消费板块能否绝地反击？外资看好中国三大消费主题

眼下，我国的投资和出口对经济拉动力降低，消费成为经济增长的主要驱动力。而疫情导致消费疲软，2020年下半年的高基数更是导致去年同期消费板块持续回调。

进入2022年，究竟国际资管机构如何看待中国消费行业的前景？对此，富敦投资中国股票基金经理李茂对第一财经记者表示，外资持续关注消费升级、国潮品牌崛起、品牌出海这三个中长期的投资主题。“2020年下半年的销售高基数，叠加2021年下半年奥密克戎的暴发，使得2021年下半年消费板块承压，悲观预期蔓延。”但她对2022年消费品整体乐观，预计第二季度后，盈利增长的稳健性将逐步体现，因此需要提前布局。同时，消费行业的ESG议题亦为外资高度关注。

消费板块二季度或崛起

2020年疫情暂歇后，消费意外大爆发，小家电、调味品、白酒等股价集体飙升。这也与2021年萧条的行业表现形成鲜明对比。究竟2022年会否显现拐点？

回顾2020年第四季度，全市场都看好国潮崛起，大消费基金卖爆，同年3月白酒龙头股价冲刺2700元。“我们认为核心是2020年下半年疫情好转，加上很多消费品公司2020年上半年发货量受到疫情影响，下半年很多渠道补库存，因此2020年下半年大消费公司的收入情况都大超预期。这里部分是季度性扰动因素，但当时市场的理解是中国消费快速恢复，把短期的季度高增长看作更长期的趋势，叠加流动性宽松，估值扩张飞快。因此在2020年四季度，盈利、估值共同推动了股价创新高。”李茂表示，但从2021年二季度开始，疫情陆续开始抬头，需求疲软开始显现。2021年三季度疫情进一步严重，一直到2021年四季度奥密克戎出现。

除了消费需求开始回落，2021年叠加房地产、教育、医疗等多方面的行业收缩政策，市场开始对需求回落产生预期调整。到了2021年下半年，基数也开始大幅走高，季度间增速明显放缓，这时市场又把短期的季度间增速回落当作长期趋势，估值快速回落。

李茂认为，今年二季度消费板块预计显现拐点。她更加看好高端龙头公司，“高端白酒的品牌壁垒很高，品牌的形成需要历史积累和长时期的投入，因此高端白酒目前的格局非常清晰。历史上，高端白酒的估值非常低，最低时某白酒龙头市盈率到过12倍，但我们认为未来估值处于高位将是常态。白酒的ROE水平很高，又有非常高的壁垒，同时最受益中产阶层的崛起。白酒必须是重点配置的行业。次高端白酒有较强的周期性，但周期性在变弱。”

此外，李茂也表示看好餐饮、旅游的机会。“品牌连锁餐饮、体育服饰、新型消费，这些标的更多在港股。”她称，近期政府对服务业出台了纾困政策，因此餐饮、旅游二季度后有望反转。其中，品牌连锁餐饮的渗透率将大幅提升，这与冷链物流这一基础设施的发展密不可分。富敦预计，中国冷链物流产业规模大约是2014年的3倍，未来五年规模还将有3倍增长。目前冷链物流90%是为食品服务，其发展给食品和餐饮行业的进一步发展提供了强有力的支持。同时，数字化、信息化也在快速改变生产端和消费端，涌现出很多机会。

例如，消费端，品牌连锁餐饮的渗透率将大幅提升；生产端，规模化中央工厂将得到快速发展。两者共同作用下，打破了食品企业和餐饮企业的边界。“我们将看到更多品牌连锁。”同时，李茂也表示看好工厂端的机会，即中央厨房。

但她并不看好传统家电的前景。“大部分金属价格在短暂回落后，又开始进入上行阶段，目前看来家电降本的愿望在上半年预计难以实现。其次，2021年家电企业陆续调整价格，均价大幅提升，但销量仍大幅下跌，并且出口在2021年四季度明显回落。因此，我们对家电板块并没有看到基本面反转的阶段。同时，受到地产行业的影响，大家电行业的保有量已经是比较高了，从日本经验来看，目前保有量的提升还有空间，但已进入到增长最慢的时期了。”

