PE/VC20年来“三起三落”：募资难依旧，科创板机遇和挑战并存

近两年，受大环境影响，PE/VC行业一直受制于退出渠道。

“我们最乐观的估算是，中国PE行业的整体退出率大约在15%附近，”德富资产执行合伙人吴舸此前接受第一财经采访时说。

“整体没有那么高吧，估计只有头部创投机构才能达到这个比例。”华睿投资创始人、董事长宗佩民在“第21届中国风险投资论坛”上接受第一财经记者采访时说，在他看来，2018年PE行业经历了一轮“至暗时刻”。

PE/VC，可谓是创新资本形成的重要载体，是直接融资和多层次资本市场的重要组成部分。数据显示：截至2019年一季度末，在中国证券投资基金业协会登记的私募股权与创投基金管理人1.45万家，管理规模9.28万亿元，创业投资基金再投项目已经达到3.05万个，在投中小企业2.35万家。

这个行业，理想中很光鲜，现实却很“骨感”，多位PE谈到自己的行业时，都觉得很苦，一个直观的体现是，还没有一位PE人士能登上富豪排行榜。

命运多舛的行业

冷暖自知，东方富海合伙人梅健自1999年加入到PE行业以来，几乎见证中国PE行业20多年的沉浮之路。

在他看来，自中国的PE行业诞生起，遇到的一个“艰难期”就是2000年~2004年之间，“我记得2000年左右大家都在喊着要推出创业板，后来，创业板迟迟未出，中小板开闸，但对于PE行业来说，却存在一个致命的问题，就是股权分置，法人股不能流通，也就是说我们投完之后，股份不能流通。”梅健说，“当时，清科每年年会的PE排名榜单上，前面清一色外资，因为外资投完之后，就去美股或中国香港市场上市，那个时候，对于内地的PE来说，真的很难。”

2005年，股权分置改革启动，这不仅为中国资本市场的快速发展奠定了基础，同时，也为PE们带来了诞生以来的第一个春天。“当时，有一波如今知名的创投机构，就是在当时诞生的。”梅健说。

2006年以后，中国PE行业又陷入盘整，当时，摆在PE面前的是三大难题，但归结起来就一个问题，即由美国次贷危机引发的全球金融海啸，一是金融海啸使PE资金募集难度比以前加大；二是造成一些企业盈利能力下降；三是股市下跌也使得PE的投资对象通过IPO退出面临困难。

为了鼓励同行，一位外资PE合伙人在国内某论坛演讲时还安慰大家说：PE在亚洲仍是朝阳行业。

很快，朝阳行业就迎来的“第二春”，随着合伙企业法的修订、A股IPO的重启，尤其是创业板2009年的推出，本土PE获得了一轮暴涨，并在2011达到行业的第二个顶峰。

“2015年IPO暂缓发行，PE就又消沉了一段时间，因为无法套现，和LP无法交代，2017~2018年，募资也变得很困难，而且，最关键的是，作为PE的‘大金主’，上市公司大股东资金陷入紧张状态。”梅健说。

寒冬过后小阳春

消沉期，创投行业的不良率也在飙涨，一位不具名的PE对第一财经表示，“创投行业常规不良率为30%是很正常的，80%~90%都是有的，创投机构也是太多了，真正优秀的机构估计就140家左右”。

投得好不如退得好，面对IPO放缓、退出渠道不通畅，PE两头承压，而现如今，随着科创板的推出，PE们又普遍有了新共识，春天，又来了。但这个春天可能要打个折扣。

 5月31日，据中国证券投资基金业协会党委书记、会长洪磊透露，目前公布的110家科创板申请企业中有88家企业获得了股权创投基金的投资，686只股权创投基金投资的在投本金达346亿元，另有3家企业获得过投资，但已完全退出。

“对于基金管理人来说，始终是要寻求项目退出才能够为LP创造价值，在退出之前，所有看上去美好的估值都是幻影，比如，投了网红项目，投进去1亿，如今估值说是几百亿，但只要没有退出，都是无意义的，尤其是有些所谓的网红项目属于‘见光死’的‘毒角兽’们”。梅健说。

梅健如今担心的是，科创板以后也可能出现这种情形，上市以前的故事特别美好，但经历科创板的试金石，就被试出来了。

“投了那些商业逻辑站不住脚的‘毒角兽’，可能A轮在成本较低的情况下，PE侥幸赚到钱，但后面几轮冲进去的，估计就要亏损了，况且，科创板参与者都是机构，不是散户，更加理性，大家都有个商业逻辑的基本判断框架。”梅健说。

但无论如何，科创板的确加快了PE行业的项目退出周期，多了一个通道，“确实像我们之前投的一些半导体或者生物医药项目，就是要亏很多年，而一旦开始盈利，盈利的效应又非常明显，按照以前的上市准则，上市就要等很多年，而通过科创板，就可以早点上市。”梅健说。

尚有乌云盖顶

也就是说，随着科创板上市规则的出台，PE行业在认真对比中小板和创业板之后，普遍有了更加理性的认识。但在到达科创板“彼岸”之前，PE们还有两个现实的问题需要解决，一是如何减税，二是钱从哪来。

私募股权行业曾呼吁多年PE税制改革，洪磊在“第21届中国风险投资论坛”上也建议说，应当实现以基金为核算单位的所得税汇算清缴机制，当基金将90%以上的当年收益分配给投资人时，仅在投资人环节征收所得税，同时对FOF类基金实行税收穿透，仅在基金收益达到最终持有人时，对最终持有人征收所得税，避免重复征税；应当将创投基金所得税汇算清缴机制扩大到全部股权投资基金，根据投资期限实行税收递延，鼓励长期投资。并建议加快研究推进《增值税法》，优化金融产品税制和征管机制，在基金产品层面取消增值税。

钱，则是PE行业目前最为头痛的问题，随着“资管新规”落地，风险投资行业发展迎来深度调整期，尽管行业内基金管理人数量人在持续创下新高，但是“二八现象”已经显现，募资难、“勒紧裤腰带”已经成为行业共识。

宜信财富私募股权母基金合伙人丁岩松认为，之所以募资难，是因为LP变得更专业了，“无论是母基金的LP，还是净值高人群的LP，大家都在从投资人的眼光来看待项目，与前些年很不一样。”

武汉科投董事长、总经理沈晓健认为，募资难，是难在有创新性耐心性的资本现在还不够。“不管是险资、相关机构还是社会民间投资，有耐心的长线资本还比较少，一方面，这需要靠GP对投资者进行教育，二是也要尽快让LP看到赚钱效应。”