俄乌局势叠加中美政策错位的资产含义

在中美政策周期错位的原有趋势上，俄乌局势通过局部供应冲击和金融扰动两个方面施加影响，但在有更多信息判断冲击强度和持续时间之前，中美政策或都依然有“定力”，避免叠加地缘风险对资产产生更大扰动。因此短期看，

1）除非俄乌局势大幅改善，大宗商品的支撑因素难以被证伪，故可能维持偏强，但我们对于从当前高点进一步大幅向上并没有充足把握，包括原油、农产品和黄金都是如此。

2）股票资产因为货币政策的“定力”和预期充分计入，可能维持震荡格局，甚至从避险情绪中有所修复。但不同市场将拉开差距，对俄乌事件敞口小或者风险溢价低的市场可能更好，比如美股强于欧洲，发达好于新兴。

3）美债利率在加息开启和缩表路径给出前，有从避险低点修复的需求，但加息落定且不超预期后可能停步，直到下一个预期需求上修的时点如通胀或缩表，暂时维持1.8~2%区间判断。

4）美元指数受避险和美国基本面扰动小的影响，可能维持偏强。

再往前看，3~4月份对中美市场和相关资产的后续走势而言都是一个关键验证点：1）海外俄乌局势冲击强度和持续性是否会大幅改变通胀走势，进而大幅修正美联储“远端”紧缩路径。如果油价冲高后很快回落的话，市场将会得到喘息、成长股修复、利率阶段性筑顶、大宗商品回落；反之亦然。2）国内主要矛盾依然更多在稳增长，验证点也在3~4月，包括两会后政策力度、以及上市公司年报和一季报等。如果后续政策力度不超预期而转向平稳，待一季度业绩消化后，市场风格可能再度转向平衡甚至成长；而如果继续超预期，则稳增长和周期、以及港股会有更大弹性。俄乌局势进一步升级下涨价概念（能源和农产品）、避险（如高股息）和稳增长发力或更敏感。

（作者为中金公司董事总经理）