证券法四读为注册制清障，大幅提高违法处罚

本周，备受关注的证券法“四读”正式开始，全面实行注册制、大幅提高违法处罚等内容成为市场热议焦点。

股票发行注册制，对A股而言早已不是新鲜事物。在人大授权之下，注册制试点在科创板已率先实施并平稳运行。

放松管制、加强监管，本就是股票发行制度改革的一体两面。升级处罚力度是加强监管的一大体现。根据证券法修订草案四审稿，拟提高欺诈发行行为顶格处罚至2000万元，提高虚假陈述、操纵市场行为顶格处罚至1000万元。

“证券法四读稿通过后，将有望确立注册制的合法地位，不需要再通过人大授权了，这应该是最大的一个突破。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新对第一财经记者表示，未来A股将全市场推行注册制，核准制将被取代。

他还表示，退市制度也值得关注。取消暂停上市意味着退市没有“死缓”，未来“僵尸”很难再“复活”，有利于提高市场有效性。

此外，投资者保护方面，此前呼声较大的中国特色集体诉讼被采用，50名以上投资者可以委托投资者保护机构作为代表人参加诉讼，并直接对接中登公司数据，投资者明确表示不愿意参加该诉讼的除外，亦即“默示加入、明示退出”。

就在23日，十三届全国人大常委会第十五次会议听取全国人大宪法和法律委员会主任委员李飞所作关于证券法修订草案审议结果的报告，宪法法律委认为上述法律草案已比较成熟，建议提请本次常委会会议审议通过。

从授权试点到全面清障

11月初，在科创板提出一周年之际，证监会主席易会满表态称，注册制改革将从科创板稳步推向全市场。

而中央经济工作会议更全面地阐述了资本市场改革的要求，即“完善资本市场基础制度，提高上市公司质量，健全退出机制，稳步推进创业板和新三板改革”。

正在四读的证券法则将创造更成熟的法治环境。“全面实行注册制、更强的处罚约束、向集体诉讼靠拢的维权诉讼方式、更有效的退市安排，是证券法四读稿最值得关注的四大突破。”董登新称。

他对记者称，围绕注册制，是以信息披露为中心、优化审核流程、强化监管，淡化盈利指标，以及强调对公司可持续发展方面的审核等一系列制度安排，证券法四读稿是比较成熟的，预计四审大概率会是终审。

“这就可以正好对接明年2月底人大授权注册制改革到期的时间。”他说。

2015年12月，十二届全国人大常委会第十八次会议通过了授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用证券法有关规定的决定，为在证券法全面修改工作完成前推进股票发行制度改革提供了法律依据。

2018年2月，十二届全国人大常委会第三十三次会议又做出决定，将上述授权期限延长了两年至2020年2月29日。这为注册制试点提供了合法性。

现行证券法规定，公开发行证券必须依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准。而最新的证券法四读已将“核准”改为“注册”。

这意味着证券法修订出台后，全面实行注册制的法律条件就将具备。

自2015年4月初审至今，证券法修订审议已历时四年。证券法修订草案最早由十二届全国人大财政经济委员会提请审议。2015年4月和2017年4月，十二届全国人大常委会第十四次会议、第二十七次会议分别对修订草案进行了两次审议。2019年4月进行第三次审议，12月23日至28日，迎来第四次审议。

关于证券法的修改，业内最关注两大要点，一是为注册制改革专门立法，意味着注册制正式实施面临更成熟的环境；二是加大违法处罚、提升违法成本，这将有利于减少市场违法行为，给投资者创造更好的投资环境。

作为证券业基本大法，证券法修订通过将为新一轮资本深化改革提供条件。

目前证券市场正在全面推进证监会提出的“深改十二条”。其中第一条就是充分发挥科创板的试验田作用，总结推广科创板行之有效的制度安排，稳步实施注册制，完善市场基础制度。

