兴业证券8月10日晨会纪要

依靠正确的逻辑胜过恐慌，底部已现，参与反弹

周二沪深两市触底回升，上证指数振幅达到100点。收盘时，上证指数微跌0.03%，深成指微涨0.02%，中小板指微涨0.09%，创业板指微涨0.15%。行业方面，地产、食品饮料、金融板块上涨，信息设备、公用事业、机械等板块下跌。隔夜海外市场方面，美联储表示至少到2013年中，维持低利率政策不变，欧洲市场和美国市场相继大幅反弹。

周二（8.9）上午市场一片恐慌时，我们向投资者发出如下提醒【1月27号早晨我曾发短信提示“今天就是底部”，开始春季攻势，现在机会再来。】难道这次和1季度一样又蒙对了？虽然有运气的成分，但是，有勇气前瞻性喊出来靠的是正确的逻辑。周末发的最新策略《螺蛳壳下沿区域，越跌越乐观》旗帜鲜明地提出“惊吓情绪宣泄后，市场有望回归理性”已经提前做了“空翻多”的铺垫。

我们乐于将分析框架和逻辑于大家分享。好的策略分析师要像优秀的投资者一样，进行正确逻辑分析，更重要的是找到一定时间阶段的主要矛盾。今年我们的逻辑不同于其他卖方，甚至逻辑重点有别于去年。去年我们强调政策内生性，关注环比趋势折年等对经济增长做前瞻性判断，来判断行情，从而有《7月份2300绝地大反弹》等判断。但是，2011年我们分析A股市场时抓住的主要矛盾是——政策外生性、货币政策和估值。

找到分析逻辑的主要矛盾，我们就可以来大胆地判断市场。总体看，考虑到通胀的复杂性、海外的复杂性，特别是政策的外生性，我们2011年策略《积极防御》认为不具备趋势性大行情，除了精选成长性结构性机会之外，用逆向思维的操作方法、博弈各种经济-政策组合情形。

——第一种情形：越热越空。即经济热，通胀向上，则政策紧、估值低了还会更低，这也是为什么二季度市场对经济乐观、看“新周期启动”时，我们反而看空说《敦刻尔克大撤退》；

——第二种情形，“内愈冷，外愈乱”则看多，即经济趋冷或者通胀预期回落，或者，海外出现意想不到的乱象时，即使货币政策不松也会进入观察期，货币剩余M2-GDP-(CPI+PPI)/2会改善，实体经济“池子”对资金的吸纳减弱，则市场真实资金成本的压力有望改善，A股估值压力缓解，我们反而会乐观，这是我们1季度看春季攻势的原因。这个情形也是当前所面临的，当然，海外越乱（只要不是08年一样的崩盘），货币政策改善的概率越大。

——第三种情形：经济增长“半死不活”疲弱复苏；通胀“半死不活”高位盘整；政策“半死不活”腾挪空间很小，因此，指数也“半死不活”“螺蛳壳里做道场”。

上述的分析逻辑对于我们分析今年的市场很有帮助，但是，这是个开放的框架，兴业策略团队还要将重点工作用于分析每一个新的变量，分析这些新变量是事件性扰动因素，还是影响“政策-估值”，或者是，新的主要矛盾——完全改变我们此前逻辑重点的“黑天鹅”。

从上周五以来，我们反复讨论“美债危机、欧债危机”，海外是类似08年一样的崩盘、新一轮经济危机？或者，只是08年危机之后的次震、“激素药效”减退后回归危机后遗症“丑陋而乏味”的现实？我们判断是后者，而不是前者，虽然全球市场表现的更像是前者，就像上半年担心希腊成为雷曼一样。

如果是前者，就是我所谓“黑天鹅”，主要矛盾变了，分析框架就是危机系统性风险来应对。但是，我们判断是后者，则影响A股的主要矛盾不是海外，仍是国内的货币政策。

基于根据我们的逻辑“内愈冷外愈乱则看多”，恐慌情绪宣泄之后，对A股应该乐观点。海外偏弱有助于软化国内政策调控预期，流动性压力阶段性缓解以及情绪指标降至低位使得A股博弈的价值提升。

