李迅雷：坚持走改革开放之路，结构性牛市依然可期

去年下半年政治局会议提出六个稳，其中最后一个稳是“稳预期”。可见，预期管理对于经济发展是至关重要的。去年预期波动比较大的一个重要原因，就是中美贸易摩擦。不少人担心股市又要回落到去年的最低点。因此，当前最需要做的事情是扭转悲观的预期，因为预期确实很重要。

这个月初，我和橡树资本创始人霍华德·马克斯进行一次对话，我问马克斯：您在《周期》这本书中提到了好多个周期，如商业周期、信贷周期、房地产周期、政策周期等，这些周期之间彼此似有矛盾或交叉现象，究竟如何按照您的周期理论来进行投资决策呢？

他回答说：我觉得变化最大的周期就是心理周期，和人类的表现有关，主导短期市场波动最重要的因素就是情绪和心理。

此言确实有一定道理，例如，去年从百度指数的关键词搜索强度和资讯关注度看，每当股市大跌，即市场预期逆转时，“贸易战”和“国运”的检索量大幅上升。

这也说明预期变化对于经济或金融市场的短期波动带来显著影响。市场出现大幅波动，有的时候倒不是因为发生了什么大事，而是投资者的一致预期变化导致的波动。

禅宗里有一个很经典的故事：公元675年, 禅宗大师六祖惠能来到广州法性寺讲经，晚上正准备就寝，听到两位和尚在争论不休,一个说幡动是因为风动，另一个说只是幡动，风未动；其实是两人好胜之心在动。于是慧能对他们说：风未动，幡未动，仁者心动矣。

因此，要改变那些错误的预期，就需要揭示真相，需要加强彼此之间沟通交流，提高信息的对称度。如今全球早已步入信息时代，信息的对称度大幅提高，靠封闭信息或编造谎言来影响预期显然是不可取的。

我以为，要改变预期，可以有很多种办法，如我国历史上有诸葛亮利用空城计破敌的经典案例，也有望梅止渴的成语故事，但我觉得，无论是空城计还是望梅止渴，都只是一种短线计谋，不适用于长线，长线终究要靠行动力来改变预期。

20世纪30年代，美国经济处于大萧条时期。为了求得美国人民对政府的支持，缓解萧条，美国总统富兰克林·罗斯福利用炉边谈话节目通过收音机向美国人民袒露心扉。他的谈话不仅鼓舞了美国人民，坚定了人民的信心，而且也宣传了他的货币及社会改革的基本主张，对美国政府纾解危机起到了很大作用。

如今面对美国加征贸易关税，将给我国带来哪些影响？我们同样不可轻描淡写，因为这不仅仅涉及到出口规模问题，同时也会影响到外资流向、出口顺差的变化，然后影响还会延伸至就业和汇率等。影响究竟有多大，需要通过大量指标和数据进行相关性研究，即所谓的预测。

预测相比预期，会更加理性和客观，或许也会更加精准。预期往往带有明显的主观性，容易一叶障目。例如，大家都担忧中美贸易摩擦对我们出口带来的巨大影响。但实际上今年前四个月对美出口在我国出口中的占比大约为11.5%，已经次于欧盟了。因此，贸易摩擦导致加征关税不见得是天大的事情，反而是美方对我国进行技术封锁、高科技产品的出口限制所导致的负面影响会更大些。

当然，这些负面影响从另一个方面看，它又能起到倒逼改革开放和结构调整的作用。例如，我国从去年开始，开放的推进力度明显加大，如举办了第一届国际进口商品博览会，出台了《外商投资法》，在知识产权保护、外资金融机构牌照申请等方面也有很大进展。

加大开放力度对于改变预期是有正面作用的，因为不少人担忧随着摩擦升级，“门”会闭合，或“门槛”会抬高。但事实上，过去40年来，中国是开放政策的最大得益者，我们的贸易伙伴数量超过美国，唯有把开放之门开得越大，才有利于对冲中美贸易纷争的负面影响。

