美国“债王”独断市场近50年，晚节不保黯然退场

在经历了近半个世纪的漫长交易生涯之后，今年74岁的美国老债王比尔·格罗斯即将于3月1日退休。

格罗斯创立并执掌固定收益市场巨头PIMCO长达数十年。PIMCO旗下的旗舰基金在巅峰时期最高资产管理规模达近3000亿美元。从1987年创设至2014年9月底格罗斯离开PIMCO，该基金年度回报率高达7.8%，让格罗斯成为当之无愧的债王。

这位住在加州的老人在接受采访媒体采访时仍旧精神矍铄，然而事实上，最近一年，格罗斯管理的基金表现不尽如人意，不少投资人担心他“廉颇老矣”，纷纷撤资。

破灭的温和熊市梦

2018年，格罗斯管理的骏利环球无约束债券基金（下称“骏利基金”）净值下跌了3.88%，其管理的资产在这样不理想的业绩下也不断缩水，从年初的22.4亿美元下降到年底的9.5亿美元，跌幅高达57.59%。剩余的资金中还包括其个人投资的7亿美元，而造成这一切的主要原因是，格罗斯去年误断美国债市为温和熊市。

根据骏利基金的仓位报告，2018年初，该基金主要资产都投了公司债券、结构化房贷封层债券、国债，以及一些股票与ETF。其中55%的资产投入工业债券，31%为银行等金融机构发行的债券。

“购买企业债券可以得到比国债更高的收益。格罗斯是追求包括利息收益在内的总收益投资者，愿意承担本金小幅下跌的风险换取更高的利息收益，达到总收益最大化。投资公司债务不仅仅要承担投资国债带来的利率风险，还要承受信用利差扩大带来的额外损失。”——美国银行一位风控主管在接受第一财经记者采访时表示。

去年以来，美联储不断提高利率，从而造成债券价格同时受到利率上升和信用利差扩大的双重打击。但格罗斯仍选择重仓公司债，这缘于他对利率市场和美联储升息的预测。他一直都认为，美联储不能按照自己的想法提高利率，最终美国的利率将比市场预期的要低。

2018年1月，格罗斯在媒体上预测：“美国10年期国债的利率将非常缓慢地上升，利率不会显著增高。”根据这一判断，格罗斯认为，“债券市场将处于一个温和的熊市”。

当时，美国10年期国债收益为2.46%，而美林投资级债券指数的信用利差平均为100个基本点。如果仅仅是国债利率上升54个基本点达到3%，购买投资级债券得到的额外信用利差足够补偿利率上升带来的损失，那格罗斯重仓公司债券就非常合理。

但真实情况却残酷得多，美联储在去年3月会议结束后就给出2018年加息4次的预期，美国10年期国债利率在4月迅速突破3%，远比格罗斯设想的快，而且10年期国债利率在突破3%之后继续上升并在11月突破了3.2%，这引发了基金投资人大量赎回的要求。与此同时信用利差也大幅上升，让公司债券遭遇了双重打击。

错判德国国债被迫平仓

格罗斯如果仅仅是重仓公司债券，其2018年的亏损还不至于会达到3.88%的水平。更让投资者心惊肉跳的是，基金净值在2018年5月29日当天大跌了3%。即使对于股票基金而言，一天内净值下降3%也实属罕见，何况是风险级别较低的债券类基金。

造成大跌的原因是当时格罗斯认定德国国债价格虚高，利率被欧洲央行人为地压低，他赌德国国债的利率终究要回到和美国国债利率类似水平。

格罗斯曾于2015年4月21日在推特上高调宣称：“做空十年期德国国债是一生一次的机会，甚至比1993年做空英镑还要好。”

为了做空德国国债，格罗斯卖空了德国国债期货，并购买美国国债期货，寄望两者的利率回归基本面，使两者之间的利差减小。

“用国债期货交易可以得到很高的杠杆。而且卖空德国国债，购买美国国债，两者的市场价值大约能够抵消，看风险报表不仔细的话很容易忽视这里面实际承担的风险。”——美国银行风控主管如是说。

