如何看待M2-M1缺口变大？

近日央行发布了11月金融数据，11月M2同比增长12.4%， M1同比增长4.6%，M2同比增速达到近6年峰值，同时和M1的差距再度拉大。存款定期化趋势，一方面源于企业的盈利预期不佳，居民储蓄意愿增高，另一方面则来源于近期理财赎回导致资金转移。随着后续预期改善和赎回潮结束，货币政策操作将更倾向于宽信用，总量宽松延续发力的空间可能相对有限，预计10Y国债利率仍将在2.9%附近震荡。

▍M2-M1的构成与含义：

M1以单位活期存款为主，M2涵盖了一切可能成为现实购买力的货币形式。M2-M1的差值即为准货币，包括单位定期存款、个人存款和其他存款。今年年初以来，M2与M1同比增速差整体上行，6-7月有所下滑后，8月再次扩大至6.10pcts。准货币同比增速在11月达到了15.21%的水平，超过2016年以来的峰值。

▍M2-M1缺口缘何扩大：

一方面，对于未来经济情况的不确定性增大，实体更倾向储蓄：具体包括资产价值与收入水平的不确定性增大，居民倾向于更多的储蓄，以及企业盈利预期不佳，也会导致账上留存的灵活资金减少，转而投向定期存款。另一方面，理财赎回资金转为存款也会推升M2：随着防疫政策优化、地产支持力度加码、经济预期好转，债市收益率大幅上行，理财净值普遍受损，导致投资者纷纷将理财赎回至存款。

▍M2-M1规模高增影响几何：

存款定期化增强了银行负债端资金的稳定性，有利于满足实体经济融资需求，但同时，也可能增大银行的付息压力，因此需要灵活调整存款利率以适应变化。此外，银行间对中长期流动性成本担忧犹在，货币政策需要持续发力调节中长期流动性，以巩固和推进宽信用进度。央行在12月充分满足商业银行需求，MLF采取超额续作，补充中长端流动性，降低银行中长端负债成本，支持银行加大信贷投放力度。

▍如何看待后续走势：

随着各项政策组合发力改善实体部门预期，预计居民与企业的储蓄意愿将边际下降，投资消费倾向将有所抬升，同时赎回潮在政策引导和市场调节下逐步退去，后续影响料将转弱，对M2的支撑降低，M2与M1的增速差或将回落，但类似于11月的资金面快速收紧阶段可能已经过去。

▍对后续债券市场而言：

随着防疫优化政策落地而前期的宽信用、宽地产政策生效，预计经济基本面将迎来修复过程，M2高增叠加降准落地，后续货币政策操作将更倾向于宽信用，总量宽松延续发力的空间可能相对有限，预计10Y国债利率仍将在2.9%附近震荡。

（明明为中信证券首席FICC分析师）