下阶段货币政策调控手段如果如期“前瞻性”改善，则反弹会延续，现在看量化紧缩再加码的概率低，甚至不排除适度回调。从最新的政策动向也在映证，国务院会议分析应对当前国际金融形势，研究制定应对措施。

最后，再点评一下最新的数据：（1）7月份CPI同比上涨6.5%，符合或略低于市场预期，且季调环比趋势折年高位拐头，考虑到8月的翘尾因素比7月减少0.6%，只要新涨价因素没超预期，7月通胀见顶将是大概率事件。工业增加值季调环比趋势折年也在底部走平，投资拉动型通胀压力低于预期。更为重要的是，大宗商品连续暴跌之后，使得PPI高企的釜底之薪被抽走，事实上有利于降低中国通胀的平台，从而增加国内货币政策的灵活操作空间，市场会逐渐预期到这一积极因素。（2）资金面情况趋于好转。银行间市场质押式回购加权利率已回落至3%；债市进入筑底阶段，根据大类资产轮动的经验，股市有望逐步进入构筑底部的阶段。

投资策略：虽然筑底的过程还可能有些反复，但是，现在可以更乐观些，逢低正是立足核心资产、博弈反弹的好时机。（1）大盘连续恐慌性杀跌之后，周期股跌深反弹的机会增多。存量资金博弈，低吸高弹性板块（地产、化工、航空、汽车、券商、水泥、煤炭等），见好就收。（2）立足中长期，坚定看好真正的成长股。我们在晨会纪要中的8月荐股组合，择股标准就是确定性成长，在8月暴跌以来的表现非常优异，建议投资者参考我们7月初以来关于成长股的系列报告，以中线思考和布局成长股，包括：从转型的突破口寻找成长股，“劳动替代”对应的机会——新的消费模式（医药和医疗器械、信息服务、餐饮旅游）、大农业（农业机械、种植、养殖等）、机械设备升级等；中央财政“优先拿出真金白银补欠账”的领域——军工（包括高新技术产业中的航空航天）、环保（包括城市地下排水）、医疗、大农业等；现金为王，“剩”者为王，资金充裕的A股成长股获得整合行业、加速发展的良机。

平庄能源（000780，￥14.74，强烈推荐）：所得税率影响明显外延扩张值得期待

事件：

平庄能源公布半年报，收入19亿元，同比增长17%；净利润3.5亿元，同比下降4%。EPS为0.35元，一、二季度分别为0.22元和0.13元，二季度环比下降明显。

点评：

我们认为，平庄能源所得税率由15%上调至25%显著影响上半年业绩。尽管产能短期增长乏力，但集团资产注入预期强烈，提高评级至“强烈推荐。

煤炭销量基本持平。上半年，平庄能源煤炭销量532万吨，同比减少6万吨，降幅1%。我们认为，产量持平的主要原因平庄能源无新建矿井和注入矿井，预计未来一段时间内其产销量难以改变。

煤炭价格小幅上涨。上半年，平庄能源综合煤价296元/吨，上涨34元/吨，涨幅13%。其中，电煤（占比34%）平均售价185元/吨，按热值同比持平；市场煤（占比25%）平均售价319元/吨，上涨27元/吨，涨幅9%；地销煤（41%）平均售价373元/吨，上涨82元/吨，涨幅28%。

吨煤成本上涨12元。上半年，平庄能源吨煤成本178元，低于2010年上半年的166元，涨幅7.5%。

吨煤毛利上涨23元，但吨煤净利下降1元。我们测算，平庄能源上半年吨煤毛利118元，比2010年上半年的95元提高23元。我们认为，吨煤毛利提升关键在于煤价上涨34元/吨。相比之下，吨煤净利由67元下降至66元，主要原因是费用上升，以及所得税率由15%上调至25%。

