花长春：央行下调MLF利率表明态度，更加期待结构性政策

央行MLF降息5bp，表明态度，即使当前政策有诸多掣肘，逆周期宽松基调未变，维持经济增长在合理区间决心未变。政策力度上，还要看结构性政策发力。

11月5日，央行开展4000亿元1年期MLF（中期借贷便利）操作，中标利率3.25%。11月5日无逆回购到期，有4035亿元MLF到期。上次MLF中标利率为3.3%。

这次MLF降息，确实超出了市场预期，那么央行为何在此时下调MLF利率？我们认为有如下几点原因：

1.引导市场利率和融资成本下行，逆周期宽松基调未变

10月的LPR报价与9月持平，而LPR=MLF+银行调整因子。从10月银行的报价行为看，银行端已无继续下调加点的空间和动力，因此央行在今日MLF做续时降息，有利于引导11月LPR报价下行。10月PMI数据再次走弱，证明当前经济动能仍尚未企稳，企业仍需融资成本下行支持。

2.缓解市场情绪，表明政府希望维持经济增长在合理区间（6%~6.5%）的决心

9月CPI触3%，10月以来猪肉价格继续快速上行，10月第三周周内猪肉价格上涨10元/公斤，第四周维持高位，市场上对通胀的高点、持续的时间、及滞胀格局的担忧再度升温，我们预计10月CPI可能突破3.5%，11月可能到4%。

央行此次降息一定程度上表明了态度。货币政策虽有众多掣肘（如传导机制不畅、通胀等），但央行仍然以小步伐持续逆周期政策，表明了政府希望维持经济增长在合理区间（6-6.5%）的决心。货币政策不会被猪价绑架，而从历史数据看，也确实如此，最终还要看核心通胀、PPI和经济表现（图1）。

3.当前中美利差较厚，降息不会影响资本流动和汇率稳定

此外，今年以来美联储进行过3次降息，而我国还未跟随。当前，中美利率走阔，在中美贸易摩擦暂缓下，近期人民币对美元汇率也较为稳定。此时降息，不会对资本外流和汇率稳定产生多大的压力（图2）。

4.10月TMLF操作缺席，政策“力度”还需关注结构性政策

不过值得关注的是，央行今年以来一直在每个季度第一个月进行TMLF操作，而10月未进行。但TMLF利率为3.15%，比MLF还要低10个bp。因此，降息或许并不意味着货币政策全面宽松的开启。

当前，不仅猪肉价格上涨，且也已带动其他相关食品和非食品的通胀上行，后续通胀上行的幅度和持续的时间值得关注。我们预计政府会容忍相对较高的通胀水平，结构性宽松（对制造业降成本）不会缺失，政策力度上关注结构性政策发力。

（作者：花长春、韩旭，花长春系中国首席经济学家论坛理事、国泰君安证券研究所全球首席经济学家）

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