A/H股溢价推动放量，南下资金同比飙升38倍

3月30日，亚太股市普跌。上证综指收盘报2747点，跌0.9%；恒生指数收报23093点，跌1.67%。年初至今，上述两大指数跌幅分别为10%和20%左右。然而，北上资金的流入量却不及南下资金，“冰火两重天”的局面在全球市场巨震期间预计仍将持续。

根据摩根士丹利测算，年初至今，日均南下资金净流入港股高达5.32亿美元，相当于港股主板日均成交量的3.1%；形成强烈反差的是，北上资金则经历了互联互通机制推出以来的最大资金流出，2月20日~3月23日间净流出154亿美元，导致年初至2月20日的116亿美元净流入“归零”，而净流入动能从3月24日才逐步启动，3月30日则转为净流出，同日南下资金仍流入港股超5亿美元。

30日，接受第一财经记者采访的外资普遍表示，南下资金大增主要因为A/H股溢价扩大。“一大部分南下资金（年初至今39%）买入大型银行股，主要因为股息因素，估值也更诱人，这也为港股提供了流动性缓冲，这一态势有望持续；北上资金流出主要因为全球基金抛售，与A股自身的关联不大。”摩根士丹利中国股票策略师王滢表示，仍维持对中国股市增配的观点，北上资金流出仅占A股日均成交的0.6%，不足以影响定价，预计A股仍将维持较为平稳的状态。

A/H溢价推动南下资金放量

年初至今，南下资金达282亿美元，是去年同期7亿美元的38倍。日均流入高达5.32亿美元，相当于港股主板日均成交的3.1%。在市场极度波动时（3月9日~3月20日），这一占比高达超8%。

南下资金的放量主要从3月开始，至今累计净流入615亿美元。这种动能的攀升从2月就已显现，2月以来日均流量高达近6.3亿美元，是2019年12月19日到2020年1月31日之间2.61亿美元日均流量的141%。

毋庸置疑，在全球股市下行和赎回压力加剧的背景下，A/H股溢价是南下资金放量的主因。恒生A/H溢价指数一度从年初的近110飙升至最高135，近期仍保持在130附近。

“一大部分南下资金（年初至今39%）买入大型银行股，主要因为股息，估值也更诱人。”王滢称。

银行成为南下资金的首选目的地，四大银行位列南下资金的前十大标的；其次是传媒（主要是腾讯，年初至今净流入41亿美元）、房地产和零售。这一情况从2014年11月17日互联互通机制建立时就出现了。今年初至今，银行整体获南下资金净流入107亿美元，相比其他三大行业之和还高出49%，传媒、房地产和零售资金流入72亿美元。

此外，对美团点评等公司的配置，也反映了境内资金对线上趋势和新经济企业的关注，这一部分企业在A股并不多见。

法巴亚太股票和衍生品策略主管吕成（Jason S.Lui）对记者表示，截至3月上旬，南下资金买入约110亿美元的港股，远超以往日均纪录高位的98亿美元（2018年1月），金融、科技都是首选。自从2019年10月被列入可投资名单后，例如小米等消费电子公司以及美团点评等电商公司都获大幅买入。

“因为南下资金主要是机构资金，包括保险资金，寻求稳定的派息，因此在估值便宜时买入港股就成了合理的选择，预计南下资金动能和A/H股溢价的高度相关性将维持。”王滢称。

南下资金动能有望持续

鉴于疫情拐点难测，且全球风险规避情绪仍高涨，南下资金的动能会否持续？

机构普遍认为，鉴于A/H溢价仍维持高位、港股估值仍具吸引力，此趋势大概率将持续，但不排除近期可能出现一些动能波动。

事实上，在全球衰退风险攀升、新兴市场遭遇抛售的背景下，南下资金无疑为离岸市场提供了流动性缓冲。“南下资金占港股成交量之比最高时一度超过8%，这也为港股市场提供了额外的流动性缓冲，这也是为何我们坚定认为，中国（在岸/离岸股票）会跑赢新兴市场。”她表示。

北上资金流出主要因外资赎回

北上资金则与南下资金出现“冰火两重天”的局面，3月以来，外资持续净流出A股，导致年初至今北向资金整体净流出约194亿元，而2月下旬净流入量一度逼近1000亿元。

为何会有如此大差距？摩根士丹利认为，北向资金流出主要因为全球基金抛售，与A股自身的关联不大。

吕成也对记者表示，早在3月上旬开始，北向资金就出现获利了结的迹象，尤其是对白马股，包括平安、茅台、格力、美的等，这些股票2019年回报强劲，平均回报高达74%，而沪深300仅有36%。

此外，在全球市场剧烈波动的背景下，富时罗素此前决定，将3月23日本该全部生效的扩容分为“两步走”，于3月和6月分批进行。根据富时罗素官网的公告，最后一批纳入规模的1/4在3月实施，剩余3/4则与6月的指数评估一起实施。第一批被动资金的流入已在3月20日收盘前全部到位。

知情人士也对第一财经记者提及，此前全球其他市场剧烈波动，美股几次熔断，菲律宾已停止股市、债市、汇市交易，成为全球首个因疫情蔓延而休市的国家。在这种极端市场环境下，基金经理要做调仓是非常困难的，因此富时罗素选择放缓对A股的纳入，也从某种程度上降低基金管理人调仓、追踪指数的压力。

尽管如此，摩根士丹利表示，仍预计中国在岸和离岸市场会跑赢新兴市场，且在3月1日上调中国到“超配”。由于整体新兴市场目标价被下调，该机构已将2020年MSC中国的盈利增速预期从此前的3%进一步降至-2%，这主要反映了二、三季度的反弹较早前预测更弱，四季度也仍具不确定性，这也因为全球宏观不确定性更强，复工率低于预期。同时，鉴于输入性病例仍在增加，中国的隔离防控措施可能会持续更长时间。