两点异常

异常之一：高价煤销售比重反而下降！

尽管上半年业绩尚可，但平庄能源业绩并未完全释放。产品结构出现异常：低价的电煤和市场煤销售比重加大，分别提高7.1个百分点和3个百分点；相比之下，高价的地销煤销售比重由50%下调8.5个百分点至41.5%。我们认为确保电煤供应限制了其决策空间。

异常之二：所得税率由15%上调至25%

因15%的所得税率优惠政策到期，平庄能源上半年采用25%的保守税率，导致业绩略有下滑。但2011年7月27日财政部、海关总署、国家税务总局联合下发的《关于深入实施西部大开发战略有关税收政策问题的通知》（财税［2011］58号）规定，自2011年1月1日-2020年12月31日，对设在西部地区的鼓励类产业企业减按15%的税率征收企业所得税。因此，我们相信平庄能源上半年业绩当可恢复至正常水平，其净利润增长9%至4亿元，对应的EPS应该修正为0.39元。

内生增长乏力，期待资产注入

过往数据显示，平庄能源原煤产量保持在1000万吨上下，受制于产能无法扩大以及无新矿投产，预计未来一段时间产能仍将保持在1000万吨左右。故惟有收购集团产能才能实现扩张。

集团资产注入值得期待

集团存量煤炭产能较大。2010年，控股股东-平庄煤业集团原煤产量2668万吨，商品煤销量2633万吨，利润12亿元，而平庄能源当前仅有1000万吨，集团剩余煤炭产能相当于股份的1倍，注入空间较大，并且，我们推算新增资产的盈利能力将高于现有煤炭资产。

集团在建煤炭产能更大。平庄煤业集团在建产能巨大，并计划于2013年达到5000万吨，令平庄能源注入空间大幅扩张。

提高评级：强烈推荐

我们预计平庄能源2011-2013年EPS分别为0.71元、0.80元和0.89元，动态PE分别为21倍、18倍和16倍，估值高于行业平均水平。我们注意到，尽管平庄能源短期产能增长乏力，仅依赖煤价上涨驱动。但背靠平庄煤业集团以及国电集团这样的“大树”，其庞大煤炭资产注入值得期待，并且时间点也日趋临近，故我们提高评级至“强烈推荐”。

风险提示：资产注入进程难以把握。

诺普信（002215，￥14.47，推荐）：营销改革进入深化期，行业低迷下稳健增长

诺普信公布20110年半年报，报告期内实现营业总收入11.63亿元，同比增长15.34%；营业利润1.55亿元，同比增长54.74%；归属于上市公司股东的净利润1.30亿元，同比增长52.07%，按3.54亿股的总股本计，实现每股收益0.37元。公司扣除非经常性损益后的净利润为1.23亿元，每股经营活动产生的净现金流量为-0.09元。

公司中期利润分配方案为向全体股东每10股派发现金红利1.20元（含税）。公司对2011年1-9月业绩的预测为：归属于母公司所有者的净利润同比增长30-60%。

同时，公司发布公告，拟变更2010年3月增发募集资金投向的部分项目，相应资金用于投资AK（直销零售店）网络扩建等4个新项目。

点评：

诺普信2011年上半年业绩在公司发布1季报时业绩预测区间（净利润同比增长50-100%）之内，略低于我们此前EPS为0.39元的预测。总体而言，在农药行业延续低迷、公司营销改革继续深化之际，诺普信依托市场开拓、费用控制和参股原药子公司的利润贡献，保持了业绩的稳健增长营销改革继续深化，直销体系成为带动收入增长的主力。2011年上半年，中国农药行业的内需依然较为低迷。年初的低温导致旺季有所推迟，而4、5月份的干旱和6月份的南方洪涝等自然灾害则对旺季需求产生制约。在此背景下，诺普信营销“两张网”的新销售模式继续推进，渠道下沉力度加大，其中直销零售店（以标正、皇牌、兆丰年三个品牌为主体）的新网络体系在经过2010年的铺垫期后开始发力，成为带动收入增长的主力。

