长期不分红的公司不值得持有

市场上存在一些机构投资者的观点，认为从会计假设的角度看，提高分红，公司资产减少但股价要除权，考虑到部分人还要缴纳分红税，估值应该是略微下降的。

比如两个基本面几乎一样的传统产业公司A和B，假设经净资产收益率（ROE）完全相同，A业绩增速8.4%，分红比例30%，B业绩增速6%，分红比例50%。或许很多人会认为分红更高的B公司估值会更高一些，但从理论的角度看，A公司的股东内在价值要更高一点，因为B多分红要多交一点税。

从创始人大股东想要永续经营的角度看，分不分红其实没什么影响，分红就当期交税，不分红就账上现金越来越多，等到某天清算的时候，股东一次性交税，企业的内在价值不会有任何改变。

上述看法我不敢苟同，我认为A股之所以长期上涨乏力，其中一个重要原因，就是投资者不关心分红带来的收益。我们先看下面的一张图。

这是美股标普收益率的分解图，其中黄色的线是股息收益率，灰色的线是股息收益率+实际EPS（每股盈利）增速，红色的线是股息收益率+EPS增速+通胀，蓝色的线是股息收益率+EPS增速+通胀+估值增速，从4种颜色的曲线表明，美股的长期收益率来源，主要靠的是股息收益率+通胀。而这两个原因是美股长牛的关键，正因为美股大部分都是机构投资者，看明白了股市上涨的长期逻辑，才导致美股的收益率曲线和美股的长线走势如此平滑。

我们再看下面这张图。

这是A股的长期收益率分解图，和美股一样用4种颜色标明，很显然，我们A股一看就很清晰，股息收益率长期以来都不是重要的回报手段。这也就是为何我们的市场很难产生价值投资者的根本原因，因为长期拿着A股吃股息，还不如买理财产品甚至存银行的回报高。谁会真正愿意去做价值投资呢？

从上市公司的角度来看，这个逻辑也是错误的，首先企业和人一样，都是有生命周期的，也就是说所有的企业最终都会走向灭亡，只不过时间的长短而已。如下图所示：

当企业进入稳定发展期后，一般情况下在行业中的地位已经比较稳固，此时企业会有一个理论的最佳分红比例，即留下用于发展的钱，其余的都拿来分红。举个例子，一个企业利润100亿元，未来发展大致需要再投入50亿元。现在这个企业分红比例30%，也就是分30亿元，剩下20亿元拿去买理财产品，实际上是一种浪费。 如果把分红比例提升到50%，那么股东拿到这钱可以获得比理财更高的长期收益。 所以当这个企业分红比例为50%的时候，价值就比分红30%的大。

如果出现反例会如何？我再举个例子，某电器龙头企业在家电行业无疑是巨无霸，但是在2018年4月25日年报上，居然显示不分红，那天的收盘价是50.07元，如果在未来很长的一段时间内见不到这个价格，这个决定会是致命伤。

由于家电行业本身的限制，目前该企业如果要继续壮大，必须要去探索新的行业和领域，而事实上这两年的情况也是如此，它进入了手机、新能源等领域，都以失败告终，最近传闻又要进入芯片领域，由于其进入的领域都不具备竞争优势，这些行为都会给投资人带来不必要的风险。

当然也有人会说，伯克希尔哈撒韦就从不分红，而股价也涨得非常棒，我的回答是，因为投资人信任巴菲特和芒格的投资理念，而该公司成立60多年来也不曾让投资者失望过。我想做一个小小的猜测，将来当巴菲特把掌门之位传给继任者的时候，或许给该公司的估值就会产生改变。

最后想说的是，分红是投资上市公司一个非常重要的获取长期收益的手段，打破刚兑后，我们的无风险收益率会有明显下降，而长期给予高分红的上市公司的价值就愈发体现出来。

一个长期不分红、低PE（市盈率）的上市公司，即便其报表再华丽，都是不值得我们去持有的，相反，一个愿意承诺长期分红的公司，在它的股价出现波动甚至行业出现些许风险的时候，也值得我们为其共同承担一定程度的风险。

（作者系资深市场观察人士）