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下半年通货膨胀走势和路径分析

2021-08-10 12:21:44

作者:海南省绿色金融研究院    责编:张健

在欧美等央行持续性印钞放水、政府财政刺激转移支付、供给收缩需求复苏等多重因素共同作用下,从2020年中期延续至今的全球性通胀仍在继续。我国政府为稳定经济和生产,对铜、铝、锌等大宗商品进行了抛储操作,并从政策上对煤炭、钢铁等行业生产进行指导,近两月暂时稳住了相关基础原材料和能源产品的涨势,但输入性通胀仍存,解决通胀问题依然是全球各国政府下半年的重点经济任务。在欧美等央行持续性印钞放水、政府财政刺激转移支付、供给收缩需求复苏等多重因素共同作用下,从2020年中期延续至今的全球性通胀仍在继续。

在欧美等央行持续性印钞放水、政府财政刺激转移支付、供给收缩需求复苏等多重因素共同作用下,从2020年中期延续至今的全球性通胀仍在继续。我国政府为稳定经济和生产,对铜、铝、锌等大宗商品进行了抛储操作,并从政策上对煤炭、钢铁等行业生产进行指导,近两月暂时稳住了相关基础原材料和能源产品的涨势,但输入性通胀仍存,解决通胀问题依然是全球各国政府下半年的重点经济任务。

在欧美等央行持续性印钞放水、政府财政刺激转移支付、供给收缩需求复苏等多重因素共同作用下,从2020年中期延续至今的全球性通胀仍在继续。我国政府为稳定经济和生产,对铜、铝、锌等大宗商品进行了抛储操作,并从政策上对煤炭、钢铁等行业生产进行指导,近两月暂时稳住了相关基础原材料和能源产品的涨势,但输入性通胀仍存,解决通胀问题依然是全球各国政府下半年的重点经济任务。

一、美国通胀势头不减,货币政策工具依然按兵不动

7月13日美国公布的6月CPI数据,同比增长5.4%,超过预期值0.5个百分点,创2008年8月以来最大月度涨幅;环比增长0.9%,超前值0.3个百分点,创1991年9月以来最大涨幅;美国6月核心CPI同比增长4.5%,超过预期4.0%和前值3.8%。创30年新高,核心CPI环比增长0.9%,超预期的0.4%和前值0.7%。

通胀数据跳涨的原因

第一,食品和汽油价格上涨。6月美联储经济调查报告显示多州出现了严重的食品和材料短缺,而居高不下的油价又抬高了运输成本;

第二,工人工资大幅上涨。劳动力市场供给短缺下,很多企业计划在未来三个月进一步提升工资以吸引劳工回归岗位,劳动力密集行业成本的上涨大量转移向通胀;

第三,新车和二手车价格继续上行,CPI数据中,二手车和卡车指数6月份上涨10.5%,连续第三个月大幅上涨,其中二手车占上月CPI涨幅的三分之一。

持续性的通胀给美联储以压力,但目前美国劳动力市场仍未恢复到疫情之前的水平。当地时间7月14日,美联储主席鲍威尔在众议院金融服务委员会的就半年度货币政策报告上指出,未来几个月通胀可能继续保持高位,但预计今年年底物价上涨的压力将会有所缓解,如果有迹象表明,通胀或较长期通胀走势大幅持续超出目标水平,美联储将准备酌情调整货币政策立场。目前美国经济需要进一步改善,美联储才会改变超宽松货币政策,加息的条件之一是经济处于充分就业的范围内,预计美联储短期仍将维持宽松政策。

美联储的表态基本确认短期不会动用货币政策工具对通胀走势进行干预,也就是会对通胀维持容忍的态度,这和欧洲央行的态度并无二致。此前,在2021年6月8日,欧洲央行正式公布了货币政策新框架。与2003年货币政策框架相比,新框架采取了中期平均通胀目标制,这一框架将在2025年会被重新评估。欧洲央行将货币政策目标绝对通胀率2%修改为“中期内实现2%的通胀率”,2%的通胀目标为通胀预期提供了一个明确的锚定,体现了货币政策的灵活性和相机抉择性,而不再是死守通胀2%的货币政策操作。