考虑到2011年上半年中国农药制剂市场依然低迷，诺普信15%的收入增长继续较好地超越了行业，市场份额继续提高。

综合毛利率小幅上升，管理费用控制良好促进利润增长。2011年上半年，诺普信的综合毛利率为40.95%，较2010年同期小幅上升0.42个百分点。公司在期间费用上的控制令人印象深刻，其中管理费用的绝对数额下降了1094万元（降幅9.13%），管理费用率在经历多年持续上升后首次由上年同期的11.89%降至9.37%，成为收入增长之外推动净利润增长的另一重要力量。

参股原药子公司经营良好，投资收益增厚利润。报告期内，诺普信实现投资收益1301万元，较2010年上半年的199万元大幅增长。其主要原因在于：（1）2010年12月投资的两家农药原药企业江苏常隆农化、江西禾益化工依托自身优势，经营情况良好，2011年上半年分别实现净利润1734和1183万元；（2）委托贷款利息收入等贡献加大。

考虑到常隆农化伴随搬迁改造，新产能将陆续投放，而禾益化工在引入诺普信和华邦制药两大股东后发展潜力充足，预计未来投资收益将继续成为诺普信利润增长的重要来源。

募投项目变更有利于提高资金效率、完善产业布局。基于公司产能建设、产品研发的新进展，以及个别项目园区规划的变更，诺普信对2010年3月增发募集资金的投向进行相应变更，有于提高资金的效率，完善公司在农药制剂和水溶性肥料领域的产业布局，从而为未来的业绩增长打下良好基础。

维持“推荐“评级。结合本次中报，我们小幅调整诺普信2011-2013年EPS至0.53、0.83和1.16元。作为中国农药制剂领域的龙头企业，诺普信在产业链完整性、区域战略布局、产品开发和储备、销售渠道的建设等方面领先优势明显。公司当前营销改革进入深化期，在把握“两张网”和渠道下沉大方向的基础上，一方面对成功的具体措施进行固化，另一方面针对发展中出现的问题进行有效调整。

随着诺普信新营销体系的逐步成熟，预计公司未来可望迈入收入持续增长和费用率合理下降的良好经营局面，经营业绩将重回快速成长的轨道。我们维持公司“推荐”的投资评级。

江淮汽车（600418，￥9.12，推荐）成本挤压竞争加剧中期业绩低于预期

事件：

公司公布2011年半年报：2011年1-6月份公司共实现营业收入174.38亿元，同比增长7.91%；营业利润5.86亿元，同比增长3.36%，其中归属于母公司所有者净利润5亿元，同比增长2.20%。毛利率13.32%，同比下降3.35个百分点，全面摊薄每股收益0.39元(其中二季度0.13元)，低于我们先前的预测的0.52元约33%。

点评：

2011年上半年墙内开花墙外香，但未来出口的稳定与可持续存疑

2011年上半年，公司经过产品结构优化调整，紧抓国内和出口市场，实现汽车销售26.81万辆，同比增长10.07%，其中瑞风MPV3.36万辆，同比增长1.58%，轻卡11.66万辆，同比增长2.71，轿车8.08万辆，同比增长29.79%，客车底盘1.23万辆，同比增长4.37%，重卡1.74万辆，同比增长34.09%，瑞鹰SRV7456辆，同比下降25.31%。国际市场的开拓是公司经营的一大亮点，2011年上半年出口3.55万辆，同比增长255%，主要是基数较低的原因。

毛利率受制于原材料成本上升和行业竞争加剧，新品不断推出、重点研发项目稳步推进

公司发动机业务进展迅速，2011年上半年累计自配发动机12.56万台，同比增长76%，有效降低了整车成本。但受制于原材料成本上升和竞争加剧，加上需求增速放缓，作为公司业绩主要来源的轻卡业务的毛利率下滑明显，公司综合毛利率同比下滑了3.35个百分点。

