存量博弈下关注这几个方向

经济仍有韧性，政策预期管理性增强，短期很难大面积退出。自去年一季度至今，全A业绩呈现了震荡上行趋势，ROE仍处于回暖过程中，为A股结构性行情提供支撑。存量博弈格局下，沪指以3500为中轴线，向上远离就要回辙，向下偏离就要回归。创业板指仍是上升趋势，处于前期大幅回辙后的反弹阶段，未来走势取决于医药等权重股的表现，至于是做突破还是做双头，观察成交量的变化。5月战略乐观，战术谨慎，并保持逆向操作思维。

5月：沪指围绕3500点的价值线波动，创业板以量能判断风险

4月市场走势符合我们的预期，除上证50下跌外，其它主要风格指数均上涨，创业板涨幅第一。申万一级行业16涨12跌。医药生物涨10.97%居首，有色、钢铁、电气设备、电子、食品饮料等上涨5%以上；公用事业跌8.97%居首，建筑装饰、国防军工、通信、非银金融跌3%以上。

在印度疫情恶化和华为给新能源车技术赋能事件刺激下，医药、新能源汽车链等去年以来抱团紧密的行业4月强劲反弹，带动创业板走强，深强沪弱明显，呈现“沪指稳、创业板猛”的特征。

1、宏观经济和政策方面：经济仍有韧性，政策预期管理性增强，短期很难大面积退出

GDP、规模以上工业企业利润、PMI等均显示经济仍在复苏过程中。4月30日中央政治局会议认为，经济回暖的根基并不牢固且不均衡，刺激政策转向或退出的担忧暂时消除。考虑到全球经济逐步回暖，出口韧性仍存、非金融企业资产负债表相对健康，企业盈利仍然具有较好的安全垫。

2、国际形势方面：疫情反复难改经济复苏之势

从美国近五个季度GDP环比折年率（季调值）和近三个月新增非农就业人数（初值）来看，美国经济正处于回暖途中。全球疫情的反复只会阶段性影响情绪，难改复苏趋势。不过，位于历史高位的美股对货币政策转向的敏感度远高于A股，小长假期间美股向下波动的主因是美国财长加息的言论。5月市场的风险可能来自于美股波动带来的港股--A股传导。

3、全A业绩方面：净利润同增值阶段高点，但ROE仍在上行

根据WIND数据，全A归母净利润自2020年Q1至2021年Q1，同比增长幅度分别为-24.05%、-18.03%、-6.55%、2.32%、53.29%；创业板同增分别是-25.38%、34.53%、21.42%、42.94%、111.07%。疫情后的全A业绩“爬坑”效果显著。资产周转率与销售净利率的回升成为支撑A股盈利改善的重要因素。虽然基数提升会导致后期的净利润增速趋缓，但ROE却呈现了较强的复苏势头，特别是2019年以来走势强劲的创业板。科创板自上市以来，自去年三季度ROE阶段见底。

4、技术分析方面：沪指和创业板逻辑不同

沪指目前处于三角形整理末端，上轨压力位是3495.91点和3497.12点的连线，下轨支撑位是3373.09和3417.26点的连线，5月面临方向性的突破。如果能突破3480点附近的压力，则理论上有望挑战3600点附近，如果向下突破，则可能在3400点附近获得支撑。存量博弈下，3500点成为一条价值线，向上远离就要回辙，向下偏离就要回归。

创业板走势完全由医药等权重板块决定。从箱体关键点位看，3084点目前争夺激烈，在其之上运行属于强势。此外，3月18日和4月6日的高点连线也可看做是上升趋势的重要支撑。创业板5月大概率在3000-3350点之间震荡。相比较2020年9月的历史天量，10月至今的反弹，创业板均是缩量的。未来反弹过程如果能温和放量则运行时间可延长，但是如果突然放大量且超过历史天量，则说明筹码有松动迹象，不得不防。

5月的投资：存量博弈下重视“性价比”

本轮抱团个股筹码松动主因是估值过高，食品饮料、医药、电气设备、家电等是抱团个股集中度较高的行业。根据WIND数据，进入4月以来，医药、电气设备的行业估值已下滑至近十年的风险值以下，但食品饮料、家电等仍远高于风险值。医药、电气设备在4月异军突起，一方面是印度疫情和华为赋能新能源车的消息刺激，另一方面也是估值修复得比其它抱团行业更安全些。

我们未来依然看好能够形成抱团的核心资产。这个抱团是指“新抱团”，含义有二：一是经过估值和价格下跌的洗礼，PEG依然优秀的龙头企业；二是寻找市值相对小的成长股，比如1000亿市值以下的中、小盘股当中，可能成长为未来核心资产的公司。在存量资金博弈下，寻找性价比更好的公司，是结构行情向纵深演绎的必由之路。

根据公司研究所陈龙、卫辛5月3日发布的研报《如何理解盈利高增下的持续性》：从企业盈利改善的持续性来看，建议可以关注以下四个方向：

❶竞争格局持续改善的行业：主要集中在食品饮料、医药（生物医药）、电子（消费电子、元器件、光学光电）、轻工制造（造纸、家居）等行业。

❷资产负债表修复突出的行业：主要集中在中游制造领域，包括造纸、包装印刷、电源设备、通用设备、航空航天等。

❸现金流质量持续好转的行业：主要集中在食品饮料类的酒，高端制造中的工程机械、消费电子、兵器兵装；资源类的贵金属、石油化工等。

❹历史上不同货币周期与紧信用周期叠加下盈利表现稳健的行业：根据测算，即使下半年出现了较为悲观的“紧货币+紧信用”的环境，电力及公用事业、石油石化、国防军工在历史的表现中ROE（TTM）也并没有较货币宽松周期出现明显下滑，展示出较好的业绩韧性。

上述四个方向，再结合今年前四个月和春节后申万一级行业涨跌幅排名（图13-14），从性价比角度考虑，建议5月关注：竞争格局持续改善和现金流持续好转的，如医药中的生物制药、食品饮料中的食品加工、电子行业的半导体、轻工中的家居家装等；今年以来一直下跌的如军工、非银金融、计算机等；周期上关注全球经济复苏背景下的交通运输；主题投资上关注通胀预期的农业。

风险提示：6月是全年解禁压力最大的一个月。以往经验显示，月度解禁压力往往会提前释放，5月的震荡过程中，可能会包含解禁风险。

小结:结构行情下市场主线依然是核心资产，要么是经过估值和价格下跌的洗礼后，PEG依然优秀的龙头企业，要么是值相对小的成长股，比如1000亿市值以下的中、小盘股当中，可能成长为未来核心资产的公司。在存量资金博弈下，寻找性价比更好的公司，是结构行情向纵深演绎的必由之路。本文从竞争格局持续改善和现金流持续好转的行业、今年以来下跌较大的行业、全球经济复苏背景下的周期行业以及通胀预期下的主题投资角度，结合基本面和技术面，挑选重点公司供参考，同时提示解禁风险。

（作者为尤文静）