在2018年年初，十年期德国国债的收益率只有0.4%，而美国10年期国债的收益率有2.4%，两者相差足足有2个百分点。而德国国债收益率低，所以卖空的成本也低。德国2017年的GDP增长为2.2%，与美国2017年GDP增长2.3%极其类似，所以在2018年年初按照基本面来分析不难得出，德国国债理应和美国国债收益率类似的结论。

德国国债利率之所以低，是因为欧洲央行在大量购买欧洲各国发行的国债。一旦欧洲央行像美国同行一样减少甚至停止量化宽松，德国国债价格就会出现下跌。与此同时，格罗斯认为美国国债收益率不会大幅上升，所以卖空德国国债，买入美国国债，可以有净利息收入，还能在价值回归基本面的时候从投资组合的升值中得到资本收益。

然而格罗斯误判了欧洲政治的复杂性和美联储升息的决心。

2018年5月29日，意大利选举出现没有政党取得过半议席、联合政府面临难产的新闻，这造成欧洲投资者抛售风险资产，购买较为安全的德国国债，把德国10年期国债收益率继续压低8.4个基点，达到25个基点，单日跌幅25%。让卖空德国国债期货的格罗斯损失惨重。

随着欧洲不断涌现的政治不确定性，2018年德国国债收益率始终没有上升，而美国国债的收益率反而因为美联储不断加息而不断向上。10年期德国国债与10年期美国国债的收益率的差距从2018年年初的208个基点，扩大到11月的280个基点。格罗斯在亏损严重的情况下在年底前被迫平仓，损失惨重。

曾经风光无限

虽然格罗斯有些晚节不保，但这并不影响他这一生成为传奇“债王”。

格罗斯在1971年以1200万美元资金成立PIMCO，在2014年格罗斯离开的时候，总管理资产已经增长到2万多亿美元。在1971年到2014年之间，基金每年平均回报7.9%。格罗斯基金高额回报主要是因为他成功地把握了过去20多年债市的大牛市，特别是2008年金融危机带来的大牛市。

在1971年到2014年之间，如果把资金投入标普500股票指数，平均每年包括股票升值和股息发放的总回报为8.8%，比PIMCO的年回报高不了太多，但PIMCO的风险和波动则远小于同期股市。

1981年美联储为了对抗通货膨胀，曾把利率设定在20.6%。之后的近40年里，美联储利率不断地下降，固定收益资产价格不断上升。债券市场也因为利率降低而不断扩大。原本的高金融杠杆在高利率环境下曾无利可图。但利率降低之后，公司竞相发行债券扩大投资或者回购股票，使得债券市场出现大发展。

2008年的金融危机更是为PIMCO带来了巨大的发展。格罗斯成功地预测到次贷危机，于是大量购买国债和房利美担保的房贷债券。随着金融危机的爆发，人们抛售风险资产，投入美国国债，使得格罗斯的投资大获成功。随着两房被美国政府接管，其担保的债券价格也随之上涨。

为了刺激经济，美联储推出量化宽松，高价收购美国国债和房地美、房利美担保的房贷债券，使得格罗斯的投资进一步增值。但是当美联储结束量化宽松，开始提升利率的时候，格罗斯却没有充分认识到长达30多年的利率下跌出现反转，将会给他的投资策略带来多大的冲击。

在格罗斯辉煌的年代，投资者们曾歌颂他独断专行的投资风格，称之为远见卓识、力排众议。格罗斯还曾谦虚了一把，在给客户的一封信里写道：“我真的是一位伟大的投资者吗？不，并不是。就如在《太阳照常升起》中，用海明威笔下‘杰克’的话来解释，‘这么想想是不是很漂亮？’或许在这个行业中你越长越久，你必须越来越多地暴露你的阿喀琉斯之踵。无论在哪里，无论可能是什么。”

当初格罗斯写这段话也许仅仅是客套一下，没想到在他退休前的最后一年却一语成谶。