欧央行对货币政策中期取向的灵活性意味着对通胀偏离目标的适当货币政策反应要考虑导致通胀的具体背景,要充分考虑通胀偏离2%的驱动因素、偏离幅度及偏离的持续性。可以理解为欧央行将对通胀保持容忍,通过货币工具对通胀采取行动要考虑经济运行、金融稳定等因素,而不再仅仅考虑商品价格因素。

疫情以来,美国先后通过了三轮天量财政刺激,大水漫灌下,物价猛增。然而不同品类价格的涨价节奏不尽相同:

01

去年疫情爆发后,食品涨价首当其冲。疫情爆发后,美国经历了大规模居家限令,伴随第一轮财政刺激的投放,孕育出了一轮“抢购潮”。因此,2020年疫情刚开始时,我们首先看到的是食品价格剧增,但是由于食品项在整个CPI统计口径中占比较小,所以美国通胀并未出现明显上扬。

02

今年上半年,能源价格开始发力。去年疫情爆发后,全球经济陷入“休克”状态,国际油价暴跌,然而进入2021年,伴随全球经济的逐渐复苏,油价一路走高,能源价格上涨,逐渐接过了通胀大旗。

03

核心通胀项目正在接力。拜登上台后火速推出了第三轮刺激计划,美国经济终见起色。一季度起,美国经济开始加速复苏。目前,国际油价在欧洲解禁封锁、美国夏季出游高峰临近的情况下,仍有继续上行的动力,但是由于低基数效应已过,并且油价已处于近几年高位,能源项继续推动通胀略显乏力。然而,随着经济的启动,除食品、能源外的以住房价格和服务价格为代表的核心通胀正在成为通胀的新推手。经测算,6月份美国食品、能源、以及核心项对CPI的贡献分别为:0.34%、1.48%和3.59%。其中,核心项对CPI的贡献较5月增加了0.55%,较4月增加了1.19%。

美国政府的财政刺激政策仍在继续,当地时间7月12日,美国参议院民主党领袖舒默表示,美国参议院预算委员会民主党议员同意3.5万亿美元的支出和税收法案,预计将该协议纳入今年夏天的预算决议中。这笔3.5万亿美元的预算是对两党6000亿美元的基础设施计划的补充,其中包括5790亿美元的新支出,侧重于实体基础设施。

拜登政府正在采取双管齐下的办法来实现其基建计划:除了一项5790亿美元的两党议案,另一项党派议案利用预算程序解决老年护理、儿童保育、教育、带薪探亲假和其他社会支出问题。长期经济议程总计将超过4万亿美元,而财政支出的大部分依然需要美联储购债解决。从美联储资产负债表来看,2021年至今,美联储总资产由2019年末的4.2万亿美元飙升至8.24万亿美元,几乎翻了一倍,同期美国货币供应量(M2)增长42.1%,创下历史新高。

美国劳动力市场的供给缺口短期内难以消除,“千禧一代”买房刚需下房价仍有上行空间,在此格局下,薪酬、房租的价格粘性将使得通胀在短期内无法快速“退烧”,若美联储依然维持宽松的货币政策,通胀仍将保持高位运行。

二、中国政府部门抛储,通胀可控

我国国家统计局公布二季度主要经济数据,其中,二季度GDP同比增7.9%,预期增8.5%,一季度增速为18.3%;6月规模以上工业增加值同比增8.3%,预期增7.8%,前值增8.8%;1-6月固定资产投资同比增12.6%,预期增12.6%,前值增15.4%;6月份,社会消费品零售总额37586亿元,同比增长12.1%,预期11%,前值12.4%。

海关总署的数据显示,中国6月出口同比增32.2%,预期增21.4%,前值增27.9%;进口增36.7%,预期增26.2%,前值增51.1%;贸易顺差515.3亿美元,前值455.3亿美元,外贸表现依然强劲且好于市场预期。