最新数据显示，目前在证监会排队审核的拟上市企业仍有428家。截至12月19日，上交所主板排队164家，深交所中小板83家，创业板181家，另有终止审查74家。

董登新对记者表示，证券法四读通过后，注册制全面实施就具有了合法性，但是预计会分类推进，目前在证监会排队IPO的企业预计会有过渡期安排。

从60万到2000万

加大对证券违法行为的惩罚力度，提高违法成本，加强投资者保护，这些在近年来受资本市场关注度较高且呼声较大。

11月4日，证监会党委传达学习贯彻党的十九届四中全会精神，强调将积极配合推动证券法、刑法修订，推动建立中国特色的证券集体诉讼制度，显著提升违法违规成本，持续净化市场生态。

易会满11月底也曾在署名文章中表示，要增加资本市场司法供给，积极配合推动证券法、刑法等法律法规的修订，加快推进建立中国特色的集体诉讼制度，大幅提升违法违规成本。

证券法修订草案四审稿中拟相应进行升级。

根据全国人大宪法和法律委员会关于证券法修订草案审议结果的报告，其建议对法律责任一章作以下修改：对相关证券违法行为，有违法所得的，规定没收违法所得。同时，较大幅度地提高行政罚款额度，按照违法所得计算罚款幅度的，处罚标准由原来的一至五倍，提高到一至十倍；实行定额罚的，由原来规定的30万元至60万元，分别提高到最高200万元至2000万元（如欺诈发行行为），以及100万元至1000万元（如虚假陈述、操纵市场行为）、50万元至500万元（如内幕交易行为）等。

“在加大处罚、提高证券违法方面，四读稿力度特别大。”董登新认为，行政处罚提高到2000万元、10倍违法所得，法人和经办人都要承担责任等，这些表述非常有力度。

不过实操层面，维权律师还有更多期待。“立案标准和处罚标准的统一应该体现在法律之中，否则自由裁量空间较大。”上海创远律师事务所律师许峰称，过去出现过违规较低的被处罚，违规重的反而采取监管措施的情况。

在许峰看来，法律应该更加细化，同时也要对监管机构的相应权力进行限制，这样法律才能公平实施。

根据上述报告，一方面，发行人因欺诈发行、虚假陈述或者其他重大违法行为给投资者造成损失的，发行人的控股股东、实际控制人、相关的证券公司可以委托投资者保护机构，就赔偿事宜与受到损失的投资者达成协议，予以先行赔付。先行赔付后，可以依法向发行人以及其他连带责任人追偿。

另一方面，投资者提起虚假陈述等证券民事赔偿诉讼，可能存在有相同诉讼请求的其他众多投资者的，人民法院可以发出公告，说明该诉讼请求的案件情况，通知投资者在一定期间向人民法院登记。人民法院作出的判决、裁定，对参加登记的投资者发生效力。

在业内看来，力度最大的体现在这一条：投资者保护机构受50名以上投资者委托，可以作为代表人参加诉讼，并为经证券登记结算机构确认的权利人依照前款规定向人民法院登记，但投资者明确表示不愿意参加该诉讼的除外。

有业内人士将该条解读为中国特色的证券集体诉讼。

不过，董登新认为，四读草案中对业界设想的集体诉讼制度没有明确表述，但是上述两类诉讼跟之前相比是较大创新，也更进一步靠近集体诉讼制度。

“这可能是过渡形式。但至少投资者维权方式方法上有了较大突破。”他说。

许峰解读称，如果投资者自己登记，这是明示加入，但是投资者保护机构对接中登公司，这意味着中登公司在册的受损的符合索赔条件的投资者都“默示加入、明示退出”。

他同时称，“明示退出、默示加入”可能已经突破了现有民事诉讼法不告不理的制度，在这个规则推出之前，可能需要先修改民事诉讼法，或者通过所有的上市公司修改章程等规则，授权投保机构具备代为诉讼登记等权利。

清华大学法学院教授、商法研究中心副主任汤欣近期对记者称，若要普遍使用的话，需要修改民事诉讼法，但若只是在证券市场上使用，则可以考虑在证券法中新增条文，“要看如何定义集体诉讼，是定义为当事人人数不确定的代表人诉讼，还是类似于中国台湾地区的团体诉讼，二者相比美国式的集团诉讼都要更加温和”。