改善债市负反馈，央行放量续做MLF，短期内货币政策不会转向

在月初实施全面降准后，央行于12月15日超额续做到期MLF（中期借贷便利），向市场释放资金投放支持的信号，进一步表明央行维护流动性合理充裕的态度。

市场分析认为，近些年，央行MLF放量续做多发生于经济承压或流动性、信用等债市风险抬升阶段。央行适时、适度地进行流动性支持，不仅可以阻断债市负反馈效应发酵，同时也向市场释放了短期内货币政策不会转向的信号。

MLF放量续做多发生于经济承压阶段

12月15日，央行开展6500亿元MLF操作和20亿元公开市场逆回购操作，充分满足了金融机构需求。当日有5000亿元MLF和20亿元逆回购到期，实现MLF净投放1500亿元。

实际上，此次MLF操作放量续做，是央行继12月5日降准资金落地以后的再一次资金投放支持。近些年，央行MLF放量续做多发生于经济承压或流动性、信用等债市风险抬升阶段。

中金公司研究部固定收益研究负责人陈健恒表示，总体来看，近年来，央行多在经济承压或流动性、信用等市场风险抬升阶段加大MLF净投放规模，多为稳定经济增长、缓解流动性紧张、稳定市场情绪与预期等目的。

根据中金统计，2019年以来，央行还曾在2019年5~6月和8月、2019年10~12月、2020年1~3月、2020年8~12月、2022年1~3月超额续做MLF。

比如，2020年1~3月，新冠疫情暴发初期，为缓解市场恐慌情绪、缓解流动性紧张情况，央行在MLF零到期的情况下累计投放6000亿元MLF，为市场提供中长期资金。

2022年1~3月，在经济承压背景下，一季度各类稳增长政策发力，央行也通过超额续做MLF实现净投放4000亿元中长期资金，为金融机构宽信用创造条件。

理财负反馈链条未见明显修复

近一段时间，债券市场大幅调整，理财产品赎回再度升温，同业存单作为流动性宽松向债券市场传递的接力棒之一，受目前需求偏弱影响，利率水平始终居高不下。

数据显示，1年期商业银行（AAA+级）同业存单到期收益率仍在大幅上行，12月14日升至2.77%，已高于2.75%的政策利率（MLF利率）水平。

陈健恒认为，存单利率高企使银行自身发行有所走弱，近期存单发行成功率下降且加权平均发行期限也有所缩短，均表明银行在高成本下增加主动负债的意愿降低，而主动负债的收缩又会影响到银行超储水平，削弱流动性供给。

光大证券固定收益首席分析师张旭认为，债券市场利率走势由货币政策以及宏观经济基本面决定，并受到市场情绪和交易结构等因素的扰动，近半个月来，债券市场的波动显然是后者造成的。

实际上，从货币政策角度看，央行维持银行体系流动性充裕且偏宽松的意图明显。“12月初以来，DR007稳定运行于1.55%~1.75%的区间，其均值为1.65%，较11月1.78%的均值下降了不少，今日MLF的超预期增量续做更凸显出央行维护债券市场稳定、熨平过度波动的鲜明态度。”张旭称。

“此轮理财负反馈链条未见明显修复，市场信心和需求起色不明显，债市做多热情不高。”在陈健恒看来，历次债市负反馈的改善均离不开央行流动性支持，对于此次破局之路也同样适用。

不少分析认为，在这一背景下，央行适时、适度地进行流动性支持，进一步向市场释放短期内货币政策不会转向的信号，有助于修复债市信心和需求。

货币政策不会明显转向

随着防疫政策的优化以及地产政策的相继出台，市场对后续经济复苏预期乐观。与此同时，市场也比较担心一旦经济反弹得到确认，货币政策会开始收紧。

“市场无需过度担心。”对于后续货币政策的基调，陈健恒认为，即便是明年经济动能有所修复，央行政策可能也不会明显转向，因为核心还是需要确保经济的修复是持续向好的，否则过早转向反而会导致经济动能再度回落。此外，过去央行政策收紧往往是为了抑制需求端的过热，如果经济只是回升到相对正常的供需平衡，通胀没有超过政策目标，货币政策不会明显收紧。

浙商证券首席经济学家李超分析，当前货币政策首要目标是将在稳增长保就业、金融稳定、汇率及国际收支间高频切换，政策基调将在稳健略宽松及稳健中性间灵活切换。

更重要的则是对于利率是否上升的判断。陈健恒认为，还是需要关注融资供需的矛盾是否得到有效化解。“经济回升，推动融资需求回升，只是利率回升的必要条件，不是充要条件，还需要看融资需求回升程度是否超过资金供给，只有融资需求强烈到超过资金供给，企业和居民主动提高融资利率的情况下，利率才具备回升的基础。我们认为，明年的经济虽然回升，但不具备融资需求强烈到超过资金供给的基础。”