6月的需求端数据略超预期。社会消费品零售总额两年平均增速回升0.4个百分点,总体表现中规中矩。限额以上消费分项中,饮料、烟酒、家用电器和音像器材、中西药品、文化办公用品、通讯器材等单月同比增速均是在去年同期高基数的情况下实现了大幅回升。

固定资产投资中,制造业单月同比逆转开年以来的持续下降趋势,全年累计同比有望稳定于15%-18%的区间。6月基建投资单月同比增速已回升至-0.3%,接近于零增长,照此趋势,最快7月就有实现转正的可能。房地产投资单月同比增速虽然5月、6月均出现可见的下滑,但从单月环比看,5月、6月单月环比增速分别为11.2%与26.9%。这符合房地产新开工单月同比负增长继续收窄、施工同比大幅转正以及5、6月集中成交土地叠加反应的结果。当前房地产投资弱于去年同期,但并不代表下半年会持续疲弱,预期全年土地出让收入可能实现9万亿以上的规模,其主导下的房地产投资同样不会太差。

综合投资、消费、出口等最新数据可以看到,国内当下的宏观经济形势下行压力不大,下行原因非货币宽松可应对。投资需求回升有加速趋势,而上游原材料供应依然偏紧张。

今年上半年,部分大宗商品价格出现较大幅度上涨,涨幅明显偏离供需基本面,中下游企业原材料成本压力加大。为了稳定市场预期,缓解企业成本压力,6月中旬有关部门宣布面向中下游加工制造企业,投放2021年第一批国家储备铜2万吨、国家储备锌3万吨、国家储备铝5万吨。

在政府部门保供稳价政策的指导下,大宗商品市场供求关系趋于改善,工业品价格涨势有所趋缓。从环比看,6月PPI上涨0.3%,涨幅比上月回落1.3个百分点。其中,生产资料价格上涨0.5%,涨幅回落1.6个百分点;生活资料价格由上月上涨0.1%转为下降0.2%。

6月,全国CPI同比由上月上涨1.3%回落至涨1.1%。从环比看,CPI下降0.4%,降幅比上月扩大0.2个百分点。食品中,受生猪产能持续恢复、压栏肥猪集中出栏及消费需求季节性偏弱等因素影响,猪肉价格继续下降13.6%;鲜菜、鲜果大量上市,价格分别下降2.3%和4.5%;受供给持续偏紧等因素影响,淡水鱼价格继续上涨2.4%。非食品中,出游淡季叠加局部地区疫情影响,飞机票、宾馆住宿、旅游和交通工具租赁费价格均下降,降幅在1.3%至9.2%之间。

虽然PPI和CPI的涨幅均在回落,但我们也应该看到,后疫情时代全球经济复苏共振,大宗商品的周期还没有结束,部分大宗商品价格的回调,可能只是改变了它的上升斜率,但并没有改变上涨的方向。供给端的约束依然存在,在前期黑色、有色等基础原材料价格连番上涨的情况下,后期能源、农产品等大宗商品有可能接棒补涨。

三、主要大宗商品后期走势分析

1铁矿石:随着华东地区逐步走出梅雨季节,终端用钢需求最为低迷的时刻或已过去,成材总库存也迎来了近六周来的首次下降。其中钢厂厂内库存去化速度有所加快,五大钢种产量本周出现止跌回升。日均铁水产量进一步恢复,重回230万吨以上。钢厂主动采购意愿有所增强,厂内铁矿库存水平出现止跌回升。随着成材消费逐步走出淡季,以及宏观层面对流动性担忧的缓解,成材价格涨幅也较为可观,现货涨幅大于炉料端,钢厂实际利润空间得到改善,对铁矿价格形成正反馈。

