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转债下跌点评——转债抱团还能持续吗?

2022-02-15 17:31:56

作者:陈曦    责编:杨斐然

2022年2月14日,中证转债指数大跌3.01%,且跌幅普遍超过正股。

从当日行情看,高价转债跌幅更大,但与是否临近赎回、转股溢价率、正股市盈率无关。

(1)价格较高的转债跌幅更大,转债价格最高的100只转债中位数跌幅-3.8%,高于转债价格最低的100只转债中位数跌幅-2.0%;

(2)已明确赎回日的转债并未跑输整体转债,10只已明确赎回的转债中位数跌幅为-2%,而全部转债中位数跌幅为-2.8%;

(3)高估值转债跌幅并未跑输整体转债,转股溢价率最高的100只转债中位数跌幅为-1.8%,而转股溢价率最低的100只转债中位数跌幅为-3.2%;

(4)正股市盈率高的转债并未跑输整体,正股市盈率最高的100只转债中位数跌幅-2.7%,而正股市盈率最低(剔除负值)的100只转债中位数跌幅-2.9%。

2月14日转债大跌,主要与以下4个因素有关。

(1)转债转股对股市带来抛售压力,一些转债临近赎回,由于赎回价格远低于转债价格,大量转债将转股,而“固收+”等资管产品无法持有正股,这将带来股票抛压;

(2)近期股市表现不佳,股市下跌、成交量下降、新发基金下降,均利空券商股和转债;

(3)受乌克兰事件影响,外盘股市再次回调,拖累中国股市走弱;

(4)“固收+”产品可能存在赎回,尽管中证转债指数在2月14日之前仍然表现很好,但正股弱、转债强的局面能否持续存疑,赎回“固收+”产品锁定收益合情合理。

转债市场更大的问题是高溢价能否维持。

2021年以来,转债市场表现非常亮眼,受益于“固收+”产品的大量发行,一些资管产品无法直接投资股票,将转债作为替代股票的工具,导致转债市场溢价率持续上行。由于部分上市公司放弃赎回转债,也导致高价转债显著增多。

在股市平稳、“固收+”扩容的时期,转债的高溢价率并不是问题,但是一旦股市持续走弱、流向“固收+”资金减少,转债的高溢价率如何消化就成为难题,转债抱团将面临挑战。

近期股市、债市的共同特征是,机构拥挤的品种跌幅更大。股市中,赛道股跌幅较大;债市中,拥挤交易的5年期利率债、永续债、二级资本债跌幅更大;转债也开始出现跌幅超过正股的情况。

市场有共识,这本来没有问题,而一旦拥挤交易,完全无视估值,就成了问题。

对于转债后市,关键在于正股能否企稳,如果正股持续下跌,则转债可能面临正股估值、转股估值的“双杀”;如果正股能够企稳,则转债风险仅是暂时的,目前看这一可能性存在。但由于转债整体估值仍然偏高,我们维持2021年12月的观点,正股优于转债。

风险提示:海外市场超预期

(作者系开源证券固收首席分析师)

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