重大调整！美联储引入“平均通胀目标”，强化零利率预期

美联储主席鲍威尔周四在杰克逊霍尔全球央行年会上发表主题演讲，阐述了未来美联储将如何实现稳定物价和最大限度增加就业的双重目标。为了支持劳动力市场和经济复苏，美联储将允许通胀在一段时间内超过2%的目标。鲍威尔讲话后，美国三大股指全线高开，道指一度收复年内失地。

与前美联储主席沃克尔（Paul Volcker）在上世纪80年代通过加息抑制通胀不同，如今鲍威尔希望努力扭转金融危机以来长期低利率的环境。

引入平均通胀目标

鲍威尔宣布，美联储一致通过有关“长期目标和货币政策战略声明”的更新，将正式引入“平均通胀目标”的政策。这意味着，美联储将允许通胀率“适度”高于2%的目标，他称之为美联储政策的“关键更新”，此前美联储长期采取先发制人的政策取向，以遏制通胀超预期上行。

鲍威尔将当前的形势与40年前的情况进行了对比，时任美联储主席沃克尔通过一系列颇具争议的加息抑制通胀。多年来，人口结构和技术等经济方面的根本性变化，已经将美联储的注意力转移到了过低的通胀率上。

鲍威尔说，持续低通胀会给经济带来严重风险。这种情况可能导致长期通胀预期持续下降，进而拉低实际通胀水平，引发通胀和通胀预期不断走低的恶性循环，造成决策者陷入几乎没有下调利率空间的局面。

美联储还决定对就业市场评估标准作出“微调”，从先前的就业最大化偏离（deviation）程度改为就业最大化缺口（shortfalls）。

鲍威尔称，这一变化反映了美联储对强劲劳动力市场的赞赏，尤其是对许多低收入和中等收入群体而言。也就是说，强劲的就业市场不一定会导致不可接受的通货膨胀水平。

鲍威尔说，美联储仍然相信，随着时间的推移，2%的通胀率仍然是合适的目标。接下来，美联储将在未来5年内对政策策略进行审查，联邦基金利率可能会比过去更频繁地受到有效下限的约束。

政策框架调整由来

目前美联储的货币政策框架于2012年正式采用，包括对称的2%通胀目标，支持充分就业的承诺，以及美联储为实现这些目标可采取的一系列政策行动，逐次FOMC会议设置联邦基金利率近年来一直是美联储政策的核心。

在现有货币政策框架内，旨在影响长期利率或未来美联储政策预期的手段分为两大部分，首先是通过诸如FOMC会议声明、经济预测摘要（SEP）以及美联储官员发言等相关措施进行的前瞻性指引（forward guidance），其次是长期资产直接购买（LSAP），这会影响长期资产的价格并传达有关未来美联储政策的信息。

过去一年，美联储一直在审查其“货币政策框架”。尽管美国经济经历了有史以来最长时间的扩张，失业率也接近50年来的最低水平，但通胀率仍然顽固地低于目标水平，鲍威尔发起这项评估的初衷是为了增强美联储应对经济衰退的能力。

第一财经记者发现，在近两次的决议声明中，FOMC已经对此进行了深入的讨论，在有关前瞻性指导和大规模资产购买的讨论中，与会者认为，FOMC在使用这些工具方面有丰富的经验，这些工具在前一次衰退发生之后是有效的，已经成为货币政策工具包的关键部分。因此，这些工具在支持美联储实现最大就业和物价稳定目标方面可以发挥重要作用。

在潜在的收益率曲线控制选项上，美联储内部对保持资产负债表规模和构成控制提出了“担忧”。不少人认为，只要美联储的前瞻性指引“依然可信”，不确定是否还需要通过实施收益率曲线控制来强化前瞻性指引。

正如鲍威尔所言，美联储官员更倾向于关注基于通胀的前瞻性指引，未来通胀可能会暂时超过长期通胀目标，但随着时间的推移，通胀波动将集中在2%。这种前瞻性指引有助于增强委员会对称的2%通胀目标的可信度，并可能防止过早退出宽松的货币政策。亚特兰大联储主席博斯蒂克（Raphael Bostic）上月警告称，如果美联储根据通胀率上升的预测加息， 将严重阻碍劳动力市场扩张。

牛津经济研究院经济学家施瓦茨（Bob Schwartz）在接受第一财经记者采访时表示，美联储朝着通胀弥补策略迈出了关键的一步，这将限制联邦基金利率从有效下限（ELB）上调的触发频率。

他预计，考虑到短期通胀率难以持续达到2%，失业率滞后于整体经济的改善，零利率可能将持续到2024年中期。美联储此前宣布将至少以目前的速度维持到年底的无限制量化宽松资产购买，政策制定者可能会将量化宽松资产购买的重点转向刺激经济，而不是维持市场运行。如果经济在疫情重压下步履蹒跚，美联储将会加大量化宽松资产购买力度。

美国汇盛金融首席经济学家、纽约大学教授陈凯丰在接受第一财经记者采访时说，美联储的决定出于保证在通胀意外上行而经济尚未完全恢复的情况下，尽可能维持低利率水平的考量，美联储维持零利率的时间至少将持续两三年。

金融危机以来美联储曾推出了三轮量化宽松，但通胀率始终低迷，这个问题也出现在了欧盟和日本，对此陈凯丰向记者表示，虽然近两个月美国通胀高于预期，但整体而言短期大幅增长的可能性不大，可以看到房租等指标依然在回落，但长期来看，在宽松政策和经济企稳的助力下，市场将会看到通胀逐步回升至2%的目标。

市场反应

在美联储和政府刺激计划的帮助下，美国股市基本收复了3月以来因疫情造成的损失，而美债收益率则接近历史低点。

鲍威尔讲话后，美国三大股指全线高开，道指一度收复年内失地。QMA首席投资策略师基恩（Ed Keon）表示：“我想我们都知道美联储已经全力以赴了，美联储的基本政策非常明确，在可预见的未来，整体利率会很低。他们会不惜一切代价。”

美联储依然是市场最大的支持来源，在疫情最严重的阶段，美联储推出多种流动性和贷款计划，成功平抑市场波动，稳定并增强人们的信心。投资者一直在加大对通胀的押注，黄金作为对冲通胀和美元贬值的工具，今年迄今已上涨近30%，而美元则跌至近两年低点。COMEX黄金近月合约在鲍威尔讲话后冲高回落，目前跌1.4%，回到1930美元以下。

贝莱德美洲固定收益主管米勒（Bob Miller）表示，转向平均通胀衡量标准是一件“大事”，有助于美联储避免欧洲和日本央行采取的相同负利率政策。美联储正试图在未来几年内刺激通胀，以防止通缩螺旋式上升，摆脱疫情的冲击。