社论：中国资本市场开启估值体系重构

中国资本市场的估值体系重构，正步入行则将至的重整阶段。

如果说最近债市以自下而上的方式启动价值体系重估，那么股市则采取了自上而下的策动。

中国资本市场估值体系重构在2022金融街论坛年会上显得清晰。21日证监会主席易会满在致辞中，明确提出探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。随后，22日证监会制定新一轮推动提高上市公司质量三年行动方案。同日沪深交易所负责人分别就进一步完善制度机制安排，及提升市场对国企的价值发现等表达态度，勾绘出资本市场估值体系重构的愿景。

资本市场成为未来居民财富配置主导市场，是个确定性趋势。当然，其约束条件是中国特色现代资本市场和中国特色估值体系，如何将资本市场一般规律与中国市场实际、中华优秀传统文化等相结合。

中国特色现代资本市场也好，中国特色估值体系也罢，市场是基础和主线。市场是具有不同企业家精神特质的市场主体，基于给定制度和机制进行发现和创造的过程，资源配置下的价格信号是市场进行创造性活动的结果。

易会满说估值高低直接体现市场对上市公司的认可程度，恰用市场规则解释市场估值逻辑。正是独立信用的市场主体，通过真金白银，自担风险于自身选择，才有了市场不偏不倚地基于统一的定价逻辑、将不同所有制企业放置在公平竞争的场景。这也就是为何易会满提出，国有上市公司一方面要练好内功，加强专业化战略性整合，提升核心竞争力；一方面要进一步强化公众公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业内在价值等。

当前市场给予国有上市公司的估值，是市场用真金白银投票投出来的，估值高低是主观判断，是独立信用主体交易出来的。市场对特定风险资产始终存在定价分歧，无分歧不交易，分歧是市场交易的基础，看多者完全可以用真金白银表达估值判断，切忌用非市场力量划定所谓均衡价值。对任何上市公司，向投资者展示市场竞争优势，强化公众公司意识，才能更好地让市场认识其内在价值。

可见，中国特色资本市场，前提是对市场敬畏，中国特色是将资本市场一般规律与中国具体实际和中华优秀民族文化相结合，而非削弱市场逻辑。市场在资源配置中发挥决定作用不能动摇。

对风险资产估值体系的重构，警示若资产规模越大，而价值创造带来的现金流贴现很低，那么市场将会给予其较低的估值，即便人为提升其估值，也会导致该股票有价无市。显然，这种风险资产的重估定价范式的变化，将有助于基于市场逻辑强化对国有上市公司的内生价值判断，让人们明晰不同上市公司在价值创造方面的差值，从而为提升其上市公司质量提供市场化的方法论指引，从而更加有利于国企改革由管企业、管资产向管资本转型。

当前中国资本市场，从资产端到资金端，从IPO到退市机制，都已发生深刻变化。资产端对风险资产质地的分层，资金端对投资者风险偏好和风险可承载能力的分层，使中国资本市场将不同质地的风险资产配置给与其对应的风险可承载能力的资金端；同时以中国特色的集体诉讼、辩方举证等共建共享共治的治理新格局，为中国资本市场动态调整资源配置提供敏感跟踪评价体系。

中国资本市场开启的估值体系重构，是基于市场逻辑的一场深刻变革，是让更多具有企业家精神的人，活跃于不同所有制企业，让更多沉没资产焕发新生，让无效资产破产清算，这需要投资者做好资本市场风险资产价值重估的准备，从而为中国经济高质量发展提供强大引擎。