通胀、通缩之争两极分化，业内呼吁调整通胀度量指标

今年以来关于通胀和通缩问题的讨论十分热烈，结论也是两极分化。

一方认为，全球货币大宽松，铁矿石、焦炭等大宗商品价格飙升，资产价格大涨从而引发通胀；另一方认为，CPI、PPI双双落入负区间，疫情冲击之下需求不振进而引发通缩。双方各有逻辑、各成体系。

多位接受第一财经记者采访的专家认为，结论不同主要是因为选用了不同的度量指标。明年中国的通缩和通胀都是相对温和可控的，剔除波动较大的食品和能源价格的核心通胀平稳，而央行货币政策要更多盯住核心通胀。

通胀风险大于通缩

粤开证券研究院副院长、首席宏观研究员罗志恒告诉第一财经记者，当前关于物价形势是通缩还是通胀的分歧较大，分歧的原因在于选取的指标差异、分析的时间长短差异，本质上是对经济形势和通胀理念认知的分歧。

罗志恒表示，不能只看静止、只看当下，要动态看未来趋势。比如当前PPI为负、CPI处于11年来的首次转负，从数据看确实是通缩，但不能简单化，因为PPI的降幅在持续收窄，说明需求较强。如果拉长周期，比如到2021年，在内外需恢复的带动下，PPI将会转正，且因低基数明年上半年PPI会相对较高；但是到2022年，疫情对经济的扰动逐步消退，经济重回正常轨道，经济再度进入下行通道，PPI将又会下行。

近来，从黄金、白银等贵金属到铜，再到煤炭、铁矿石，大宗商品价格飙升。机构分析，近期大宗商品价格的上涨主要有三大原因：一是美联储的宽松政策使得美元走弱，提振了以美元计价的大宗商品；二是市场对疫苗应用后的全球经济前景感到乐观；三是下半年中国经济强劲反弹，给此前疲软的大宗商品市场注入强心剂。

中信期货认为，近期大宗商品涨幅较大，在较大程度上反映了明年全球经济的复苏，预计明年上半年大宗商品整体有望走强，但由于供给的恢复而需求未必那么好，下半年走势不排除偏弱。

京东数科首席经济学家沈建光对第一财经记者表示，明年经济复苏态势明显，受原材料价格大涨等因素作用，通胀成为明年下半年最大风险。

“上半年来看，通胀的情况应该不会是大问题。因为基数效应，接下来中国第一季度通胀还是负的可能性是比较大的。而发达国家也处在刚刚打疫苗的时期，经济的恢复会比较缓慢，所以上半年通胀不会成为一个风险，主要需要关注的是明年下半年通胀的走势。”沈建光说。

罗志恒认为，2021年可能通胀压力大于通缩，因为2021年经济形势将延续当前的恢复态势，实际GDP增速将达到9%，主要是消费和出口带动。当前就业在边际好转，将带动收入和消费边际好转。明年将从当前的防疫物资出口切换到全球经济恢复的逻辑，很可能仍要超预期。

经济不存在通缩基础

随着猪肉价格继续回落、油价下跌，加上去年高基数影响，11月份CPI同比增速转为负数，这是2009年2月以来CPI同比涨幅再次进入负增长区间。CPI上一次出现连续负增长是在全球金融危机时期，从2009年2月至当年10月。和上次主要由内外需同时减少造成物价下降不同，这次主要是受猪周期的驱动。

与此同时，PPI环比由上月持平转为上涨0.5%，PPI同比下降1.5%，降幅比上月收窄0.6个百分点。

从传统定义来看，通货紧缩指的是市场上流通的纸币量少于商品流通中所需要的货币量而引起的货币升值、物价普遍持续下跌的状况。11月份CPI和PPI同比双双掉入负值区间，是否意味着我国进入通缩时代？