最能改变预期的，当属改革进程的加快。今年前五个月与去年同期相比，无论是经济增速还是出口增速，都有回落趋势，外部环境比去年更差，但为何股市的表现要好于去年呢？我觉得很大程度上要归功于改革进程的提速，如金融供给侧结构性改革在推进，科创板试点注册制有利于资本市场基础性制度的完善。

又如，在财税改革方面，减税降费已经落实到位，这对于降低企业成本应该是有效的举措，同时也有利于改善预期。因此，今年以来A股市场的涨幅排名在全球领先，主要还是靠改革和开放政策来推进，最直接的效应要数金融管控放松背景下，MSCI的A股份额上升带动外资入市比重上升。

又如，今年以来沪深证券交易所的退市公司数量大幅增加，这实际上也对股市的长期健康发展有利，因为退市不仅可以提高上市公司整体质量，改善公司治理结构，而且还有利于股价指数上涨。

那么，接下来还需要采取哪些举措来改变预期呢？我个人认为，就业、金融、外贸、投资和外资这五个稳仍应成为目标。但更应该要去把握经济转型的大趋势，即从出口导向、投资拉动向消费主导转型，重点在于提升消费在GDP中的比重。

目前，居民消费占GDP的比重只有40%左右，加上政府消费，也不到60%，而美国消费要占80%左右，投资只占20%，印度的消费占比也达到70%左右。就我国而言，长期以来投资（资本形成加存货）占GDP的比重都在40%甚至更多，高出全球平均水平近一倍。靠投资拉动模式不仅导致高债务，而且也会导致某些资源错配而造成的浪费。同时，随着人口老龄化及人力成本的上升，出口优势肯定会慢慢削弱。

从今年前四个月的消费数据看，消费仍不理想，不仅增速回落，而且高端消费与中低端消费的落差进一步扩大。如乘用车中，20万元以上的高端车销量依然保持增长，但8万元以下的低端车销量大幅回落。其他的消费品如白酒、香烟等也有类似特征，其背后反映出我国居民收入结构的扭曲现象。

因此，扩大消费应该作为稳增长和推进经济转型的首选目标。同时，扩消费不能只停留在过去那种“新能源汽车补贴”或“家电下乡”这种传统模式上，而是应该从国民收入再分配，如税制改革、养老、医疗、教育等社会保障体制改革等方面着手，稳步提高中低收入阶层的实际收入和消费能力。这是因为高收入阶层的消费弹性比较小，中低收入阶层的消费弹性比较大，提高后者有利于扩大消费。

可否采取一些具体举措，例如，消费税可否考虑降低？以缩小收入差距为目标的税种能否推出？通过扩大国有股权无偿划拨给社保的比例可否进一步扩大？政府部门的消费支出可否减少，相应增加居民部门的收入？

总之，过去通常采取逆周期政策来稳增长并稳预期，属于见效快、副作用大；今后应该更多地采取改革举措来稳预期，尽管见效慢，但副作用小，而且疗效长。

我对未来的预期仍是比较乐观，毕竟中国经济从上世纪80年代以后的崛起，符合历史发展规律，在此之前，中国经济大约经历了140多年的衰落。今后，我国只要沿着改革、开放的基本方向发展下去，中国经济在全球的份额仍会进一步提高。

有一句古话说，以不变应万变。有的时候，预期的转好不是因为自己的努力，而是因为对方行为发生变化。过去很长时间，我们都在学习对方，如自由贸易、普世教育、全球化理念等；如今，对方却搞民粹主义、搞技术封锁、搞移民限制等，这就使得大家对西方某些发达经济体的虚伪性又有了深刻认识，会反过来让我们更加团结，更加注重科技投入，更加重视基础教育。

所以，预期转好有很多路径，只要不太短视，不用掩饰，坚持走改革开放之路，人民利益至上，结构性牛市依然可期。

（作者系中泰证券首席经济学家）

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