从新产品的推出来看：高端轻卡帅铃III，高端MPV和畅、T动版SRV、星锐等新产品已经上市，一定程度上完善了产品图谱，优化了产品结构。技术研发重点项目稳步推进：高效发动机项目、自动变速箱、与富士康合作新能源汽车及汽车电子项目等重点研发项目按计划有效推进。

另公司拟公开增发不超过1.5亿股，募资不超过28亿元，方案等待证监会审核批准。

盈利预测与估值：下调公司2011年、2012年盈利预测维持“推荐”评级

我们将公司2011年、2012年每股收益的预测分别从0.97元、1.16元下调12%和8%至0.86元和1.07元。按2011年8月9日的收盘价9.12元计算，对应动态市盈率为11倍和9倍，若按公司2011年6月30日的每股净资产4.35元计算，P/B为2.1倍。综合考虑公司产品竞争力与行业未来的发展前景，继续维持公司“推荐”的投资评级。

紫金矿业（601899,￥5.67，强烈推荐）2011中报：利润稳健增长，估值亟待修复

事件：

紫金矿业公布2011年半年报，实现收入158.52亿元，同比增长17.8%；实现归属母公司股东净利润31.49亿元，同比增长24.9%。折合EPS0.144元，其中Q1、Q2分别为0.06、0.084元，完全符合我们预期。

点评：

黄金：公司上半年矿产黄金产量为14.3吨，同比下降9.6%。我们认为，这反映了公司在黄金价格大幅上涨的背景下，主动调低了矿石的入选品位。报告期内，黄金业务收入占公司收入的62%，净利润占比67%。公司2011年计划矿产金达到29.8吨。

铜：公司上半年矿产铜产量为4.5万吨，同比增长4.75%。报告期内，铜矿业务收入占公司收入的14%，净利润占比26.5%。公司2011年计划矿产铜达到8.78万吨。

成本分析：报告期内，公司矿产金锭成本73.5元/克，同比增长12%；矿产金精矿成本102.4元/克，同比增长16%；铜精矿成本11585元/吨，同比增长13%。预计随着能源成本上升，以及紫金山以外黄金产量占比的提升，公司黄金生产成本将继续维持上升趋势。

地质勘探：上半年，公司投入地勘费用9400万元，在阿舍勒铜矿外围、东坪金矿外围、亚特杜家沟金矿、陆院沟-红娘沟金矿采区外围、水银洞金矿纳秧矿段、紫金山外围浸铜湖矿段等矿区深部和周边找矿取得良好成果，矿山资源储量可望较大的增长。

投资收益：公司上半年4亿元投资收益中，除1.2亿元来自于长期股权投资外，出售大陆矿业股权贡献了2.15亿元收益。另外，嘉能可上市后，公司所持嘉能可转债在6月30日市值18.2亿元，浮盈约5亿元。由于港股近期大幅下挫，至今（2011-8-9）账面浮盈仅余7500万元。

公司明年将迎来产能集中投放期，得益于多宝山铜金矿、太平洞金矿、图瓦铅锌矿等重要矿山的投、扩产，其黄金与铜产量都将迎来较大增长，其中黄金产量增长10-12%，铜产量增长50-60%。

公司前期入股澳大利亚NGF金矿，一则获得了资源储量的增长，二则也将获得了产量和利润的增长。

更重要的是，公司有望自此获得参与国际并购的平台，凭借其丰富的勘探、开采专业人才储备，以及市场化的管理运营机制，从而在广阔的国际舞台上攫取足够的成长空间。公司有望成为中国最伟大的综合矿业企业。

我们假设11、12、13年金、铜的价格分别为310、325、350元/克及70000、75000、82000元/吨，预测公司11、12、13年EPS为0.29、0.42和0.52元。公司DCF估值依然高达8.49元，超出当前股价50%，给予“强烈推荐”评级。参考相对估值，则给出6个月目标价为8.26元。

