可交换债发行规模超去年全年，私募过半，需警惕违约风险

2019年以来，随着新一轮牛市的启动，兼具股债特征的可交换债券表现也越发强劲。

近期可交债发行规模大增，其中以私募方式发行的可交债规模过半。但由于私募可交换债违约风险高于公募，流动性差。对于不能持有到期的投资者来说，需充分考虑流动性风险。

私募发行为主

根据wind数据统计，截至5月9日已有18只可交换债完成发行，发行规模为501.3亿元，远超2018年全年可交债发行规模，464.74亿元。

此前，4月10日，三峡集团发行了200亿元绿色可交换债，为全市场首单绿色大公募可交换公司债券。

对于可交换债近期规模大增，上海牧晓投资管理有限公司投资经理刘志佳对第一财经表示，近期拟发行的可交换债中，公募可交换债单只发行规模虽大，但数量少，所以在规模和数量两个方面，私募可交换债仍是绝对主力。

公开资料显示，可交换债券是指一种与股票相关联的债券，它允许投资者按照预先约定的条件将债券转换成债券发行公司所持有的其他公司的股票。

与可转换债券十分相似的是，可交换债也具有期权的特性，两种债券持有者均可将手中的债券转换成股票，并且因为享有转换为股票的权利票面利率均比较低。二者的差异在于，可转换债券发行公司与其转换标的公司是一致的，即其有权“转股”;而可交换债券的持有者将来有权转换为股东的公司并不限于原债券的发行公司而是原债券发行公司指定的其他公司。

wind数据显示，18只已发行的可交债中，15只以私募形式发行，发行规模为279.8亿元，占总发行规模的56%。

刘志佳分析称，近期私募可交换债发行数量增加的原因主要有三个，首先，2018年下半年以来货币政策的调整和年初以来A股市场的回暖，为私募可交换债的大规模发行创造了条件；第二，私募可交换债在股份减持、融资方面较其他工具有优势，上市公司股东有动力发行；第三，私募可交换债的投资者以机构投资者为主，在流动性相对宽松但优质资产相对稀缺的环境下，有意愿增加对私募可交换债的配置，同时由于条款设置相对灵活，主力资金参与私募可交换债定制也助推了发行规模的扩张。

警惕公司认购风险

由于私募可交换债主要通过上交所、深交所的固定收益平台交易，流动性差，因此违约风险高于公募。

对私募可交换债评估，最核心的是对违约风险的评估和对正股（公司）未来趋势的判断，因此对发行主体的财务/经营状况和上市公司的行业竞争力、成长能力的判断等基本面的分析最为关键。

刘志佳分析，可交债尤其是私募可交换债与出现更早的可转换债在发行人与投资者的博弈关系中有本质不同，不能简单套用可转换债券投资逻辑，公募、私募可交换债的监管框架不同，私募可交换债的条款设置方面更为灵活，意味着投资者需要更多的与发行人就具体条款进行博弈，投资门槛更高。

他还表示，私募可交换债在2018年已经接连出现过实质性违约，在投资过程中，除了关注具体条款，核心仍是对发行人偿债能力的判断。就流动性而言，公募可交换债可以在交易所挂牌交易，私募可交换债只能在场外交易；如果投资者不能持有到期，投资私募可交换债要充分考虑流动性风险。

2013年，首单可交换债发行，2015年可交债开始进入快速增长阶段，期间受A股市场影响，发行规模出现阶段性变化，但总体发行数量和规模都在快速扩张。

展望后市，刘志佳认为，A股的限售股规模和上市公司股东融资需求决定了可交换债发行的总规模和单只规模还会持续增加，此外A股市场的表现和货币政策还会阶段性的影响可交换债发行。