问时表示，科创板将进行投资者适当性管理。证监会称，针对创新企业的特点，在资产、投资经验、风险承受能力等方面加强科创板投资者适当性管理，引导投资者理性参与，“鼓励中小投资者通过公募基金等方式参与科创板投资，分享创新企业发展成果”。

换言之，监管层已经透露出明确信息：投资门槛不会太低，不鼓励中小投资者直接投资，而是倾向于鼓励中小投资者通过公募基金进行投资。

对于投资者的门槛有多高，机构则较有共识。多数机构认为，将低于新三板500万元金融资产的门槛。中信建投策略分析师张玉龙预测，可能在投资者持有资产、股票交易经验等方面设置准入门槛，预计会低于新三板但高于原来股交中心科创板，比如持有金融资产50万~100万元以上且具备两年以上股票投资经验。如此一来，中小投资者将较难符合直接投资要求。

踟蹰备战，静待规则落地

过去五年间，A股市场曾多次无限接近于重大改革，战略新兴产业板、创业板特殊层等，甚至近期的CDR试点，都在临门一脚落地时戛然而止、重新评估。这些经历，让企业和投行对于接下来的改革进度更趋于谨慎。

2016年初，战略新兴产业板一度呼之欲出。当时，一位投行人士曾告诉第一财经记者，上交所已经在初步敲定首批企业上市名单，一家大型科技企业表示已被默认为首批推荐对象，这家企业也在做最后的上市准备。

“这家企业条件还不错，现在看到科创板的消息，也没有急于准备，决定先看看再说。”该投行人士于11月12日告诉第一财经记者。

“目前投行业处于低谷，科创板和注册制这种重大政策动向，券商投行肯定会率先关注起来。但政策具体方向没有确定，细则还未出台，标准还不明确。在这种情况下，投行还没有进行特别有针对性的准备，还没到准备‘抢跑’的时刻。”前述北京投行人士对第一财经记者表示，还是要等具体的规则落地。

原券商投行人士、协纵国际企业港CEO黄立冲对第一财经记者表示，他接触到的科技类公司对科创板谈论较多并有较大的憧憬，但投行人士反倒热情不足。

“回顾新三板的发展，正是由于投资者门槛较高、企业风险较大等因素，导致该市场流动性不足，逐步降温。这反映在券商业务上——新三板投行业务没有动力，部分券商甚至撤销了新三板业务团队。”黄立冲认为，预计科创板的上市公司风险相对更大，但目前A股市场投资者对风险的容忍度较低，很多机制的设计都挑战重重。对投行业来说，科创板的前景还需进一步确认。

尽管大小券商对科创板的态度都较为谨慎，不过工作节奏上还是存在明显差异：大型券商多数在探讨如何做，而小券商则多数表示将继续观望。

“科创板突然宣布，有些意外。但此前我们已经储备了一批CDR项目，预计能够用得上。”中信建投一位投行人士对记者表示，预计科创板对企业的要求或将与CDR相通，核心是科技创新企业，特别是技术创新企业。在他看来，与CDR向大券商倾斜类似，科创板也将从大券商的项目开始试点。

一家小型券商投行人士表示，无论是战略新兴产业板，还是CDR试点，大券商都做过准备，预计科创板试点初期依然是上述投行先行，小机构之后逐渐参与。

中国银河国际研究部主管王志文预计，今年设立科创板的机会不大，但2019年上半年有较大可能性。