风险提示：中国经济硬着陆导致铜价大幅下调；美国大幅收紧流动性致金价下跌；公司矿山投产不达预期。

飞力达（300240，￥25.29，强烈推荐）半年报点评：业绩符合预期，寄望下半年旺季

事件：

公司公告半年报，实现营业收入5.46亿元，同比增长10.92%，实现营业利润4925.52万元，同比下降4.36%，归属于上市公司股东的净利润3458.92万元，同比上升13.09%，摊薄后EPS0.323元，基本符合预期。

点评：

上半年淡季影响显著。2010年上半年全球电脑制造业出现反季节现象（传统淡季的1季度和2季度分别增长24.4%和24.1%，今年上半年则属于正常淡季，受高基数影响增长率大幅下滑（1季度和2季度分别增长-3.2%和2.6%）。在此行业背景下，公司上半年实现基础物流收入3.42亿元，同比基本持平，毛利率稳定维持在20%。综合物流因去年四季度新租入4.6万平米仓库，继续保持较快增长（同比增37%），成本则因支付新租入仓库产生的租金、设备、人员等费用，增幅（同比增55%）超过收入18个百分点，并导致毛利率小幅下滑5个百分点至56.5%。

综合物流日益成为公司主要利润来源。从收入结构看，增长较慢的基础物流占收入比重下降7个百分点至63%，而综合物流占比则上升至37%。从毛利结构看，基础物流毛利占比从去年同期的42%下降至37.5%，而综合物流占比则上升至62.5%。

收购华东信息收入半年报尚未体现。按照合同约定，华东信息2011年1月1日至股权过户日前的未分配利润，飞利达将按照55%的股权比例享有。华东信息上半年实现净利润499万元，归属公司的利润为275万元，折合EPS0.026元。由于该收购发生于6月30日之后，并未计入半年报。

下半年旺季值得期待。从江苏笔记本电脑历史出货量看，下半年出货量通常环比上半年高20-30%（全球电脑出货量下半年环比上半年通常高10-15%）。旺季出货加快将导致存货周转率大幅提高，而公司综合物流收入和利润与周转率高度正相关。另外，公司上半年新开发的爱立信、安可信等通信终端产品客户将在下半年贡献收入利润。因此，我们预计公司下半年业绩将显著好于上半年。

维持公司盈利预测和“强烈推荐”评级。公司作为国内领先的IT业第三方物流商，盈利模式独特且不易复制，具备跨行业复制的能力，长期成长可期。我们维持公司2011-2013年EPS至1.11/1.47/2.01元，下调目标价至32.44元（因物流业平均估值降至29.23倍），维持“强烈推荐”评级。

主动去库存致生产回落无需过度担忧--七月宏观经济数据简评

工业增加值同比环比增速均放缓，而（季调后）产销率较上月有所回升，这与7月制造业PMI所显示的生产放缓、订单企稳格局一致。工业增加值的回落是企业主动去库存的结果，无须过度担忧。另外，发电量回升缓解前期电力紧缺对工业生产的制约，但基数原因使其同比增速放缓，与工业增加值走势相吻合。

第二、三产业投资均减速，拖累整体固定资产投资略微下行。房地产开发投资和新开工面积的累积同比均略有回升，上半年接近33%的投资同比增速处在历史高位，随着新开工增速以及施工面积累计增速较前期高点有所回落，预计未来房地产投资增速将稳中有降，但下半年保障房建设力度会持续加码，将对投资形成部分支撑。

制造业和商品房投资后续投资动力愈加取决于货币政策放松与否。根据我们的资金价格调研，民间融资的资金链已经较为紧张，致使惜贷现象频频发生。从后续来看，如果货币政策不出现边际改善，则有可能会使得制造业与商品房投资显著减速。然而，近期海外市场的动荡使得货币政策边际改善的概率上升，因此我们认为也不必过于悲观。

