8月信用债融资放量、城投债占比下降，资金追逐“核心资产”

作为信用环境的风向标，信用债的融资情况备受市场关注。根据东方金诚研报统计的数据，8月信用债融资情况持续改善，净融资规模达3377亿元，环比增幅近50%，接近1月高点。

从债券类型上看，信用债净融资规模的上升主要是由产业债推动，当月产业债净融资额达1365亿元，环比大增475%，创2020年5月以来新高；与之相对，城投债融资则有回落，达2012亿元，且占比也有所下降。

在业内人士看来，城投债融资的回落或与债务监管的影响加速显现有关。第一财经此前曾报道，今年以来，城投债募集资金用途管控趋严，在此背景下，城投平台融资受限，因此净融资情况表现相对一般。业内的共识在于，在当前市场环境下，城投分化将进一步加剧。

信用债净融资接近年内高点

自6月以来，信用债净融资持续改善。最新数据显示，8月信用债发行量达1.27万亿，环比增长18.41%，同比增长13.89%；偿还量为9275亿元，净融资规模为3377亿元，环比增长49.43%，同比增长105%，接近年内高点。

其中，产业债贡献了主要力量。8月，产业债净融资额达1365亿元，环比大增475%，创2020年5月以来新高；而城投债净融资额达2012亿元，环比下降4.95%。

“信用债发行的持续回暖，一方面与流动性保持在合理充裕水平有关，另一方面也受到期压力影响，市场发债主体仍存在较大融资需求。”一位债市资深从业者对记者称。

开源证券首席经济学家赵伟还表示，“资产荒”下机构欠配、融资成本下降的供需格局，也推升了企业的发债意愿。伴随地产和平台融资加速收缩等，金融机构可配置资产减少，同时流动性充裕，导致以银行为代表的机构资产欠配现象突出。

“‘资产荒’背景下，机构对信用债认购热情相对高涨、加权认购倍数明显高于2020年，8月更是大幅抬升至1.26、高于均值的1.12。机构加码配置推动下，推升企业发债意愿。”赵伟表示。

在发债规模上升的同时，8月信用债的发行利率则有所上行。据东方金诚统计，当月全市场加权平均发行利率较上月小幅上行5.91bps至3.61%。

其中，3年期AAA级信用债除公募产业债外加权平均发行利率均出现上行，3年期AA+级各类信用债加权平均发行利率均下行，3年期AA级信用债中公募城投债和私募产业债加权平均发行利率上行。

发行利率的小幅上行也使得8月信用债取消发行规模增加，当月取消发行规模上升至367亿元，较7月大幅增长136%，其中AAA级取消发行规模环比增幅最大，达到401%。“利率震荡走高令高评级主体观望态度升温。”东方金诚研究发展部高级分析师于丽峰给出了原因。

另外，尽管发债规模上升，但在赵伟看来，在传统引擎约束下，信用“收缩”尚未结束。这主要是由于，产业债融资的放量，大部分用于偿还有息债务，对信用环境的拉动或相对有限。

数据显示，8月产业债基建相关融资用于偿债、“借新还旧”的比例抬升13个百分点至90%，而建设项目比例进一步回落至3%以内，对投资支持相对有限。

赵伟进一步提及，当前，在地方债务、地产融资约束，叠加实体需求走弱下，信用“收缩”尚未结束。一方面，地方债务监管的加强，堵住城投债、信贷等新增隐性债务渠道，进而约束政府广义杠杆行为；另一方面，地产调控政策的定力，也明显强于传统周期，“三条红线”、贷款集中度等考核，对房企融资影响持续显现中。

“传统两大引擎受限的同时，实体融资需求走弱愈加凸显、票据冲量明显增多，进一步强化信用‘收缩’。”赵伟称，后续宽信用政策如何发力还需紧密跟踪。

城投债出现收缩

作为以往信用债发行的“主力军”，城投债融资在8月出现收缩。数据显示，8月城投债发行量5420亿元，较7月增加874亿元，但净融资较7月减少105亿元，占全市场净融资的比例也从7月的近90%下降至59.6%，一改年初以来城投多、产业少的信用债市场融资结构。

赵伟分析称，城投债融资回落，或与债务监管的影响加速显现等有关。4月以来，相关部门对地方债务重视度明显上升，要求“落实地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制”等；同时，交易所等规定债券发行募资不得新增地方政府债务，各地也陆续出台债务控制化解方案。

第一财经此前也曾报道，在对城投债的审批方面，不管是交易所还是交易商协会均会进行分档审理，且对募集资金进行不同的限制。比如，有的只能用于偿还有息债务；有的可以偿还有息债务和用于经营性项目建设；有的还能用于补充流动资金等，这将在一定程度上影响城投债的发行。

在此背景下，城投债融资增长放缓，且部分月份显著低于以往同期，而募资用途注明用于“借新还旧”的比例大幅抬升。据开源证券统计，8月这一比例达90%，创历史新高。

还值得一提的是，在城投债发行放缓的同时，行业内部分化也在加剧。东方金诚研报称，8月多数省份城投债融资环境进一步改善，净融资为负的省份只有3个，较7月进一步减少，其中天津主要受AA级平台净融资为负拖累，而甘肃和陕西均因利率上行、AAA级平台融资意愿下降，导致整体城投债净融资为负。

另外，当月AA级城投债净融资为负的省份数量较7月减少4个，且融资缺口缩小，但云南、吉林、内蒙古、山西、甘肃、天津AA级平台债券发行量为0，显示上述地区弱资质平台发行难度仍较大。

前述债市资深从业者还对记者称，后续城投债的分化可能会进一步加剧，比如债务负担较重、财力较弱的地区，随着监管加码，再融资难度明显加大，市场对这类企业的认可度也会下降。

国元证券研报也分析称，对于城投债而言，严监管会造成资金越发追逐“核心资产”，高利差的省份的利差会升得更快，而低利差的省份的利差则会少升或不升。在当前专项债放量之后，高资质地区的风险可能会进一步下降，这导致地区间的分化会更加明显。