长期看好三大消费主题

三大中长期消费主题受到外资的持续关注，这也是估值提升的主要逻辑——消费升级、国潮品牌崛起、品牌出海。

富敦认为，中国更趋关注社会公平，这一背景伴随着中国品牌的崛起，中国正在成为全球最大的单一市场，低收入人群的收入增速可能是增长最快的。另一方面，伴随着反垄断政策落实，渠道将更加分散化，中国的品牌消费品公司将长期分享中国经济成长的成果。因此上述三大主题将是中国消费板块中长期的投资主题。

就消费升级而言，白酒龙头估值提升就是这一主题的体现。此外，中国的工程师红利强，而汽车电动化和智能化是中国发展高端制造业的重要抓手，牵动中国新材料、高端装备、半导体芯片、人工智能等多领域的发展，因而富敦看好智能汽车赛道。

国潮崛起的主题在疫情后越发明显，例如贝泰妮、李宁、珀莱雅、泡泡玛特等公司备受关注。瑞信此前就提及，净出口对中国经济的贡献已不像20年前那般重要，而中国人口老龄化以及消费者可支配收入的不断增长，对新经济增长模式所产生的贡献已变得显著。中国品牌在提升产品质量方面取得了令人瞩目的进步，并能够更快速地进行调整，从而适应消费者的喜好变化。这又进而推动了国内消费者对中国品牌的强烈民族自豪感。这种“国潮”现象在体育鞋服、化妆品、手机和电动车辆等方面尤为明显。“国潮”现象在年轻群体中更为显著，与父母辈在同一年龄段时相比，当前的年轻群体大多更为富裕，购买奢侈品的年龄也更低，因而这一现象对投资者来说将是长期趋势。

从消费升级到国潮崛起，期间都伴随着估值提升的过程，而最后一个环节就是品牌出海，此时估值也将进一步和国际企业接轨。李茂表示：“之所以海外消费巨头估值很高，这与他们是全球化企业有关。如今，中国的化妆品牌、盲盒、文具等在日韩市场也受到追捧，不过这些公司的海外市场占有率还非常低，仍有提升空间。关键在于，一些公司的估值已跌到非常具有吸引力的位置，历史上估值在30多倍的公司目前部分都只有20多倍。”

外资消费基金拥抱ESG

外资也高度关注ESG沟通（ESG engagement），对于消费行业尤为关键。早在去年10月，某白酒龙头单周一度大跌超6%，而这恰逢MSCI近期下调茅台ESG评级至CCC级（此前为B级）。

当时记者采访了多家中、外资基金人士，他们普遍表示，对于ESG评级差但盈利指标等符合要求的公司，一般外资基金仍会留出20%~30%的持仓比例，要求基金经理或研究员与公司进行ESG沟通，旨在改善相关公司的ESG披露和ESG状况。

李茂表示，ESG是基础研究投资的核心部分。“我们的ESG团队由三名专业的ESG分析师构成，推动整个研究团队，而分析师和基金经理都会将ESG融入研究和投资。除了Sustainlytics、Miodata,、Trucost这三个外部ESG数据源，我们也会进行内部评级，以不同风险因子的重要性为重点展开评估，再将评估融入投资流程中，包括对现金流、折现率的影响等。在ESG评级后，我们会对不同评级的公司在投资组合中形成一定的仓位限制，也会与部分公司进行小范围的ESG沟通，并将与管理层沟通的更多细节融入到内部ESG评分模型中。”

对于消费行业，李茂举例称，此前已经与一些调味品、乳业、啤酒公司进行过ESG沟通。以乳业公司为例，动物福利、食品安全等问题十分关键。此外，对于消费品而言，投资机构关注企业在生产过程中是否会对气候环境产生影响，以及产品的包装制造环节的环境影响。同时，公平的劳动就业环境也是重点，包括是否保障员工的合法权利、保障安全生产等。对于产业链的管理而言，食品饮料消费品公司的一些上游企业可能为农业、化工企业，因而上游如何去管理他们的供应链也至关重要，尤其是污染防控、劳工保护等方面。