消费仍然受制于高通胀，预计后期通胀的回落将利好消费。从限额以上企业零售商品来看，房地产所拉动的家具、建筑及装潢材料等行业、以及金银珠宝等具有抗通胀属性的商品零售销售均处于较高水平。同时，汽车销售增速放缓，回归至历史均值附近。

通胀符合预期，静待4季度回落

7月CPI、PPI同比增速依然高企，食品价格的超季节性上涨仍是拉动CPI创新高的重要因素。我们认为本月数据符合预期，考虑到食品价格超季节性涨幅收窄同时高频数据拐头向下，而近期国际大宗价格回落将缓解输入型及成本推动型通胀压力，静待4季度通胀回落。

7月CPI、PPI同比分别为6.5%、7.5%，基本符合我们预期的6.3%、7.5%，食品价格的超季节性上涨仍是拉动CPI创新高的重要因素。7月食品价格环比上涨1.2%，高于季节性规律环比下降0.3%，其对CPI同比的拉动高达4.38%。但观察到食品分项在7月的超季节性涨幅较6月份有所收窄，同时农业部日度数据显示8月农产品价格环比回落，而商务部的周度肉类价格也已开始回落，在生猪持续补栏的背景下猪肉价格后期有骤降的可能，预计食品对整体CPI的拉动或将放缓。

7月非食品价格继续超季节性上涨，但涨幅持续放缓。7月非食品价格环比上涨0.1%，高于季节性因素0.0%，超季节性涨幅持续放缓。7类分项中，仅衣着分项出现环比回落。自今年4月以来，食品及非食品价格出现背离，在食品价格大幅超季节性上涨的同时非食品价格基本符合季节性规律，其对CPI上涨形成的压力相对较小。

7月工业品价格同比仍处高位反映投资依然旺盛，下半年保障房集中开工将支撑工业品价格处于较高水平。从跟踪的高频数据来看，与投资相关的生产资料价格仍然维持高位，或反映投资依然旺盛。上半年全国1000套保障房的开工率达到56.6%，下半年集中开工将继续支撑工业品价格处于较高水平。

我们认为本月数据符合预期，考虑到食品价格超季节性涨幅收窄同时高频数据拐头向下，而近期国际大宗价格回落将缓解输入型及成本推动型通胀压力，静待4季度通胀回落。CPI同比增速不断创新高推升3季度整体通胀平台，而产出缺口持续处于正值区间指向近期通胀有底，但考虑到通胀环比上涨动力逐渐减弱，同时近期在欧洲危机及对美国经济基本面担忧情绪的影响下，大宗商品价格出现回落，将部分缓解输入型及成本推动型通胀压力。我们认为4季度将能看到通胀较为明显的回落。

联储言论稳定市场信心

美联储在昨日例会上宣布维持低利率至少到2013年中期。

1.在经济复苏力度弱于预期，且通胀压力中期将所缓的背景下，美联储的动作基本符合市场预期。

此前大的投行已经显著下调对美国经济增长的预期以及推迟对美联储加息时点的判断。所以美联储此举更大意义上是确认了市场预期，稳定市场信心。

2.美联储并没有急于推出新一轮量化放松方案，说明美联储目前对实体经济并不过分悲观。我们自己追踪的周度高频数据（汽车生产和粗钢产量）也指向实体经济仍在复苏。

3.由于美联储宣布长时间维持低利率，美国国债收益率整体下移，尤其是短端，这样有利于维持企业借贷成本在低位，进而刺激经济复苏。

4.美国保持长时间低利率将刺激美元套利交易，意味着美元将长时间保持弱势。在美元对发达国家货币贬值空间有限的情况下（日本和瑞士已经开始干预，而欧元由于自身债务问题也难以持续对美元走强），新兴市场国家货币将明显承受升值压力。

5.关注8月份实体经济数据和8月底JacksonHole会议联储的进一步动向。