赵伟：美国超额储蓄，会否带来消费大反弹？

Q1：美国居民大规模超额储蓄何处来？财政多轮“撒钱”、居民支出偏慢

疫情暴发以来，美国政府进行了3轮大规模“撒钱”，推动居民收入快速增长。3轮大规模财政刺激中，美国政府均向居民部门提供大量纾困金、补充失业金等。大规模“撒钱”下，美国居民的转移支付收入一度接近每月6800亿美元、远超疫情前的每月2600亿美元，带动个人总收入最高突破每月2万亿美元的关口。

美国居民支出偏慢、储蓄率高企，累积了超过2.5万亿美元的超额储蓄。除了“撒钱”外，美国政府还针对房贷、学贷等实施债务宽限，大幅降低了居民支出压力。同时，因疫情反弹损害服务消费场景，整体消费修复偏慢。因此，美国居民储蓄率持续高于7%的历史正常水平，积攒的超额储蓄规模超2.5万亿美元。

Q2：美国超额储蓄为何几乎未降？薪酬收入高增、债务宽限延长

美国就业修复、“用工荒”愈演愈烈下，居民薪酬收入高增、对冲转移支付下滑。截至2021年12月，美国就业的修复速度远超2008年危机爆发后。同时，劳动力供需矛盾加剧，使得在岗劳动力的工作强度、工资增速维持高位。这一背景下，居民薪酬收入持续抬升，部分对冲转移支付收入的下滑、支撑整体收入。

债务宽限延长背景下，大多居民为了应对将来的支出，会提前积攒储蓄。为了减轻居民负债端压力，美国政府多次延长房贷、学贷的宽限期，使得家庭负债比率依然维持在较低水平。纽约联储的调查数据显示，为了应对将来的支出，美国居民只将不到3成的财政补贴直接用于消费，用于偿债及储蓄的比例高达7成。

Q3：超额储蓄未来将演绎？刺激退潮下消耗加快、年内消费提振或有限

刺激退潮下，美国约2600亿超额储蓄或将率先用于偿债。美国政府债台高筑下，大部分债务宽限措施都将于2022年或之前集中到期。与债务豁免等不同，疫情期间出台的债务宽限措施，代表着偿还义务的延后。简单测算来看，疫情期间“暂缓”的债务支出约为2600亿美元，指向超额储蓄或将在刺激退潮后加快消耗。伴随居民债务偿还压力反弹，与之呈反向变动的储蓄率也有望快速下行。

超额储蓄分布可能不均、释放节奏存在不确定性的背景下，2022年对消费的提振或有限。考虑到美国不同收入层级家庭的边际消费倾向各异，超额储蓄的分布将直接影响对未来消费的提振。综合测算来看，中性情境下，美国超额储蓄提振的消费规模有望达到0.65万亿美元，相当于2020年个人消费支出的3.2%。但鉴于超额储蓄的释放节奏存在不确定性，2022年消费获得的提振或相对有限。

风险提示：美国财政政策超预期；美国居民收入不及预期。

（作者系国金证券首席经济学家）