虽然11月CPI同比增速滑落至负增长区间，但据此判断经济陷入通缩缺乏依据。国家统计局发布的数据显示，扣除食品和能源价格的核心CPI继续保持稳定，同比上涨0.5%，涨幅已连续5个月相同。

中国民生银行首席研究员温彬表示，我国不存在通货紧缩基础，CPI负增长主要是基数效应叠加食品价格回落所致，不宜过度解读。

他分析称，一方面，CPI仍然受食品价格变动主导，而食品价格又主要受猪肉价格主导，剔除食品和能源的核心CPI更能够反映经济真实需求。从当前数据看，疫情冲击后的有效需求仍然较为平稳。

另一方面，随着我国经济持续向好，供需逐渐改善，PPI修复趋势日渐明朗，有助于改善企业利润，提振市场信心，从而进一步提升有效需求。

食品价格的回落以及去年同期基数的抬升将令CPI继续承压，短期内CPI同比可能继续处于负区间。业内预计，CPI同比仍将维持一个季度左右的负数区间，而PPI同比将在明年一季度基数效应下快速回正。

财信证券首席经济学家伍超明告诉第一财经记者，预计在猪肉下行周期启动和海外疫情二次暴发的冲击下，未来国内物价面临一定的负增长压力，但随着国内经济向潜在增速回归和疫苗陆续投入使用，我国物价陷入负增长的持续时间有限，预计从2021年二季度初开始，国内CPI和PPI大概率重回正增长区间。

对货币政策影响不大

市场关心通缩还是通胀，其实更关注的是物价对于货币政策的影响。

如是金融研究院院长管清友指出，现阶段不用过度纠结通胀还是通缩，整体物价水平还相对合理，政策环境也会相对友好，不会太松，但也不至于太紧。

国务院国资委研究中心研究员胡迟接受第一财经记者采访时表示，目前通胀和通缩的风险都不算大。日前召开的中央经济工作会议明确了宏观政策不急转弯，随着我国经济增长逐步回归到正常区间，稳健的货币政策将更加灵活精准、合理适度，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。

摩根士丹利华鑫证券有限责任公司首席经济学家章俊也认为，剔除波动较大的食品和能源价格的核心通胀平稳，央行货币政策要更多盯住核心通胀，不宜过多受短期食品和能源价格扰动的影响。而且目前宏观政策强调跨周期调节，目的是要保持政策的连续性和稳定性，因对于目前短期内通胀下行，央行只需要加强预期管理和市场沟通，在实际操作层面无需做得太多。

值得一提的是，通胀与通缩的争论也从侧面说明了通胀度量指标不够全面。11月27日，央行《政策研究》刊发了中国金融学会会长、央行前行长周小川的署名论文《拓展通货膨胀的概念和度量》。周小川在论文中指出，目前通胀指标度量忽视了投资品价格和资产价格的问题，低通胀对于央行货币政策操作和理论框架提出了挑战，也动摇了通胀目标制的理论基础。

周小川直言，目前我国通胀指标的度量有问题，以它来评价货币政策的有效性还有待商榷。近期美联储货币政策目标转向了平均通胀目标。如果按过去的度量方法得出的通胀很低，而资产价格上升得比较多，会出现不可忽略的结果，货币政策的设计和响应难以坚称与己无关。

罗志恒告诉第一财经记者，通胀指标的缺陷将影响判断甚至误导经济决策，无论是居民部门还是企业部门，都应该同等受到重视，而不应该只根据PPI或者CPI去决策，要从全局考虑，无论是居民生活消费品、工业出厂价格指数以及资产价格都要考虑进去。

根据“五年一大调”的制度惯例，国家统计局将在明年对CPI构成分类及相应权重进行调整。胡迟对第一财经记者表示，资产价格纳入通胀指标有其必要性，但短期内依然难以实现。哪些资产应该被纳入？各自的权重怎么定？如何动态调整？目前都存在较大争议。CPI调整还需要国际上统一，主要经济体一起来动，数据才能具有可比性。