A股三季报快览：整体待修复，下游改善

A股2022年三季报业绩已披露完毕。快览如下：

盈利增长特征方面：

在上游盈利增速回落的影响下，A股上市公司盈利增速整体相较上半年持平略降，全A/金融/非金融2022年单三季度盈利增速为0.9%/2.2%/-0.1%，上下游盈利增速差距明显收敛。行业层面，偏中上游资源行业受基数因素影响盈利增速回落，原材料板块业绩明显下滑，制造成长领域业绩分化，电力设备及新能源继续维持高增长，下游消费行业盈利整体改善，农林牧渔实现高增长，但地产链行业业绩仍有压力。

增长质量方面的特征和趋势：

A股非金融利润率和ROE均小幅下滑，上下游盈利能力分化仍在，上游利润率仍在近年新高的水平。

A股整体资本开支增速延续反弹，老经济反弹幅度大于新经济，新能源汽车产业链资本开支延续高增长，高景气的制造业更加稀缺。

供需双弱的环境下A股业绩可能仍将处于磨底状态，名义的上市公司盈利在未来数个季度可能仍将受价格回落影响，后续重点关注前期的政策发力向实体经济传导能否更加顺畅，这可能是中下游业绩能否明显改善的关键。

三季报业绩快览：三季度A股非金融盈利增速相比二季度基本持平，上下游盈利增速差距收敛

2022年前三季度A股盈利增长3.1%，其中非金融板块三季度盈利同比-0.1%与二季度基本持平。三季度以来国内经济较二季度有所改善，GDP增速由二季度0.4%回升至3.9%，但是在上游盈利增速回落的影响下，A股上市公司盈利增速整体相较上半年持平略降，全A/金融/非金融2022年前三季度净利润分别增长3.1%/1.8%/4.1%，营业收入分别增长8.5%/-0.1%/10.1%，其中单三季度盈利增速为0.9%/2.2%/-0.1%，非金融下滑幅度小于工业企业利润。

其中，金融板块中证券/保险行业盈利下滑41.5%和17.4%，而银行3Q22盈利同比增长9.0%，环比明显改善。非金融板块中的新经济盈利增长企稳而老经济相比二季度有所下滑；受基数因素和上游价格回落影响，上下游盈利增长的分化开始收敛，其中三季度上游和中游行业盈利整体增长18.4%和-12.0%（二季度为64.1%和-9.6%），下游三季度盈利同比增长3.7%相比二季度-13.9%有所改善，反映了疫情相比二季度的改善和原材料价格下跌对下游盈利的贡献。能源和原材料行业在非金融盈利(ttm)占比边际开始回落。

分板块看，三季度创业板在部分养殖龙头扭亏影响下，盈利同比由10.8%回升到30.4%；科创板三季度盈利同比反弹至14.5%（二季度为-0.4%）；北交所三季度盈利同比增长22%。

具体行业层面特征包括：1）偏中上游资源行业受基数因素影响盈利增速回落，原材料板块业绩下滑，其中煤炭/石油石化/有色金属三季度盈利增长26%/15%/19%（二季度分别为109%/42%/71%），钢铁行业三季度出现亏损，建材/基础化工盈利同比下滑64%和9%；2）制造成长领域中，电力设备及新能源在锂电池和光伏业绩高增长的驱动下三季度增长54%（2Q22为69%），其中新能源动力系统和电源设备分别增长53%和66%，军工三季度盈利增速下滑8.3%，电子受消费电子和光学光电拖累盈利下滑42%；3）偏消费行业在低基数下盈利普遍改善，但出行相关行业仍受损，其中消费者服务三季度盈利同比下滑16%，食品饮料/医药/汽车三季报盈利同比11%/5%/36%均相比二季度明显改善，农林牧渔受养殖业盈利改善影响实现182%的高增长；4）房地产链各环节业绩整体走弱，其中房地产板块三季度出现亏损，除上游建材和工程机械以外，下游家电和家居相比二季度增速明显下滑，分别增长10%和-5%。

A股行业单季度净利润增速

上下游盈利能力分化仍在，A股行业资本开支增速受老经济拉动继续企稳

1）A股非金融利润率和ROE均小幅下滑，上下游分化程度仍明显，上游利润率再度上升创近年新高。A股公司盈利能力近几个季度相对平稳，三季度有所下滑，非金融3Q22的ROE（ttm）由前期8.3%左右下滑至8.1%,净利润率（ttm）小幅下滑，但仍维持在5.2%-5.4%的区间。尽管三季度以来能源和原材料价格均有所下跌，但上游净利润率基本持平，ROE也并未明显上升，净利润率（ttm）和ROE（ttm）均相比2Q22基本持平；与此同时，中游行业利润率和ROE在三季度均有所下滑，下游行业受需求边际改善和上游挤压等因素影响有所企稳，但下游ROE和净利润率均仍处于多年低位，结合当前环境我们预计上下游盈利能力分化可能在未来几个季度逐渐收敛，中下游自身盈利能力能否改善可能取决于需求端能否有效改善。

2）A股整体资本开支增速延续反弹，高景气制造业更加稀缺。A股非金融的资本开支增速在1Q22下滑至3.6%的低位后，二季度和三季度均为弱反弹，分别回升至5.7%和9.6%，可能与此前A股非金融筹资现金流/营业收入改善的支撑有关。结构上，3Q22国企和非国企的资本开支增速均回升（8.5% v.s. 11.1%），国企相比二季度回升幅度更大；3Q22新经济资本开支增速有所反弹，增速仍高于老经济（3Q22分别为16.5% v.s. 5.5%），但新经济反弹的幅度小于老经济。行业层面上，三季度资本开支增速最快的是汽车（71%），其中与新能源汽车产业链相关的有色金属/基础化工/电力设备及新能源的增速分别为55%/38%/33%，产业链整体扩产意愿依然积极，电子和国防军工的资本开支增速均有所下滑；老经济行业中，房地产、煤炭、机械的资本开支3Q22增速为44%/40%/27%，机械的增速环比2Q22提升38个百分点。

3）关注消费和房地产领域修复、海外周期下行对盈利的影响。三季度疫情影响边际改善，但房地产销售的二次探底以及外需走弱仍制约经济复苏，A股上市公司盈利受上游价格因素影响环比下滑，同时上下游盈利增长差距开始有边际收敛的趋势，但目前从实际盈利能力来看中游仍在下滑，下游改善也仍然相对有限。另一方面，A股非金融的资本开支增速虽然相比二季度仍有一定反弹，可能与前期筹资现金流改善有关，近两个季度在融资环境相对宽松的环境下筹资现金流并未进一步改善，或将抑制资本开支增速反弹高度。往未来看，四季度以来国内局部疫情仍影响消费复苏，房地产市场面临的矛盾也尚待进一步改善，出口下行压力可能逐步加大，我们认为供需双弱的环境下A股业绩层面可能仍将处于磨底状态。而且考虑到能源和原材料价格的回落，尽管实际经济增长可能仍在改善，但名义的上市公司盈利在未来数个季度可能都将受到影响，后续重点关注前期的政策发力向实体经济传导能否更加顺畅，政策发力能否更明显反映在经济改善，尤其是国内的房地产和消费领域，我们预计这将是未来中下游业绩能否明显改善的关键。

（作者为中金公司首席策略分析师、董事总经理王汉锋，中金公司研究部执行总经理、策略分析师李求索，分析师黄凯松）