近期受降雨影响,铁矿疏港短期回落,但港口库存累库速度放缓。随着7月以来外矿发运的持续回落,后续到港量将再度趋紧,港口库存将再度去库。在粗钢减产压力加大的背景下,成材价格重心后续将逐步上移,对中高品矿的追逐热情将再度回归,中高品矿在三季度有阶段性错配的可能,现货价格有望挑战前高。

2螺纹钢:粗钢减产成为当前市场交易的主要逻辑。江西、山西均传出全年产量同比不增的消息,“去产能”督察组进入江苏、安徽,7月上旬重点钢铁企业的粗钢日均产量环比下降,整体看供应缩减的预期不断提升,导致在上半年产量增幅过大的情况下,下半年同比下降的幅度也较高,从而使钢材供应或呈现偏紧格局,特别是进入旺季后。由于价格目前已回到全年高位附近,且相关政府部门提出了做好大宗商品“报价稳供、打击哄抬价格行为”的政策指导,螺纹钢上行存在政策压力。

6月房地产和基建均有改善,但整体开工仍处低位,宏观不确定性消除,螺纹钢表观消费量环比增至350万吨。综合看,旺季之前,减产预期预计是主要影响因素,若需求能不断好转,则螺纹将维持高位运行。

3动力煤:夏季是动力煤消费的传统旺季,从近期的情况来看,七一过后的煤炭保供力度有一定提升,很多此前停产煤矿已恢复生产,另外很多此前未能获批的核增产能有望陆续释放,此前临时停产的部分中小型煤矿也在逐步复工,国家也在近期宣布即将抛储1000万吨。

总体来说,供应端产量将逐步增加,但是港口库存在不断下降,电厂库存处于历史低位,而日耗却不断上涨,很多贸易商依然对后市煤价持乐观态度,惜售情绪较浓,港口现货价格依然呈现较为抗跌的走势。加上上游的产能释放有需要一定的过程,进口煤方面受制于高成本也难以短期放量,因此在用煤旺季,动力煤价格依然会维持高位震荡走势。

联合国粮农组织6月3日发布的全球食品价格最新月报显示,5月全球食品价格连续第12个月上涨,达到2011年9月以来最高水平。此外,今年上半年,布伦特原油上涨48%,LEM期铜上涨21%,LEM期铝上涨28%,铁矿石、螺纹钢、CBOT大豆、玉米等大宗商品均有较大涨幅。

本轮通胀的根源,主要来源于以下三个方面:

一是新冠肺炎疫情以来,全球量化宽松释放了天量流动性。

二是全球疫苗接种推进以来,疫情得到一定的缓解,经济情况有所恢复。

三是由于疫情导致工厂停工、生产停滞,国际供需不平衡状态进一步加剧,而疫情好转之后需求迅速扩量,供应链恢复赶不上需求恢复,从而推高了原材料和商品价格。

具体来讲,发达经济体与新兴市场之间的免疫落差导致的全球层面供需不平衡是通胀的重要推动因素,工业品的全球生产、消费存在显著错位。一方面,发达国家疫苗接种率高、需求修复较快;另一方面,新兴市场国家作为供给方产能仍然受疫情影响较强,原材料生产领域投资不足也约束了基础工业品的产量弹性。

其次,全球放水史无前例,过于积极的宏观政策组合,导致通胀同时具备需求拉动和成本推动两种逻辑。一方面,超额的财政支出和极度宽松的货币环境,在经济复苏的过程中,以需求拉动的形式在支撑通胀上行。另一方面,过度的财政救助降低了失业人口再就业的意愿,进而导致了企业招工困难,工资成本上升。

在全球通胀的大背景下,中国的商品价格走势或将有所分化。对于原油、铜等全球定价的商品而言,海外流动性仍泛滥、供需缺口仍在,后续价格仍有一定涨幅或维持在较高水平;对于煤、钢等国内定价的商品而言,其价格走势受国外通胀影响较小,需要考虑国内供给端的政策而定,短期或将维持宽幅震荡。总体而言,海外通胀会出现向国内传导的可能,但是幅度相对有限。

(作者为海南省绿色金融研究院)

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